Галанов В.А. Рынок ценных бумаг (учебник)

Подождите немного. Документ загружается.

241

· îêàçàíèå âñåâîçìîæíûõ èíôîðìàöèîííûõ óñëóã êëèåíòàì,

êàñàþùèõñÿ öåííûõ áóìàã, íàõîäÿùèõñÿ íà ñ÷åòàõ äåïî, íà-

ïðèìåð, ïðåäîñòàâëåíèå èíôîðìàöèè:

 îá ýìèòåíòàõ è åãî äåéñòâèÿõ;

 î ðûíêàõ öåííûõ áóìàã, âêëþ÷àÿ ìèðîâîé ðûíîê;

 îá èçìåíåíèÿõ â ïîðÿäêàõ ó÷åòà è îò÷åòíîñòè ïî ñäåëêàì

ñ öåííûìè áóìàãàìè è ò.ï.

Îñíîâíûå ðàçëè÷èÿ ìåæäó äåïîçèòàðíîé äåÿòåëüíîñòüþ è äåÿòåëü-

íîñòüþ ïî âåäåíèþ ñèñòåìû ðååñòðà. Óêàçàííûå ðàçëè÷èÿ ñâåäåíû

â òàáë. 5.4.

Òàáëèöà 5.4

Ðàçëè÷èÿ ìåæäó äåïîçèòàðèåì è ðåãèñòðàòîðîì

Ïîêàçàòåëè Ðåãèñòðàòîð Äåïîçèòàðèé

Âèä äîãîâîðà Äîãîâîð íà âåäåíèå ðå- Äåïîçèòàðíûé äîãîâîð

åñòðà öåííûõ áóìàã

Âèä êëèåíòà Ýìèòåíò Èíâåñòîð (ó÷àñòíèê ðûí-

êà öåííûõ áóìàã êàê èõ

âëàäåëåö)

Ñóòü ïðîôåññèîíàëüíîé Ó÷åò âëàäåëüöåâ öåííûõ Ó÷åò öåííûõ áóìàã, êîòî-

äåÿòåëüíîñòè áóìàã äàííîãî ýìèòåíòà ðûìè âëàäååò äàííûé

èíâåñòîð

Âèä ó÷åòíîãî ñ÷åòà Ëèöåâîé ñ÷åò Ñ÷åò äåïî

Ïëàòåëüùèê óñëóã Â îñíîâíîì  ýìèòåíò Â îñíîâíîì  âëàäåëü-

öû öåííûõ áóìàã

Õðàíåíèå ñåðòèôèêàòîâ Îòñóòñòâóåò Îêàçûâàåò óñëóãè ïî õðà-

öåííûõ áóìàã íåíèþ ñåðòèôèêàòîâ

öåííûõ áóìàã

Îñíîâû âçàèìîäåéñòâèÿ äåïîçèòàðèåâ è ðåãèñòðàòîðîâ. Âçàèìî-

äåéñòâèå äåïîçèòàðèÿ ñ ðåãèñòðàòîðîì îõâàòûâàåò òðè ãëàâíûõ

ìîìåíòà:

1) äåïîçèòàðèé â ñîîòâåòñòâèè ñ êëèåíòñêèìè äîãîâîðàìè íà

äåïîçèòàðíîå îáñëóæèâàíèå ñòàíîâèòñÿ íà ó÷åò ó ðåãèñòðà-

òîðîâ â êà÷åñòâå íîìèíàëüíîãî äåðæàòåëÿ öåííûõ áóìàã îï-

ðåäåëåííûõ ýìèòåíòîâ, êîòîðûå äî ýòîãî áûëè çàðåãèñòðè-

ðîâàíû íà èìÿ êëèåíòîâ äåïîçèòàðèÿ;

2) îñóùåñòâëåíèå ïåðåõîäà ïðàâ ñîáñòâåííîñòè íà öåííûå áó-

ìàãè åãî êëèåíòîâ áåç èõ ïåðåðåãèñòðàöèè íà ëèöåâûõ ñ÷å-

òàõ ó ðåãèñòðàòîðà (ïîñêîëüêó èõ òàì óæå íåò); ïåðåðåãèñò-

ðàöèÿ òåïåðü îñóùåñòâëÿåòñÿ ïóòåì ïåðåâîäà öåííûõ áóìàã

242

ïî ñ÷åòàì äåïî â ñàìîì äåïîçèòàðèè. Â ñëó÷àå ìàññîâîãî õà-

ðàêòåðà îïåðàöèé ñ öåííûìè áóìàãàìè òàêàÿ ôîðìà ïåðåðå-

ãèñòðàöèè ïðàâ ñîáñòâåííîñòè íà íèõ ÿâëÿåòñÿ ñàìîé áûñò-

ðîé è äåøåâîé;

3) âîçîáíîâëåíèå âçàèìîäåéñòâèÿ ñ ðåãèñòðàòîðîì. Îíî ïðî-

èñõîäèò â ñëó÷àå èçìåíåíèÿ ëèöåâîãî ñ÷åòà äåïîçèòàðèÿ ó

ðåãèñòðàòîðà, êîòîðîå áóäåò èìåòü ìåñòî òîëüêî â ñèòóàöèè,

åñëè ìåíÿåòñÿ îáùåå êîëè÷åñòâî äåïîíèðóåìûõ â äåïîçèòà-

ðèè öåííûõ áóìàã äàííîãî ýìèòåíòà.

Ïðåèìóùåñòâà äåïîçèòàðíîãî ó÷åòà ïåðåä ó÷åòîì öåííûõ áóìàã ó

ðåãèñòðàòîðà. Èñïîëüçîâàíèå äåïîçèòàðèÿ â êà÷åñòâå íîìèíàëüíîãî

äåðæàòåëÿ öåííûõ áóìàã êàêîãî-òî ýìèòåíòà ïîçâîëÿåò ìàêñèìàëü-

íî ñáëèçèòü âðåìÿ è ìåñòî ñìåíû ñîáñòâåííèêà ïî öåííîé áóìàãå

ñ ìåñòîì ñîâåðøåíèÿ ñäåëîê ñ íåé. Â ðåçóëüòàòå âîçíèêàþò ñëåäó-

þùèå íåîñïîðèìûå ïðåèìóùåñòâà äåïîçèòàðíîãî ó÷åòà:

· îòñóòñòâèå íåîáõîäèìîñòè ôèçè÷åñêîãî ïåðåìåùåíèÿ öåí-

íûõ áóìàã;

· âîçìîæíîñòü ïðåòâîðåíèÿ ïðèíöèïà «ïîñòàâêà ïðîòèâ ïëà-

òåæà»;

· ëèêâèäàöèÿ «òåõíè÷åñêèõ» ãðàíèö äëÿ äâèæåíèÿ êàïèòàëà

íà ôîíäîâîì ðûíêå.

