Эльмурзаева Р.А. Инвестиции

Подождите немного. Документ загружается.

171

Для оценки β-коэффициента портфеля ценных бумаг используют формулу средней

взвешенной. Портфель есть средневзвешенная из β -коэффициентов, входящих в его состав акций,

т. е.

iÏ

D⋅=

∑

ββ

В процессе формирования инвестиционного портфеля, в частности при осуществлении

инвестиционного анализа ценных бумаг, важным этапом является определение требуемой

доходности по финансовым активам (данный показатель может использоваться в модели

дисконтирования дивидендов в качестве ставки дисконтирования). Рассчитать требуемую по

финансовым активам доходность можно посредством применения модели оценки финансовых

активов (САРМ). В общем виде она может быть представлена следующим образом:

)(

бррбртр

rrrr −+=

где

тр

– требуемая доходность;

бр

– доходность по безрисковым ценным бумагам;

–

доходность рыночного портфеля.

Основная идея CAPM заключается в том, что инвесторы должны получать 2 вида

компенсации: за время (временная стоимость денег) и за риск. Стоимость денег во времени

представлена безрисковой ставкой и является компенсацию инвестору за то, что он размещает

денежные средства в какие-либо инвестиции на определенный период времени.

Уровень риска отдельных ценных бумаг определяется на основании таких значений:

 β = 1 – средний уровень риска;

 β > 1 – высокий уровень риска; активы с таким риском называют агрессивными; Например,

агрессивными являются акции компаний, чьи доходы существенно зависят от конъюнктуры

рынка. Когда экономика на подъеме, агрессивные акции приносят большие прибыли.

Например, акции автомобилестроительных компаний являются агрессивными. Инвесторы,

ожидающие подъема экономики, покупают агрессивные акции, обеспечивающие больший

уровень доходности в условиях растущего рынка, чем защитные.

 β < 1 – низкий уровень риска; активы с таким риском называют защитными. Акции компаний,

чья прибыль в меньшей степени зависит от состояния рынка, являются защитными (например,

акции компаний коммунальной сферы). Доходы таких компаний сокращаются в меньшей

степени в условиях экономического спада. Поэтому использование защитных акций в периоды

кризисов позволяет инвестору извлечь большую прибыль в сравнении с агрессивными

акциями.

По портфелю ценных бумаг β рассчитывается как средневзвешенный β – коэффициент

отдельных видов входящих в портфель инвестиций, где в качестве веса берется их удельный вес в

портфеле. Таким образом, чем более раскованный портфель, тем больше показатель β, а

следовательно, доход должен быть выше, и наоборот.

Следовательно, модель CAPM демонстрирует прямую связь между риском ценной бумаги и

ее доходностью, что позволяет ей показать справедливую доходность относительно имеющегося

риска и наоборот.

Современная теория и практика говорят о том, что оптимальная диверсификация

достигается при количестве в портфеле от 8 до 20 различных видов ценных бумаг. Дальнейшее

увеличение состава портфеля нецелесообразно, так как возникает эффект излишней

диверсификации, который может привести к следующим отрицательным результатам:

− невозможность качественного портфельного управления;

− покупка недостаточно надежных, доходных, ликвидных ценных бумаг;

172

− высокие издержки поиска ценных бумаг (расходы на предварительный анализ и т. д.);

− высокие издержки по покупке небольших партий ценных бумаг и т. д.

Издержки по управлению излишне диверсифицированным портфелем не дадут желаемого

результата, так как доходность портфеля вряд ли будет возрастать более высокими темпами, чем

издержки в связи с излишней диверсификацией.

Уровень риска финансового портфеля представляет собой сумму уровней систематического

риска по каждому финансовому инструменту, который измеряется с помощью уже известного Р –

коэффициента, с учетом удельного веса стоимости финансового инструмента в совокупной

стоимости портфеля и уровня несистематического риска портфеля до и после процедуры

диверсификации. Уровень риска финансового портфеля можно определить по следующей

формуле. При этом сначала рассчитывается уровень риска портфеля до диверсификации, а затем

после. Разница уровней риска позволяет показать, насколько менее рискованным стал портфель в

результате проведения диверсификации.