Äåïîçèòàðíûå ñèñòåìû ïîÿâèëèñü â öåëÿõ óïðîùåíèÿ ïðîöåñ-

ñà ïåðåðåãèñòðàöèè öåííûõ áóìàã. Ïðåæäå öåííûå áóìàãè âûïóñ-

êàëèñü òîëüêî â äîêóìåíòàðíîé ôîðìå, è ñîîòâåòñòâåííî, ïîñëå

êàæäîé ñäåëêè òðåáîâàëîñü âûïèñûâàòü íîâûé ñåðòèôèêàò, ÷òî

áûëî ñîâåðøåííî íåðàçóìíî â ñëó÷àå ñïåêóëÿòèâíûõ ñäåëîê íà

ôîíäîâîé áèðæå. Èíñòèòóò äåïîçèòàðèåâ ïîçâîëÿë èçáåæàòü ôè-

çè÷åñêîãî ïåðåìåùåíèÿ öåííûõ áóìàã ìåæäó ó÷àñòíèêàìè ðûíêà

è ïîýòîìó íå òðåáîâàë ñèñòåìàòè÷åñêîãî âûïèñûâàíèÿ âñå íîâûõ

ñåðòèôèêàòîâ.

Äåïîçèòàðíûé ó÷åò öåííûõ áóìàã èìååò åùå îäíî ïðåèìóùå-

ñòâî: îí ïîçâîëÿåò ñèíõðîíèçèðîâàòü ïðîöåññ ïåðåìåùåíèÿ öåí-

íûõ áóìàã (ïåðåó÷åò èõ íà íîâûõ âëàäåëüöåâ) ñ ïåðåìåùåíèåì äå-

íåæíûõ ñðåäñòâ ìåæäó ó÷àñòíèêàìè ðûíêà. Òàêîé ïðîöåññ íàçû-

âàåòñÿ ïîñòàâêîé ïðîòèâ ïëàòåæà. Äâèæåíèå äåíåã îò ïîêóïàòåëÿ

ê ïðîäàâöó öåííîé áóìàãè ïðîèñõîäèò îäíîâðåìåííî ñ ïåðåõîäîì

ïðàâ ñîáñòâåííîñòè íà öåííóþ áóìàãó îò ïðîäàâöà ê ïîêóïàòåëþ.

Â èíîì ñëó÷àå, êîãäà óêàçàííûå ïðîöåññû íå ñèíõðîíèçèðîâàíû,

âñåãäà ñîõðàíÿåòñÿ ðèñê òîãî, ÷òî ëèáî äåíüãè áóäóò ïîëó÷åíû, à

öåííûå áóìàãè  íåò, ëèáî íàîáîðîò.

Íàêîíåö, äåïîçèòàðíàÿ ôîðìà ïåðåäà÷è ïðàâ ñîáñòâåííîñòè íà

öåííûå áóìàãè îêàçûâàåòñÿ åäèíñòâåííî âîçìîæíîé ïðè ðàçâè-

243

òîì ôîíäîâîì ðûíêå, êîãäà êîëè÷åñòâî çàêëþ÷àåìûõ ñäåëîê äîñ-

òàòî÷íî âåëèêî. Îíà ïîçâîëÿåò ìàêñèìàëüíî óñêîðèòü ðàñ÷åòû è

ïîñòàâêè ïî öåííûì áóìàãàì íà ðûíêå. Â ïðîòèâíîì ñëó÷àå ðàáî-

òà ôîíäîâîãî ðûíêà îãðàíè÷èâàëàñü áû òåõíè÷åñêèìè ôàêòîðàìè

ó÷åòà öåííûõ áóìàã, è âîçíèêàëè áû ïîìåõè äëÿ ïðîâåäåíèÿ ðû-

íî÷íûõ îïåðàöèé.

Òåíäåíöèè ðàçâèòèÿ äåïîçèòàðíîé äåÿòåëüíîñòè. Ìèðîâîé îïûò

ïîêàçûâàåò, ÷òî èíôðàñòðóêòóðà ôîíäîâîãî ðûíêà ðàçâèâàåòñÿ â

íàïðàâëåíèè ïîëíîãî ñòèðàíèÿ ðàçëè÷èé ìåæäó äåïîçèòàðèÿìè è

ðåãèñòðàòîðàìè. Ïðè÷èíàìè äàííîãî ïðîöåññà ÿâëÿþòñÿ:

· óâåëè÷åíèå äîëè öåííûõ áóìàã, âûïóñêàåìûõ â áåçäîêóìåí-

òàðíîé ôîðìå;

· êîìïüþòåðèçàöèÿ ó÷åòíîé äåÿòåëüíîñòè.

Ñîâðåìåííûå âîçìîæíîñòè êîìïüþòåðíîãî ó÷åòà ïîçâîëÿþò

îäíîâðåìåííî âåñòè ó÷åò öåííûõ áóìàã â ðàçðåçå êàê ýìèòåíòîâ,

òàê è èíâåñòîðîâ, ò. å. âëàäåëüöåâ öåííûõ áóìàã. Ýòî äîñòèãàåòñÿ

îðãàíèçàöèåé öåíòðàëüíîãî, ÷àñòî åäèíîãî äëÿ âñåé ñòðàíû äåïî-

çèòàðèÿ, â êîòîðîì âåäåòñÿ ó÷åò âñåõ ýìèññèîííûõ öåííûõ áóìàã

ñòðàíû è âñåõ èõ âëàäåëüöåâ. Òàêèå äåïîçèòàðèè óæå ñîçäàíû âî

ìíîãèõ åâðîïåéñêèõ ñòðàíàõ, à â ÑØÀ äåïîçèòàðíàÿ ñèñòåìà âû-

òåñíÿåò èíñòèòóò ðåãèñòðàòîðîâ.