.. пфi

iпф

УнрУУсрУр +⋅=

∑

, (5.84)

где

..пф

Ур

– уровень риска финансового портфеля, %;

Уcр

– уровень систематического риска i-го

финансового инструмента, %;

..пф

Унр

– уровень несистематического риска портфеля до и после проведения

диверсификации, %.

ТЕМА 9. УЧЁТ НЕОПРЕДЕЛЕННОСТИ И РИСКА ПРИ

ИНВЕСТИРОВАНИИ

7.1. ПОНЯТИЕ НЕОПРЕДЕЛЁННОСТИ И ИНВЕСТИЦИОННОГО РИСКА

При инвестировании возникает вопрос о степени риска, на который готов пойти инвестор

для достижения поставленной цели, т.е. необходимо принимать решение в условиях

неопределённости.

Неопределённость выступает источником возникновения риска и характеризует неполноту

и неточность информации об условиях деятельности предприятия, реализации проекта.

Риск субъективен, а неопределённость объективна. Например, объективное отсутствие

достоверной информации о потенциальном объёме спроса на производимую продукцию приводит

к возникновению спектра рисков для участников проекта.

Природа неопределённости формируется под воздействием различных факторов:

 временная неопределённость обусловлена тем, что невозможно с точностью до 1

предсказать значение того или иного фактора в будущем;

 неизвестность точных значений параметров рыночной системы можно

охарактеризовать как неопределённость рыночной конъюнктуры;

 непредсказуемость поведения участников в ситуации конфликта интересов также

порождает неопределённость и т.д.

Сочетание этих факторов на практике создаёт обширный спектр различных видов

неопределённости. Для количественного выражения неопределённости используется категория

риска как измеримая вероятность потери дохода.

173

Риск – уровень финансовой потери, выражающейся в возможности не достичь поставленной

цели, в неопределённости и субъективности оценки прогнозируемого результата.

Основные моменты природы риска:

• неопределённость – объективное условие существования риска;

• необходимость принятия решения – субъективная причина существования риска;

• будущее – источник риска;

• величина потерь – основная угроза от риска;

• возможность потерь – степень угрозы от риска;

• взаимосвязь «риск-доходность» – стимулирующий фактор принятия решений в условиях

неопределённости;

• толерантность к риску – субъективная составляющая риска.

Инвестиционный риск – вероятность финансовых потерь (полностью или частично),

недополучения доходов от инвестиций или появления дополнительных инвестиционных расходов.

Риск инвестиционного проекта – это система факторов, проявляющаяся в виде комплекса

рисков (угроз), индивидуальных для каждого участника инвестиционного проекта, как в

количественном так и в качественном отношении.

7.2. ОСНОВНЫЕ ВИДЫ ИНВЕСТИЦИОННЫХ РИСКОВ

В экономической литературе нет единой общепринятой системы классификации рисков,

поскольку представлены более чем 220 видами.

Ключевыми рисками являются:

1. Риски реального инвестирования – вероятность неэффективности или недостаточной

эффективности, в том числе социальной, инвестиционных программ и проектов на момент начала

их реализации. Обусловлен особенностями жизненного цикла, географическим положением и

характеристикой заказчика, субподрядчиков, необходимыми сырьём, материалом,

комплектующими, невозможностью прогноза цен и объёмов реализации в будуще м ( д л я

продуктов и услуг (активов), будущих дивидендов), социального эффекта в будущем.

а) проектные риски:

Внешние риски:

• риск, связанный с нестабильностью экономического законодательства и текущей

экономической ситуацией, условий инвестирования и использования прибыли;

• внешнеэкономический риск (вероятность введения ограничений на торговлю и

поставки, закрытие границ и т. д.);

• неопределенность политической ситуации, риск неблагоприятных социально-

политических изменений в стране или регионе;

• колебания рыночной конъюнктуры, цен, валютных курсов и т. п.;

• неопределенность природно-климатических условий, возможность стихийных

бедствий.

Внутрипроектные риски:

• производственно-технологический риск (аварии и отказы оборудования,

производственный брак и т. д.);

174

• неполнота или неточность информации о динамике технико-экономических

показателей производства, параметрах новой техники и технологии, качестве сырья

и готовой продукции;

• неопределенность целей, интересов и поведения участников и инвесторов ИП;

• неполнота или неточность информации о финансовом положении и деловой

репутации фирм-участников и инвесторов (возможность неплатежей, банкротств,

срывов договорных обязательств);

• риск срыва планов работ по различным причинам;

• риск перерасхода средств;

• правовые риски из-за ошибок в лицензиях, несоблюдения патентных прав,

невыполнения контрактов и возникновения различных судебных процессов и др.