Â Ðîññèè ÷åòêîå îòäåëåíèå ðåãèñòðàòîðîâ îò äåïîçèòàðèåâ,

ïî-âèäèìîìó, ñâÿçàíî ñ òåì, ÷òî ãëàâíàÿ ïðîáëåìà çàêëþ÷àåòñÿ

íå â ðàçâèòèè ôîíäîâîãî ðûíêà è ñíÿòèè ñòîÿùèõ ïåðåä íèì

ïðåãðàä, à â ôîðìèðîâàíèè ñëîÿ êàïèòàëèñòîâ è êàïèòàëèñòè-

÷åñêîé ñîáñòâåííîñòè. Èç ýòîãî è âûòåêàåò îãðîìíàÿ çíà÷èìîñòü

ðååñòðîâ íåïîñðåäñòâåííûõ ñîáñòâåííèêîâ àêöèîíåðíûõ îá-

ùåñòâ.

5.9. Äåÿòåëüíîñòü ïî îðãàíèçàöèè òîðãîâëè

íà ðûíêå öåííûõ áóìàã

5.9.1. Îáùèå òðåáîâàíèÿ ê îðãàíèçàöèè òîðãîâëè

Ïîíÿòèå. Äåÿòåëüíîñòü ïî îðãàíèçàöèè òîðãîâëè íà ðûíêå öåí-

íûõ áóìàã  ýòî ïðåäîñòàâëåíèå óñëóã, íåïîñðåäñòâåííî ñïîñîá-

ñòâóþùèõ çàêëþ÷åíèþ ãðàæäàíñêî-ïðàâîâûõ ñäåëîê ñ öåííûìè áó-

ìàãàìè ìåæäó ó÷àñòíèêàìè ðûíêà öåííûõ áóìàã.

Ó÷àñòíèê ðûíêà â îáùåì ñëó÷àå íàçûâàåòñÿ îðãàíèçàòîðîì òîð-

ãîâëè, îñíîâíûì âèäîì êîòîðîé íà ðûíêå öåííûõ áóìàã ÿâëÿåòñÿ

ôîíäîâàÿ áèðæà.

244

Ñîâðåìåííàÿ îðãàíèçàöèÿ òîðãîâëè íà ðûíêå öåííûõ áóìàã

íåâîçìîæíà áåç åå ñîâìåùåíèÿ èëè âçàèìîóâÿçêè ñ äåïîçèòàðíîé

è êëèðèíãîâîé âèäàìè äåÿòåëüíîñòè.

Îðãàíèçàòîð òîðãîâëè ïîëó÷àåò ëèöåíçèþ ñðîêîì íà 10 ëåò. Ëè-

öåíçèè âûäàþòñÿ ðàçäåëüíî äëÿ îðãàíèçàöèè òîðãîâëè íà íåáèð-

æåâîì ðûíêå è äëÿ îðãàíèçàöèè òîðãîâëè â êà÷åñòâå ôîíäîâîé

áèðæè. Â ñâîþ î÷åðåäü, ýòè ëèöåíçèè ñóùåñòâóþò â äâóõ ïîäâè-

äàõ: äëÿ îðãàíèçàöèè ðûíêà ãîñóäàðñòâåííûõ öåííûõ áóìàã è êîð-

ïîðàòèâíûõ öåííûõ áóìàã.

Òðåáîâàíèÿ ê îðãàíèçàòîðó òîðãîâëè. Îðãàíèçàòîð òîðãîâëè ïî

îïðåäåëåíèþ äîëæåí èìåòü ïàêåò äîêóìåíòîâ, ïîçâîëÿþùèõ îðãà-

íèçîâàòü ðûíîê öåííûõ áóìàã. Ýòîò ïàêåò âêëþ÷àåò:

· ïðàâèëà äîïóñêà ó÷àñòíèêîâ ðûíêà ê ðûíêó (ê òîðãàì);

· ïðàâèëà äîïóñêà öåííûõ áóìàã íà ðûíîê (ê òîðãàì);

· ïðàâèëà çàêëþ÷åíèÿ è ñâåðêè ñäåëîê íà ðûíêå;

· ïðàâèëà ðåãèñòðàöèè ñäåëîê;

· ïîðÿäîê èñïîëíåíèÿ ñäåëîê;

· ïðàâèëà, ïîçâîëÿþùèå îãðàíè÷èâàòü ìàíèïóëèðîâàíèå öå-

íàìè íà ðûíêå;

· ðàñïèñàíèå ïðåäîñòàâëåíèÿ óñëóã îðãàíèçàòîðîì òîðãîâëè;

· ðåãëàìåíò âíåñåíèÿ èçìåíåíèé è äîïîëíåíèé â íîðìàòèâ-

íûå äîêóìåíòû;

· ñïèñîê öåííûõ áóìàã, äîïóùåííûõ ê òîðãàì.

Îðãàíèçàòîð òîðãîâëè äîëæåí ïðåäîñòàâëÿòü èíôîðìàöèþ ïî

êàæäîé çàêëþ÷åííîé íà ðûíêå ñäåëêå ëþáîìó çàèíòåðåñîâàííîìó

ëèöó ïóòåì äà÷è ñâåäåíèé î:

· äàòå è âðåìåíè çàêëþ÷åíèÿ ñäåëêè;

· íàèìåíîâàíèè öåííîé áóìàãè;

· ãîñóäàðñòâåííîì íîìåðå åå ðåãèñòðàöèè;

· ðûíî÷íîé öåíå (çà åäèíèöó);

· êîëè÷åñòâå ïðîäàííûõ (êóïëåííûõ) öåííûõ áóìàã ïî ñäåëêå.

5.9.2. Ôîíäîâàÿ áèðæà êàê îðãàíèçàòîð ðûíêà

Ïîíÿòèå. Â Ôåäåðàëüíîì çàêîíå «Î ðûíêå öåííûõ áóìàã» îò-

ñóòñòâóåò þðèäè÷åñêîå îïðåäåëåíèå ôîíäîâîé áèðæè. Èìååòñÿ

ëèøü óêàçàíèå, ÷òî ôîíäîâîé áèðæåé ïðèçíàåòñÿ îðãàíèçàòîð òîð-

ãîâëè íà ðûíêå öåííûõ áóìàã, îòâå÷àþùèé òðåáîâàíèÿì ãë. 3 Çà-

êîíà. Êðîìå òîãî, åñòü óïîìèíàíèå î òîì, ÷òî ôîíäîâàÿ áèðæà (ïî-

ñêîëüêó îíà ïî îïðåäåëåíèþ åñòü îðãàíèçàòîð òîðãîâëè) îêàçûâà-

åò óñëóãè, íåïîñðåäñòâåííî ñïîñîáñòâóþùèå ñîâåðøåíèþ ñäåëîê

ñ öåííûìè áóìàãàìè.