б) иски жизненного цикла проекта. Жизненный цикл проекта подвержен двум видам риска –

инвестиционный и предпринимательский. Первым трем стадиям (фазам) реализации проекта

присущи как общие, так и специфические типы и виды рисков, являющихся составными частями

общего инвестиционного риска. При этом на всех стадиях осуществления проекта присутствуют

риски и факторы общеэкономического – фискально-монетарный, социально-политического,

технического, коммерческого характера и др. На четвертой стадии возникают риски, связанные с

предпринимательской деятельностью, связанные с этапами выведения на рынок товаров и услуг,

роста, зрелости, насыщения рынка и упадка спроса на товары и услуги и связанный с риском

потери инвестиционной привлекательности проекта в связи с возможным снижением его

эффективности.

2. Риски инвестиционного портфеля – вероятность снижения качества (соотношения

«доходность – риск») инвестиционного портфеля на момент его формирования, обусловленного

невозможностью прогноза цен в будущем (для финансовых инструментов и будущих дивидендов).

Возникает при вложении средств в финансовые инструменты (активы) на фондовом и

денежном рынках. Кроме того, классификация рисков инвестиционных портфелей может

производиться по следующим признакам соответствия инвестиционной стратегии предприятия:

а) риски «портфеля роста капитала» (формируется за счет объектов инвестирования,

обеспечивающих достижение высоких темпов роста капитала при высоком уровне риска);

б) риски «портфеля роста дохода» (формируется за счет объектов инвестирования,

обеспечивающих высокие темпы роста дохода на вложенный капитал);

в) риски «консервативного» портфеля (формируется за счет малорисковых инвестиций,

обеспечивающих, соответственно, более низкий темп роста дохода и капитала, чем в «портфеле

роста капитала» и «портфеле роста дохода»);

3. Риски по видам потерь:

а) риск упущенной выгоды – вероятность наступления косвенного (побочного) финансового

ущерба (неполучения или недополучения прибыли) в результате неосуществления какого-либо

мероприятия;

б) риск снижения доходности – вероятность уменьшения размера процентов и дивидендов

по портфельным инвестициям;

в) риск прямых инвестиционных потерь представляет собой вероятность неправильного

выбора объектов вложения инвестиций, полной или частичной потери инвестированного капитала

и включает в себя: риск банкротства, биржевой риск, селективный риск, кредитный риск.

4. По возможности прогнозирования (предвидения):

175

а) прогнозируемый (предсказуемый) риск связан с факторами неопределенности,

вероятность наступления которых является следствием циклического развития экономики, смены

конъюнктурных циклов развития финансового, инвестиционного и других рынков,

предсказуемого развития конкуренции и т. п. Однако следует отметить, что предсказуемость

рисков носит относительный характер. Если наступление того или иного события можно

спрогнозировать со 100-процентной вероятностью, то это исключает рассматриваемое событие из

категории риска.

Примером прогнозируемых (предсказуемых) внешних инвестиционных рисков

(естественно, речь идет о прогнозировании риска в краткосрочном периоде) являются

инфляционный, процентный, рыночный, операционный и некоторые другие виды рисков.

б) непрогнозируемый (непредсказуемый) риск связан с факторами неопределенности,

вероятность наступления которых отличается полной непредсказуемостью, и на данном этапе их

нельзя определить по той или иной причине.

5.По источникам финансирования. В зависимости от структуры источников (собственный,

привлечённый, заёмный капитал) выделяются следующие риски, связанные с риском финансового

левериджа и риском финансовой устойчивости фирмы.

Спектр рисков, связанных с реализацией инвестиционного решения очень широк. Изучение

классификации риска, прежде всего, необходимо для определения индивидуального комплекса

рисков, потенциально опасных для инвестора.

7.3. АНАЛИЗ, ОЦЕНКА И УПРАВЛЕНИЕ РИСКАМИ

Всю совокупность методов анализа инвестиционных рисков можно представить на рис.9.1

Рис.9.1 – Методы анализа инвестиционных рисков

Для анализа инвестиционных рисков используются различные подходы:

1. Качественный подход. Главная задача – выявление и идентификация возможных рисков,

их описание и стоимостная оценка возможного ущерба, предложение системы антирисковых

мероприятий в стоимостном эквиваленте. Проводится на стадии разработки бизнес-плана. Важно

исследовать причины, вызывающие риск.

Результатом качественного анализа должны быть:

 выявление конкретных рисков проекта и причин;

 анализ и расчёт стоимостного эквивалента гипотетических последствий возможной

реализации отмеченных рисков;

Методы анализа инвестиционных рисков

Статистические методы

Методы экспертных оценок

Методы аналогий

Аналитические методы

без учета распределения

вероятностей

без учета распределения

вероятностей

176

 предложение мероприятий по минимизации ущерба и стоимостная оценка проведения.

Результаты качественного анализа являются исходной информацией для количественного

анализа.

2. Количественный поход. Главная задача – численное измерение степени влияния

изменений рискованных факторов проекта, проверяемых на риск, на поведение критериев

эффективности проекта.

Количественные оценки рисков инвестиционного проекта связаны с определением величин

отдельных рисков проекта в целом. Количественный анализ базируется на инструментарии теории

вероятности, математической статистики, теории исследования операций.

В основе различных методов расчёта риска риск определяется как:

 сумма произведений возможных ущербов, взвешенных с учетом их вероятности;

 сумма рисков от принятия решения и рисков внешней среды;

 произведение вероятности наступления отрицательного события на степень отрицательных

последствий.

Рассмотрим основные методы, применяемые для анализа инвестиционного риска (см.

табл.9.1).

Методы анализа

Суть метода

Преимущества и недостатки

Статистические

методы оценок

Определение вероятности наступления

отдельного неблагоприятного события на основе

статистического обследования имеющихся

данных о деятельности конкретного рискового

объекта (организации) в прошлом

Частные риски оцениваются с использованием

показателей дисперсии, среднеквадратического

отклонения, коэффициента вариации. Результаты

влияния рисков – на основании средних

ожидаемых значений исследуемых показателей.

Одним из способов является исследование закона

распределения проявления последствий влияния

частного риска и представление математического

описания его воздействия с учётом оценки

адекватности модели.

Несложность математических

расчётов.

Необходимость значительного

массива данных для наблюдения

Метод экспертных

оценок

Использование опыта эксперта в процессе

анализа проекта и учёта влияния разнообразных

качественных факторов.

Метод Дельфи.

Качество эксперта

Метод аналогий

Анализ всех имеющихся данных об уже

реализованных проектах, имеющих высокую

степень сходства с оцениваемым. Применяется

метод с целью расчёта вероятности потерь. Часто

– в строительстве.

Применяется, если другие

методы неприемлемы

Достаточная база данных о

рисках аналогичных проектов

Методы без учёта

распределения

вероятностей

Анализ чувствительности критериев

эффективности проекта.

Показывает изменение некоторого критерия

эффективности при изменении значения заданной

переменной (фактора воздействия). Позволяет

охарактеризовать степень устойчивости проекта к

возможным изменениям условий реализации

проекта и выявить наименее и наиболее

рискованные для проекта факторы.

Простейший, а потому наиболее

используемый метод.

Существенный недостаток –

изменение одного фактора

рассматривается изолированно.

Анализ сценариев.

Развитие предыдущего метода, но предполагается

одновременное изменение всей группы

Отклонения параметров

рассчитывается с учётом

корреляции.

177

переменных, проверяемых на риск.

Метод корректировки параметров проекта:

- сроки строительства и выполнения других работ

увеличиваются на среднюю величину возможных

задержек

- учитывается среднее увеличение стоимости

строительства, обусловленное ошибками

проектной организации, пересмотром проектных

решений в ходе строительства и

непредвиденными расходами;

- учитывается запоздание платежей,

неритмичность поставок сырья и материалов,

допускаемые персоналом нарушения технологии

и пр.

Метод корректировки параметров проекта:

увеличивается норма дисконта

Недостаток – не даёт

информации о степени риска,

дисконтирование производится

по более высокой ставке, а ведь

многие проекты в начале более

рискованны, а к концу – менее

рискованны

Методы с учётом

распределения

вероятности

Методы, основанные на использовании теории

принятии решений (критерии принятия решений

в условиях неопределённости, в условиях риска, с

помощью «дерева решений»).