245

Ñ ôîðìàëüíîé ñòîðîíû ìîæíî ñêàçàòü, ÷òî ôîíäîâàÿ áèðæà

ÿâëÿåòñÿ îðãàíèçàòîðîì ðûíêà öåííûõ áóìàã, êîòîðûé èìååò ëè-

öåíçèþ ôîíäîâîé áèðæè.

Þðèäè÷åñêîå ëèöî, îñóùåñòâëÿþùåå äåÿòåëüíîñòü ôîíäîâîé

áèðæè, ò. å. èìåþùåå ëèöåíçèþ ôîíäîâîé áèðæè, ìîæåò ñîâìå-

ùàòü ñâîþ äåÿòåëüíîñòü òîëüêî ñî ñëåäóþùèìè âèäàìè äåÿòåëü-

íîñòè íà ðûíêå:

· äåÿòåëüíîñòüþ âàëþòíîé áèðæè;

· äåÿòåëüíîñòüþ òîâàðíîé áèðæè;

· êëèðèíãîâîé äåÿòåëüíîñòüþ (êëèðèíã ïî îïåðàöèÿì ñ öåí-

íûìè áóìàãàìè è èíâåñòèöèîííûìè ïàÿìè);

· äåÿòåëüíîñòüþ ïî ðàñïðîñòðàíåíèþ èíôîðìàöèè;

· èçäàòåëüñêîé äåÿòåëüíîñòüþ;

· ñäà÷åé èìóùåñòâà â àðåíäó.

Êàê ñëåäóåò èç óêàçàííîãî ïåðå÷íÿ, þðèäè÷åñêîå ëèöî, èìåþ-

ùåå ñòàòóñ ôîíäîâîé áèðæè, íå ìîæåò ñîâìåùàòü ñâîþ äåÿòåëü-

íîñòü ñ äåïîçèòàðíîé äåÿòåëüíîñòüþ. Ýòî îçíà÷àåò, ÷òî äåïîçèòàð-

íîå îáñëóæèâàíèå ôîíäîâîé áèðæè äîëæíî îñóùåñòâëÿòü îáÿçà-

òåëüíî äðóãîå þðèäè÷åñêîå ëèöî (äåïîçèòàðèé) íà îñíîâå äîãîâîðà

ìåæäó íèìè (ìåæäó áèðæåé è äåïîçèòàðèåì).

Â äàííîì ïåðå÷íå âèäîâ ðûíî÷íîé äåÿòåëüíîñòè ôîíäîâîé áèð-

æè îòñóòñòâóåò óïîìèíàíèå, íàïðèìåð, î âîçìîæíîñòè ïðîäàæè

ðàçðàáîòàííûõ åþ íîâûõ ðûíî÷íûõ ïðîäóêòîâ è òåõíîëîãèé òîð-

ãîâëè. Ýòîò âèä äåÿòåëüíîñòè ïîëó÷àåò âñå áîëüøåå ðàñïðîñòðàíå-

íèå â ìèðîâîé ïðàêòèêå.

Ðàçðåøàåòñÿ è ïðîòèâîïîëîæíàÿ ñèòóàöèÿ, ïðè êîòîðîé þðè-

äè÷åñêîå ëèöî, çàðåãèñòðèðîâàííîå â êà÷åñòâå âàëþòíîé èëè òî-

âàðíîé áèðæè ëèáî êëèðèíãîâîé îðãàíèçàöèè, ìîæåò ïîëó÷èòü ñòà-

òóñ ôîíäîâîé áèðæè. Ïðè ýòîì â äàííîé îðãàíèçàöèè äîëæíî áûòü

ñîçäàíî îòäåëüíîå ñòðóêòóðíîå ïîäðàçäåëåíèå, âûïîëíÿþùåå ôóí-

êöèè ôîíäîâîé áèðæè.

Ñ òî÷êè çðåíèÿ òàêîãî ïîíèìàíèÿ ñóùíîñòè ôîíäîâîé áèðæè

ïîëó÷àåòñÿ, ÷òî îðãàíèçàòîð òîðãîâëè, ÷òîáû íàçûâàòüñÿ ôîíäî-

âîé áèðæåé, äîëæåí ñîáëþñòè âñå îãðàíè÷åíèÿ, êîòîðûå íàêëà-

äûâàåò íà íåãî ïî ýòîìó ïîâîäó çàêîí. Åñëè æå îí âûõîäèò çà ïðå-

äåëû ýòèõ þðèäè÷åñêèõ íîðì, òî îí äîëæåí âçÿòü ñåáå èíîå íàçâà-

íèå êàê îðãàíèçàòîð òîðãîâëè íà ðûíêå öåííûõ áóìàã. Ñ òî÷êè

çðåíèÿ ñóùíîñòè ñàìîãî ðûíêà íèêàêèõ îòëè÷èé ó ôîíäîâîé áèð-

æè íåò ïî ñðàâíåíèþ ñ äðóãèìè îðãàíèçàòîðàìè ðûíêà. Â ðåçóëü-

òàòå åñëè âäðóã îêàæåòñÿ, ÷òî þðèäè÷åñêèå íîðìû ôîíäîâîé áèð-

246

æè áóäóò ñäåðæèâàòü ðàçâèòèå ðûíêà, îðãàíèçàòîðàì òîðãîâëè áó-

äåò âûãîäíåå íå ïîëó÷àòü ñòàòóñ ôîíäîâîé áèðæè.

Èñòîðè÷åñêàÿ ðîëü ôîíäîâîé áèðæè ñîñòîÿëà â òîì, ÷òî îíà

âîçíèêëà êàê ñàìàÿ ñîâåðøåííàÿ ôîðìà îðãàíèçàöèè ðûíêà öåí-

íûõ áóìàã (ïðåæäå âñåãî, àêöèé è îáëèãàöèé). Èìåþùååñÿ â íà-

øåé ñòðàíå ðàçäåëåíèå îðãàíèçàòîðîâ ðûíêà íà ôîíäîâûå áèðæè

è äðóãèõ îðãàíèçàòîðîâ ðûíêà íîñèò ôîðìàëüíî-þðèäè÷åñêèé õà-

ðàêòåð.

Îðãàíèçàöèîííûå ôîðìû ôîíäîâîé áèðæè. Ïî ðîññèéñêîìó çà-

êîíîäàòåëüñòâó ôîíäîâàÿ áèðæà ìîæåò áûòü:

· íåêîììåð÷åñêèì ïàðòíåðñòâîì;

· àêöèîíåðíûì îáùåñòâîì.