Практическое ограничение – исходная

предпосылка о разумном числе вариантов

развития, т.е. решения, принимаемые в

настоящий момент времени зависит от ранее

принятых решений.

Имитационное моделирование по методу Монте-

Карло (Monte-Carlo Simulation).

Построение математической модели для проекта с

неопределёнными значениями параметров с

использованием вероятностных распределений,

корреляции параметров проекта с целью

получения распределения доходности проекта.

Сложный, но наиболее

корректный метод оценки риска.

ЭТАПЫ УПРАВЛЕНИЯ РИСКАМИ:

Этап 1. Определение целей оценки риска исходя из наличия информации о риске для

принятия управленческого решения.

Прежде всего, необходимо чётко определить, на какую степень риска готов пойти инвестор.

Высокие риски способны принести значительную прибыль, но в то же время могут не только

принести значительные убытки, но и стать причиной банкротства предприятия. Низкие риски, как

правило характерны для малоприбыльного производства, и соответственно со временем могут

привести к потере конкурентоспособности предприятия в будущем. Поэтому предприятие должно

решить, на какую степень риска согласно для достижения нужного результата.

В частности, предпринимательские риски рассматриваются как:

− низкие (малые): недополучение запланированной прибыли;

− допустимые: не получение прибыли;

− высокие – возможные потери всех инвестированных в данный проект средств;

− критические – банкротство.

178

Оценка возможного размера финансовых потерь осуществляется за счёт:

 абсолютных показателей – сумма убытка инвестора, в связи с наступлением

негативных событий;

 относительных показателей – отношение суммы убытка к величине ожидаемого

дохода от инвестиций или к сумме вложенного капитала.

Поэтому при анализе сделки обязательно определяется коэффициент риска. Он

подсчитывается как отношение максимально возможной суммы убытков к величине собственных

средств предприятия:

где

– коэффициент риска; У – максимально возможная сумма убытка; С – объем собственных

средств.

При этом значения коэффициента риска:

− от 0 до 0,3 – низкий риск;

− от 0,5 до 0,7 – высокий риск;

− свыше 0,7 – критический риск для предприятия.

Проведя этот предварительный анализ возможных инвестиций, предприятие может

определить наиболее приемлемую для нее в данный момент сделку и ее объем.

Этап 2. Информационная база.

а) сбор и обработка информации:

• информация о внешней среде, так как любой проект внедряется в реально существующую

внешнюю среду;

• информация о внутренней среде предприятия, полученная из финансовой и статистической

отчетности предприятия.

Объем и качество полученной информации непосредственно влияют на риск: чем

качественнее информация, тем меньше вероятность принятия неверного управленческого

решения.

б) построение математического аппарата для анализа и оценки факторов риска,

определение допустимого уровня риска.

Этап 3. Идентификация рисков – выявление максимально количественно возможного числа

рисков, присущих проекту.

Этап 4. Ранжирование рисков для определения наиболее часто встречающихся рисков с

целью построения матрицы наиболее рискованных проектов и часто встречающихся видов риска.

Этап 5. Измерение риска с помощью различных методов анализа инвестиционных рисков.

Этап 6. Проверка эффективности инвестиционного проекта с учётом рисков:

• влияние риска на показатели эффективности проекта;

• установление «премии за риск» за счёт определения коэффициента чувствительности

показателей эффективности:

179

%)100/(

⋅∆

ЭЭ

где

– базовое значение показателя эффективности ИП в соответствии с алгоритмом

цепной подстановки;

Э∆

– изменение значения показателя эффективности за счёт изменения

фактора

на 1%,

%1%100/ =×∆

Все факторы риска можно разделить на:

• прямого

и обратного действия

;

• слабого

5,0<

, среднего

]1;5,0[∈

и сильного влияния

Количественно размер инвестиционного дохода с учетом премии за риск по конкретному

проекту определяется по формуле:

×−+= )(

ббб

ИДДИИДИД

где

ИД

– уровень инвестиционного дохода по безрисковым инвестициям, ИД – средний

уровень инвестиционного дохода на рынке (среднерыночная норма дохода па капитал); β –

коэффициент, характеризующий уровень систематического риска по данному объекту

инвестирования.