Ôîíäîâàÿ áèðæà êàê íåêîììåð÷åñêîå ïàðòíåðñòâî  ýòî íåêîì-

ìåð÷åñêàÿ îðãàíèçàöèÿ, ñîçäàííàÿ åå ÷ëåíàìè ñ öåëüþ îðãàíèçàöèè

òîðãîâëè öåííûìè áóìàãàìè ïî ïðàâèëàì, êîòîðûå óñòàíàâëèâàþò-

ñÿ äàííîé îðãàíèçàöèåé. Åå öåëüþ êàê îðãàíèçàöèè ÿâëÿåòñÿ íå èç-

âëå÷åíèå ïðèáûëè, à ñîçäàíèå áëàãîïðèÿòíûõ óñëîâèé äëÿ ïîëó-

÷åíèÿ ïðèáûëè åå ÷ëåíàìè îò òîðãîâëè öåííûìè áóìàãàìè.

Ïåðâîíà÷àëüíî ôîíäîâûå áèðæè ñóùåñòâîâàëè òîëüêî â êà÷å-

ñòâå íåêîììåð÷åñêèõ, ò. å. áåñïðèáûëüíûõ, îðãàíèçàöèé. Ñîîòâåò-

ñòâåííî, ñàìè îíè íå îáëàãàëèñü íàëîãàìè ñî ñòîðîíû ãîñóäàðñòâà.

Ôîíäîâàÿ áèðæà êàê àêöèîíåðíîå îáùåñòâî  ýòî êîììåð÷åñ-

êàÿ îðãàíèçàöèÿ, íàöåëåííàÿ íà ïîëó÷åíèå ïðèáûëè è ðîñò êóðñî-

âîé ñòîèìîñòè åå àêöèé. Âîçíèêíîâåíèå êîììåð÷åñêèõ áèðæ ñâÿ-

çàíî ñ ïðîöåññîì êîìïüþòåðèçàöèè ðûíêà öåííûõ áóìàã:

· ðàçðàáîòêà êîìïüþòåðíûõ ôîðì îðãàíèçàöèè òîðãîâëè íà

ðûíêå öåííûõ áóìàã ÿâëÿåòñÿ îñîáûì âèäîì êîììåð÷åñêîé

äåÿòåëüíîñòè. Âëàäåëåö êîìïüþòåðíîé áèðæè ïðîäàåò äîñ-

òóï íà ñâîé êîìïüþòåðíûé ðûíîê, ÷òî ïðèíîñèò åìó ïîñòî-

ÿííóþ ïðèáûëü. Îðãàíèçàöèÿ áèðæåâîé òîðãîâëè ïðåâðàùà-

åòñÿ â ñàìîñòîÿòåëüíûé âèä êîììåð÷åñêîé äåÿòåëüíîñòè,

îáîñîáëåííîé îò êîììåðöèè íà ñàìîì ðûíêå öåííûõ áóìàã.

· òðàäèöèîííûå ôîíäîâûå áèðæè êàê íåêîììåð÷åñêèå îðãà-

íèçàöèè íà÷èíàþò èñïûòûâàòü íåäîñòàòîê â ôèíàíñîâûõ ðå-

ñóðñàõ äëÿ ñîâåðøåíñòâîâàíèÿ ñâîèõ ñèñòåì òîðãîâëè. Åäèí-

ñòâåííûé ïóòü ðåøåíèÿ ýòîé ïðîáëåìû  ïðåâðàùåíèå èõ â

àêöèîíåðíûå îáùåñòâà, ïîëó÷åíèå íåîáõîäèìîãî êàïèòàëà

äëÿ äàëüíåéøåãî ðàçâèòèÿ, íî îäíîâðåìåííî è âçÿòèå íà ñåáÿ

îáÿçàòåëüñòâ ïî ïîëó÷åíèþ ïðèáûëè è âûïëàòå äèâèäåíäîâ

ïî ñâîèì àêöèÿì.

Ïî çàêîíó îäíîìó àêöèîíåðó (÷ëåíó) áèðæè íå ìîæåò ïðèíàä-

ëåæàòü 20% è áîëåå åå àêöèé (èëè ãîëîñîâ íà ñîáðàíèè â ñëó÷àå

247

÷ëåíñòâà). Äàííîå îãðàíè÷åíèå íå èìååò ñèëû, åñëè àêöèîíåðîì

(÷ëåíîì) áèðæè ÿâëÿåòñÿ äðóãàÿ ôîíäîâàÿ áèðæà.

Ôîíäîâàÿ áèðæà â ôîðìå íåêîììåð÷åñêîãî ïàðòíåðñòâà ìîæåò

áûòü ïðåîáðàçîâàíà â àêöèîíåðíîå îáùåñòâî ïî ðåøåíèþ åå ÷ëåíîâ.

Ó÷àñòíèêè ôîíäîâîé áèðæè. Ó÷àñòíèêè ôîíäîâîé áèðæè ðàçëè-

÷àþòñÿ â çàâèñèìîñòè îò åå îðãàíèçàöèîííîé ôîðìû.

Åñëè áèðæà åñòü íåêîììåð÷åñêîå ïàðòíåðñòâî, òî ó÷àñòíèêàìè

ìîãóò áûòü òîëüêî åå ÷ëåíû  òå ëèöà, êîòîðûå åå ñîçäàëè.

Åñëè áèðæà ÿâëÿåòñÿ àêöèîíåðíûì îáùåñòâîì, òî ïðîèñõîäèò

ïðîöåññ ðàçäåëåíèÿ åå ÷ëåíîâ íà àêöèîíåðîâ è ó÷àñòíèêîâ, ò. å.

òåõ, êòî ïîëó÷àåò ïðàâî òîðãîâàòü íà äàííîé áèðæå. Àêöèîíåðîì

áèðæè ìîæåò áûòü ëþáîé ó÷àñòíèê ðûíêà öåííûõ áóìàã. Ó÷àñò-

íèêàìè àêöèîíåðíîé áèðæè ìîãóò áûòü òîëüêî ïðîôåññèîíàëü-

íûå òîðãîâöû: áðîêåðû, äèëåðû è óïðàâëÿþùèå (öåííûìè áóìà-

ãàìè). Ïîðÿäîê äîïóñêà ê òîðãàì íà áèðæå òåõ èëè èíûõ êîíêðåò-

íûõ ó÷àñòíèêîâ óñòàíàâëèâàåòñÿ áèðæåé.

Âñå îñòàëüíûå ó÷àñòíèêè ðûíêà öåííûõ áóìàã ìîãóò ñîâåðøàòü

ñâîè îïåðàöèè íà ôîíäîâîé áèðæå èñêëþ÷èòåëüíî ÷åðåç ó÷àñòíè-

êîâ äàííîé áèðæè. Ïðÿìîé äîñòóï èíâåñòîðîâ ê áèðæåâîìó ðûí-

êó ïî ðîññèéñêîìó çàêîíîäàòåëüñòâó ïîêà íåâîçìîæåí äàæå â óñ-

ëîâèÿõ êîìïüþòåðèçèðîâàííîãî ðûíêà.

Îñíîâíûå òðåáîâàíèÿ ê äåÿòåëüíîñòè ôîíäîâîé áèðæè. Ýòè òðå-

áîâàíèÿ ïîëíîñòüþ ñîîòâåòñòâóþò òðåáîâàíèÿì, ïðåäúÿâëÿåìûì

êî âñåì îðãàíèçàòîðàì òîðãîâëè íà ðûíêå öåííûõ áóìàã. Îòëè÷è-

òåëüíûìè îñîáåííîñòÿìè ýòèõ òðåáîâàíèé ÿâëÿþòñÿ:

· ïðàâèëà äîïóñêà öåííûõ áóìàã ê òîðãàì ðàçäåëÿþòñÿ íà äâå

ãðóïïû: íà ïðàâèëà ëèñòèíãà/äåëèñòèíãà öåííûõ áóìàã è

ïðàâèëà äîïóñêà öåííûõ áóìàã áåç ïðîõîæäåíèÿ ïðîöåäóðû

ëèñòèíãà (î ïðîöåäóðå ëèñòèíãà áóäåò ñêàçàíî â ãë. 6);

· ôîíäîâàÿ áèðæà ìîæåò óòâåðæäàòü ñïåöèôèêàöèè ñäåëîê, èñ-

ïîëíåíèå îáÿçàòåëüñòâ ïî êîòîðûì çàâèñèò îò èçìåíåíèÿ öåí

íà öåííûå áóìàãè èëè îò èçìåíåíèÿ ôîíäîâûõ èíäåêñîâ.

Òàêèå ñäåëêè â ìèðîâîé ïðàêòèêå íàçûâàþòñÿ ôüþ÷åðñíû-

ìè è îïöèîííûìè êîíòðàêòàìè (ïîäðîáíåå îá ýòîì ìîæíî

óçíàòü â ñïåöèàëüíîé ëèòåðàòóðå);

· ôîíäîâàÿ áèðæà äîëæíà îáåñïå÷èâàòü ãëàñíîñòü è ïóáëè÷-

íîñòü ïðîâîäèìûõ åþ òîðãîâ: óêàçûâàòü ìåñòî è âðåìÿ èõ

ïðîâåäåíèÿ, ñîîáùàòü êîòèðîâêó öåííûõ áóìàã, ðåçóëüòàòû

òîðãîâ è ò.ï. Îñîáàÿ çíà÷èìîñòü äàííîé íîðìû ñîñòîèò â òîì,

÷òî îíà ìîæåò òðàêòîâàòüñÿ äâîÿêî: ëèáî çà ôîíäîâîé áèð-

æåé çàêðåïëÿåòñÿ ëèøü ïóáëè÷íàÿ ôîðìà îðãàíèçàöèè òîð-

248

ãîâëè öåííûìè áóìàãàìè, ëèáî ê òîðãàì íå îòíîñèòñÿ çà-

êëþ÷åíèå ñäåëîê ñ öåííûìè áóìàãàìè â ýëåêòðîííîì âèäå.

Äîõîäû è ðàñõîäû ôîíäîâîé áèðæè. Áèðæà ñàìîñòîÿòåëüíî óñ-

òàíàâëèâàåò ðàçìåðû è ïîðÿäîê âçèìàíèÿ ñâîèõ äîõîäîâ è íàïðàâ-

ëåíèÿ èõ èñïîëüçîâàíèÿ.

Îñíîâíûìè âèäàìè äîõîäîâ ôîíäîâîé áèðæè ÿâëÿþòñÿ:

· âçíîñû åå ó÷àñòíèêîâ (åñëè áèðæà ñóùåñòâóåò â ôîðìå íå-

êîììåð÷åñêîãî ïàðòíåðñòâà);

· ïëàòà çà ëèñòèíã;

· ïëàòà çà âñåâîçìîæíûå óñëóãè áèðæè, ïðåæäå âñåãî, áèðæå-

âûå ñáîðû ïî çàêëþ÷åííûì ñäåëêàì;

· ïîñòóïëåíèÿ îò ïðîäàæè áèðæåâîé èíôîðìàöèè;

· äîõîäû îò àðåíäû ïîìåùåíèé è îáîðóäîâàíèÿ;

· äîõîäû îò ïðîäàæè áèðæåâûõ òåõíîëîãèé è ò.ï.;

· ïîñòóïëåíèÿ çà èñïîëüçîâàíèå ôîíäîâûõ èíäåêñîâ äàííîé

áèðæè â êà÷åñòâå ðûíî÷íûõ àêòèâîâ;

· øòðàôû è ò.ï.

Âåäóùèìè ðàñõîäíûìè ñòàòüÿìè ôîíäîâîé áèðæè, êàê è ëþ-

áîé ðûíî÷íîé îðãàíèçàöèè, ÿâëÿþòñÿ:

· òåêóùèå èçäåðæêè  îïëàòà òðóäà íàåìíîãî ïåðñîíàëà, àä-

ìèíèñòðàòèâíûå ðàñõîäû è äðóãèå ýêñïëóòàöèîííûå ðàñõîäû;

· àìîðòèçàöèîííûå îò÷èñëåíèÿ;

· àðåíäíûå ïëàòåæè çà ïîìåùåíèÿ è îáîðóäîâàíèå;

· êàïèòàëüíûå çàòðàòû, ñâÿçàííûå ñ âíåäðåíèåì íîâûõ ñèñ-

òåì òîðãîâëè: çàêóïêà îáîðóäîâàíèÿ, ñîçäàíèå ïðîãðàììíî-

ãî îáåñïå÷åíèÿ, çàòðàòû íà êîììóíèêàöèîííûå ñèñòåìû è ò.ä.