Этап 7. Снижение риска за счёт выбор какого-либо метода управления рисками, в

зависимости от особенностей рисков конкретного инвестирования.

Этап 8. Эффективность системы управления риском предполагает характеристику

инвестиций по определению эффекта каждого инвестиционного решения, и в целом предприятия

(наименование; вид риска; причины; оценка риска; принятые меры по ограничению риска;

эффект)

Теорией и практикой наработано немало методов минимизации возможных потерь.

МЕТОДЫ УПРАВЛЕНИЯ РИСКАМИ

К методам управления инвестиционным риском относят:

1. Отказ от риска – отказ от сделки, если условия реализации инвестиционного решения

являются неоправданно рисковыми.

2. Предотвращение убытков предполагает проведение превентивных мероприятий с целью

снижения рисков. Достигается за счёт тщательной проверки партнёров по бизнесу, контрагентов,

соблюдения коммерческой тайны, отбор персонала фирмы, составление договоров, выбор валюты

сделки; организация и поддержание противопожарной безопасности, дублирование поставщиков и

потребителей продукции, разделение партий при транспортировке ответственного груза, хранение

продукции на разных складах.

3. Компенсация рисков (самострахование):

• создание материальных резервов: создание страхового запаса сырья, материалов и

комплектующих;

• финансовых резервов: выделение дополнительных средств на покрытие непредвиденных

расходов;

180

• информационных резервов: уточнение параметров проекта, повышение уровня надёжности и

достоверности исходной информации посредством проведения дополнительного

маркетингового исследования.

Самострахование предполагает покрытие возможного ущерба текущими денежными

средствами или с помощью резервного фонда. К недостаткам такого метода следует отнести

«омертвление» оборотного капитала.

4. Уклонение от рисков осуществляется за счёт страхования инвестиций от политических

рисков и страхование инвестиций от коммерческих и финансовых рисков. Страхование

предполагает, что предприниматель берет в качестве партнера по сделке страховую компанию и

возлагает на нее после заключения соответствующего договора и уплаты страховых взносов

значительную часть ожидаемых рисков.

В основном страхуются просчитываемые риски, то есть когда имеется статистическая

закономерность их реализации и может быть определена вероятность возникновения

материальных потерь. В противном случае риски к страхованию не принимаются или

устанавливаются запредельные цены. Точно также страховые компании поступают и в случае

особо высокой вероятности реализации риска.

5. Диверсификация риска требуют высокого профессионализма. Инвестируемые денежные

средства направляются в совершенно независимые, никак не связанные между собой сделки и

проекты (прибыли по одной сделке смогут компенсировать возможные убытки по другой).

Диверсификация видов деятельности, поставщиков и потребителей, расширение числа

участников. Например, распределение риска между участниками – один из наиболее эффективных

способов контролировать риск, осуществляется при разработке финансового плана проекта и

контрактных договоров.

6. Перевод риска сводится к организации фирмой такой хозяйственной ситуации, когда

риски по сделке абсолютно добровольно, за вознаграждение или на безвозмездной основе, берет

другой хозяйственный субъект – контрагент, партнер по бизнесу или данной сделке, совершенно

посторонняя структура. Эффективными способами перевода риска принято считать :

• объединение рисков понимается привлечение к деятельности третьих лиц (партнеров бизнеса),

заинтересованных в осуществлении деятельности на возмездной основе (поручительства,

гарантии, факторинг, форфейтинг и пр.);

• разделение риска, считается безвозмездной формой передачи риска. Разделение достигается в

ходе подготовки сделки и заключения хозяйственного договора (часть рисков отходит к

контрагенту как составная часть сделки и условие договора).

7. Локализация рисков – выделение определённых видов деятельности, которые могут

привести к локализации риска. Например, создание дочернего предприятия или отдельного

предприятия для реализации рискованных проектов. Или может быть изменен состав участников

проекта, путём добавления венчурных фирм, которые связаны с реализацией инновационного

проекта.

8. Хеджирование рисков предполагает ограничение финансовыми инструментами размера

убытков, проводится в форме заключения параллельных финансовых компенсационных сделок,

т.е. возможный убыток по одной сделке компенсируется возможной прибылью по другой.

Наиболее часто встречаются опционы, фьючерсы и сделки своп.