5.9.3. Ýëåêòðîííûå òîðãîâûå ñèñòåìû

Èñòîðèÿ âîïðîñà. Â ïîñëåäíèå 1020 ëåò ðàçâèòèå ôîíäîâîãî

ðûíêà ïðîèñõîäèò â íàïðàâëåíèè ðàçâèòèÿ ýëåêòðîííûõ ôîðì

îðãàíèçàöèè òîðãîâëè. Òðàäèöèîííàÿ ôîðìà òîðãîâëè öåííûìè

áóìàãàìè ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ïóáëè÷íóþ òîðãîâëþ, ïðè êîòîðîé

öåíà ÿâëÿåòñÿ ðåçóëüòàòîì íåïîñðåäñòâåííîãî («ïðèñóòñòâåííîãî»)

âçàèìîäåéñòâèÿ ó÷àñòíèêîâ ðûíêà.

Ðàçâèòèå êîìïüþòåðèçàöèè ïîçâîëèëî çàìåíèòü ôèçè÷åñêîå

âçàèìîäåéñòâèå òîðãîâöåâ öåííûìè áóìàãàìè íà èõ âçàèìîäåé-

ñòâèå ïîñðåäñòâîì ýëåêòðîííûõ ñâÿçåé, ñõîäÿùèõñÿ â åäèíîì êîì-

ïüþòåðíîì öåíòðå, â êîòîðîì è ïðîèñõîäèò ñàì ïðîöåññ çàêëþ÷å-

íèÿ ñäåëîê ïî îïðåäåëåííûì ðûíî÷íûì ïðàâèëàì.

Íîâûå ôîíäîâûå áèðæè âî âñåõ ñòðàíàõ ñ ñàìîãî íà÷àëà ñîçäà-

þòñÿ êàê ýëåêòðîííûå áèðæè, â êîòîðûõ ïðîôåññèîíàëüíûå òîð-

249

ãîâöû âçàèìîäåéñòâóþò ïîñðåäñòâîì ñâÿçûâàþùèõ èõ ýëåêòðîí-

íûõ ñåòåé.

Â öåëîì ðàçâèòèå ýëåêòðîííûõ ôîðì òîðãîâëè íà ðûíêå öåí-

íûõ áóìàã ðàçâèâàåòñÿ ïî äâóì ïðîòèâîïîëîæíûì íàïðàâëåíèÿì:

· ýâîëþöèÿ áèðæåâûõ îðãàíèçàòîðîâ ðûíêà îò ïóáëè÷íûõ

áèðæ ê ýëåêòðîííûì áèðæàì;

· ýâîëþöèÿ ïðîôåññèîíàëüíûõ ó÷àñòíèêîâ íåáèðæåâîãî ðûíêà

â ñòîðîíó ñîçäàíèÿ îðãàíèçîâàííîãî ýëåêòðîííîãî ðûíêà.

Êîìïüòåðèçàöèÿ áèðæåâîé òîðãîâëè. Ïåðâîå íàïðàâëåíèå ñâÿçà-

íî ñ ïðåîáðàçîâàíèåì ïóáëè÷íûõ áèðæ â ýëåêòðîííûå áèðæè. Ýòî

õàðàêòåðèçóåòñÿ ñëåäóþùèìè ëîãè÷åñêèìè (è èñòîðè÷åñêèìè) ýòà-

ïàìè:

1-é ýòàï  ñîçäàíèå ýëåêòðîííîé áèðæè êàê ñîâîêóïíîñòè åå ÷ëå-

íîâ, êîòîðûå ñâÿçàíû ìåæäó ñîáîé ýëåêòðîííûìè ñåòÿìè, à ñî ñâî-

èìè êëèåíòàìè  â îáû÷íîì ïîðÿäêå (ëè÷íî, ÷åðåç òåëåôîí, ôàêñ

è ò.ï.);

2-é ýòàï  ÷ëåíû ýëåêòðîííîé áèðæè óñòàíàâëèâàþò ñèñòåìû

ýëåêòðîííîé ñâÿçè ñî ñâîèìè êëèåíòàìè. Ïîñëåäíèå ïðè íàëè÷èè

êîìïüþòåðîâ è ñïåöèàëüíûõ ïðîãðàìì ìîãóò ïåðåäàâàòü ñâîè ïðè-

êàçû áðîêåðàì äëÿ èõ èñïîëíåíèÿ íà áèðæå;

3-é ýòàï  êëèåíòû ÷ëåíîâ áèðæè ïîëó÷àþò ïðÿìîé äîñòóï ê òîð-

ãîâëå íà áèðæå, íî ïðè ñîõðàíåíèè êîíòðîëÿ çà èõ äåéñòâèÿìè ñî

ñòîðîíû ÷ëåíà áèðæè. Þðèäè÷åñêè íà òàêîãî ðîäà ýëåêòðîííîé

áèðæå êóïëÿ-ïðîäàæà öåííûõ áóìàã ïî-ïðåæíåìó ñîâåðøàåòñÿ

ñíà÷àëà ìåæäó ó÷àñòíèêàìè áèðæè ñ ïîñëåäóþùèì ó÷åòîì îïåðà-

öèé ïî ñ÷åòàì êëèåíòîâ, îäíàêî áðîêåð â ýòîì ñëó÷àå óæå íå äóá-

ëèðóåò ïðèêàç êëèåíòà, êîòîðûé íåïîñðåäñòâåííî ïîñòóïàåò â òîð-

ãîâóþ ñèñòåìó äëÿ âûïîëíåíèÿ, õîòÿ è â ôîðìå ïðèêàçà áðîêåðà.

Îòñþäà è âîçíèêàåò âèäèìîñòü òîãî, ÷òî òîðãóþò ñàìè êëèåíòû.

Èíà÷å âûðàæàÿñü, ìîæíî ñêàçàòü, ÷òî ïðèêàçû êëèåíòîâ âûïîë-

íÿþòñÿ íà áèðæå, íî ó÷åò âñåõ ñâÿçàííûõ ñ íèìè îïåðàöèé îñóùå-

ñòâëÿåòñÿ òîëüêî ïðè ïîñðåäíè÷åñòâå ó÷àñòíèêà áèðæè (çà ÷òî ïîñ-

ëåäíèé, åñòåñòâåííî, ïîëó÷àåò ñâîå âîçíàãðàæäåíèå). Ïðè òàêîé

îðãàíèçàöèè ýëåêòðîííîé òîðãîâëè ÷ëåí áèðæè ïîëó÷àåò äîõîäû

íå îò ñîáñòâåííûõ îïåðàöèé ñ öåííûìè áóìàãàìè (ò. å. íå îò ñïå-

êóëÿòèâíûõ îïåðàöèé), à èñêëþ÷èòåëüíî îò ñâîèõ êëèåíòîâ, íå

ïðîäàâàÿ è íå ïîêóïàÿ öåííûå áóìàãàìè ñàìîñòîÿòåëüíî. Ôèçè-

÷åñêîå îáñëóæèâàíèå êëèåíòîâ â äàííîì ñëó÷àå çàìåíÿåòñÿ íå ïðî-

ñòî íà èõ ýëåêòðîííîå îáñëóæèâàíèå áðîêåðîì, à íà ýëåêòðîííîå

ñàìîîáñëóæèâàíèå êëèåíòîâ.

Êîìïüþòåðèçàöèÿ âíåáèðæåâîé òîðãîâëè. Êîìïüþòåðèçàöèÿ ïî-

çâîëÿåò èçìåíÿòü ïðîöåññ çàêëþ÷åíèÿ ñäåëîê íå òîëüêî íà áèðæå-

250

âîì ðûíêå, íî è íà åãî âíåáèðæåâîì àíàëîãå. Ïðîôåññèîíàëüíûå

ó÷àñòíèêè ðûíêà öåííûõ áóìàã, ñîâåðøàþùèå ìåæäó ñîáîé ñäåë-

êè ñ öåííûìè áóìàãàìè, êîòîðûå îáðàùàþòñÿ íà âíåáèðæåâîì

ðûíêå, òàêæå ïåðåõîäÿò íà ýëåêòðîííóþ îñíîâó. Äàííûé ïðîöåññ

èìååò ñëåäóþùèå ýòàïû:

1-é ýòàï  èíäèâèäóàëüíûå ýëåêòðîííûå ñåòè. Ýòî óñòàíîâëåíèå

ýëåêòðîííûõ ñâÿçåé ìåæäó ïðîôåññèîíàëüíûìè òîðãîâöàìè. Îíè

ïîëó÷àþò âîçìîæíîñòü ñâÿçûâàòüñÿ ìåæäó ñîáîé ïîñðåäñòâîì ýëåê-

òðîííûõ ñåòåé, íî ïðè ýòîì ïîðÿäîê çàêëþ÷åíèÿ ñäåëîê ìåæäó

íèìè îñòàåòñÿ ïðåæíèì;

2-é ýòàï  ëîêàëüíûå ýëåêòðîííûå ñåòè. Ýòî îðãàíèçàöèÿ òàêèõ

ýëåêòðîííûõ ñåòåé, êîòîðûå ñâÿçûâàþò òó èëè èíóþ ãðóïïó ïðî-

ôåññèîíàëüíûõ ïîñðåäíèêîâ â åäèíóþ ñåòü ñ öåíòðàëüíûì ïðî-

öåññîðîì. Â òàêèõ ñåòÿõ ïðîôåññèîíàëüíûå ïîñðåäíèêè ïîëó÷àþò

âîçìîæíîñòü çàêëþ÷àòü ñäåëêè ìåæäó ñîáîé ñ îðãàíèçàöèåé âñåãî

ïðîöåññà êóïëè-ïðîäàæè öåííîé áóìàãè íà ýëåêòðîííîé îñíîâå;

3-é ýòàï  íàöèîíàëüíûå (è ìåæäóíàðîäíûå) ýëåêòðîííûå ñåòè.

Ýòî îáúåäèíåíèå ýëåêòðîííûõ ñåòåé âíåáèðæåâîãî ðûíêà ìåæäó

ñîáîé è ñ âûõîäîì â ñåòè ýëåêòðîííûõ áèðæ. Ñóòü ñîñòîèò â òîì,

÷òî â ðàìêàõ ëîêàëüíîé ýëåêòðîííîé ñåòè òîðãîâåö íå ìîæåò âû-

ïîëíèòü àáñîëþòíî âñå èìåþùèåñÿ ó íåãî êëèåíòñêèå ïðèêàçû, à

ïîòîìó äëÿ èõ èñïîëíåíèÿ îí äîëæåí âûõîäèòü â äðóãèå ëîêàëü-

íûå ñåòè, íî åñëè çàÿâêà êëèåíòà íå ìîæåò áûòü óäîâëåòâîðåíà è

òàì, îí èìååò âîçìîæíîñòü âûéòè íà áèðæåâîé ðûíîê, âêëþ÷àÿ è

åãî åùå ñóùåñòâóþùóþ ïóáëè÷íóþ ÷àñòü. Ôàêòè÷åñêè äàííûé ýòàï

îçíà÷àåò ñðàùèâàíèå áèðæåâîãî è âíåáèðæåâîãî ýëåêòðîííîãî

ðûíêîâ öåííûõ áóìàã, ñ îäíîé ñòîðîíû, è ñðàùèâàíèå ýëåêòðîí-

íîãî è ïóáëè÷íîãî ðûíêîâ  ñ äðóãîé.

Ýëåêòðîííàÿ òîðãîâëÿ áåç ïîñðåäíèêîâ. Ïðåäñòàâëåííûå âûøå

íàïðàâëåíèÿ êîìïüþòåðèçàöèè ðûíêà öåííûõ áóìàã ðàññìîòðåíû

ïîä óãëîì çðåíèÿ òîëüêî ïðîôåññèîíàëüíûõ òîðãîâöåâ ðûíêà, à

íå åãî êëèåíòîâ. Ñ èõ ïîçèöèé ðàçâèòèå ýëåêòðîííûõ ôîðì òîð-

ãîâëè ìîæåò ïðîèñõîäèòü â äâóõ íàïðàâëåíèÿõ:

· ñ ó÷àñòèåì ïðîôåññèîíàëüíûõ òîðãîâöåâ;

· áåç ó÷àñòèÿ ïðîôåññèîíàëüíûõ òîðãîâöåâ.

Ïåðâîå íàïðàâëåíèå ïðåîáëàäàåò â íàñòîÿùåå âðåìÿ ïî ðÿäó

ïðè÷èí. Ñðåäè íèõ ìîæíî âûäåëèòü ñëåäóþùèå:

· íå âñå ðÿäîâûå ó÷àñòíèêè ðûíêà ìîãóò (ãîòîâû) ñàìîñòîÿ-

òåëüíî ðàáîòàòü íà ðûíêå;

· íå âî âñåõ ñëó÷àÿõ âîïðîñû ãàðàíòèðîâàíèÿ èõ îáÿçàòåëüñòâ

íà ðûíêå ìîãóò ðåøàòüñÿ áåç ó÷àñòèÿ ïðîôåññèîíàëüíîãî ó÷à-

ñòíèêà;