Мишкин Фредерик С. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков

Подождите немного. Документ загружается.

ГЛАВА 20. Международная финансовая система 569

Трудность заключалась в том, что Бундесбанк, приоритетной целью которого было преодоление

инфляции, не желал следовать расширенной монетарной политике, а британцы, столкнувшиеся с наи-

более тяжелым экономическим спадом за весь послевоенный период, не желали следовать жесткой

монетарной политике, чтобы поддержать фунт. Стало ясно, что ситуация зашла в тупик, когда в ответ

на сильное давление со стороны других членов ЕВС Бундесбанк пожелал лишь символически снизить

свои ставки по ссудам 14 сентября после волны спекулятивных атак на валюты Скандинавских стран.

Таким образом, в определенный момент в ближайшем будущем стоимость фунта должна была упасть

до точки 1'. Теперь спекулянты знали, что ревальвация марки неизбежна, следовательно, стоимость

зарубежных депозитов (в немецких марках) вырастет в цене относительно фунта. В результате ожи-

даемая доходность по депозитам в марках резко повысилась, сместив график R

до R

(рис. 20.3).

Огромные потенциальные потери по депозитам в фунтах и потенциальный доход по депозитам

в марках вызвали массовые продажи фунтов и покупки марок спекулянтами. Потребность централь-

ного банка Великобритании в интервенции для поднятия цены фунта теперь стала гораздо суще-

ственнее и требовала значительного повышения процентных ставок в Великобритании вплоть до

/°

. После основной интервенции со стороны Банка Англии, которая включала поднятие процентных

ставок по ссудам с 10 до 15%, чего по-прежнему оказалось недостаточно, британцы были вынуждены

сдаться: 16 сентября они нарушили МВК, позволив фунту понизиться в цене на 10% по отношению

к марке.

Спекулятивные атаки на другие валюты привели к девальвации испанской песеты на 5% и ита-

льянской лиры на 15%. Для защиты своей валюты центральный банк Швеции был вынужден под-

нять свою дневную ставку по ссудам до астрономического уровня — 500%! Когда кризис утих, цен-

тральные банки Великобритании, Франции, Италии, Испании и Швеции осуществили интервенцию на

сумму 100 млрд. долл.; при этом лишь один Бундесбанк потратил 50 млрд. долл. на интервенцию на

валютном рынке. Поскольку валютный кризис значительно изменил валютные резервы центральных

банков и, следовательно, повлиял на статьи активов платежного баланса в части официальных ре-

зервов, такой кризис получил название кризиса платежного баланса.

Попытки поддержать ЕВС дорого обошлись центральным банкам. Потери от интервенций в пе-

риод кризиса были оценены в пределах 4-6 млрд. долл. Потраченные центральными банками сум-

мы осели в руках спекулянтов. Спекулятивный фонд, управляемый Джорджем Соросом, получил

около 1 млрд. долл. прибыли во время кризиса, а трейдеры Citibank объявили о прибыли в сумме

200 млн. долл. Валютный кризис — самое благоприятное время для спекулянтов валютного рынка.

Применение теории

"^Щ

Недавние валютные кризисы в странах с неразвитой финансовой системой:

Мексике (1994), Восточной Азии (1997), Бразилии (1999) и Аргентине (2002)

Масштабные валютные кризисы в странах с ослабленной валютной системой стали в последние

годы обычным явлением. Мы можем использовать рис. 20.3 для того, чтобы понять последователь-

ность событий валютных кризисов в Мексике в 1994 году, странах Восточной Азии в 1997, Бразилии

в 1999 и Аргентине в 2002 году. Для этого нам необходимо принять доллар в качестве иностранной

валюты, поэтому R

— ожидаемая доходность по долларовым депозитам, a R

— ожидаемая доход-

ность по депозитам в национальной валюте (в песо, батах или реалах). (Обратите внимание, что на

вертикальной оси отображаются валютные курсы в долларах за единицу отечественной валюты, а на

горизонтальной — ожидаемая доходность депозитов в национальной валюте, к примеру, песо.)

В марте 1994 года в Мексике политическая нестабильность (убийство кандидата в президенты от

правящей партии) вызвала опасения инвесторов по поводу девальвации песо. В результате ожида-

емая доходность долларовых депозитов выросла, смещая график R

с R

, до R

на рис. 20.3. В Таи-

ланде в мае 1997 года крупный дефицит текущего счета и слабость тайской финансовой системы вы-

звали сходные опасения по поводу девальвации внутренней валюты с аналогичным влиянием на гра-

фик R

. В Бразилии в конце 1998 и Аргентине в 2001 году опасения по поводу фискальной ситуации,

которая могла привести к включению печатного станка для покрытия дефицита и, следовательно,

к повышению уровня инфляции, также усилили вероятность девальвации валюты. Таким образом,

570 ЧАСТЬ V. Международные финансы и монетарная политика

опасения увеличили ожидаемую доходность долларовых депозитов и сместили график R

с R

, до

. Во всех упомянутых случаях кривые R

, и R

пересеклись ниже искусственно поддерживаемого

уровня курса национальной валюты £

рог

Чтобы удержать национальные валюты от падения ниже £

рог

, центральным банкам этих стран

было необходимо купить внутреннюю валюту и продать доллары, тем самым увеличить процент-

ные ставки Р

и сместить кривую R

вправо, теряя валютные резервы. Поначалу центральные

банки успешно отбивали спекулятивные атаки. Однако ситуация осложнялась, и спекулянты стали

действовать еще более уверенно, а страны уже не могли защитить свои валюты. (Плохие новости

приходили отовсюду: из Мексики — о восстании в Чиапасе и разоблачениях в банковской системе;

из Таиланда — о банкротстве основного финансового учреждения; из Бразилии — об ухудшении

ситуации с фискальной системой и угрозе невыполнения обязательств по государственному долгу;

из Аргентины — о полномасштабной банковской панике и дефолте по государственному долгу.)

В результате ожидаемая доходность долларовых депозитов продолжала увеличиваться, и график

сместился далеко вправо — до R

, а центральные банки потеряли еще большее количество ва-

лютных резервов. Учитывая давление на экономику, оказываемое растущими процентными ставками

и потерями резервов, монетарные власти в конечном итоге оказались не в состоянии дальше за-

щищать валюту и были вынуждены отступить, позволив валюте упасть в цене. Развитие событий по

такому сценарию произошло в Мексике в декабре 1994 года, Таиланде — в июле 1997, Бразилии — в

январе 1999 и Аргентине — в январе 2002 года.

Опасения по поводу аналогичных проблем в других странах вызвали спекулятивные атаки против

них. Такие настроения распространялись после кризиса в Мексике (в шутку прозванные "Эффектом

текилы") и выражались в спекулятивных атаках на валюты других государств Латинской Америки,

хотя крушений валют других стран больше не произошло. В то же время во время кризиса в странах

Восточной Азии опасения по поводу девальвации распространились на весь регион и привели к

развитию сценария, похожего на изображенный на рис. 20.3. Одна за другой Индонезия, Малайзия,

Южная Корея и Филиппины были вынуждены резко девальвировать свою валюту. Даже Гонконг,

Сингапур и Тайвань подверглись спекулятивным атакам, но поскольку эти страны имели здоровые

финансовые системы, атаки были успешно предотвращены.

Как мы знаем из главы 8, резкая девальвация в Мексике, в странах Восточной Азии и Аргентине

привела к полномасштабному финансовому кризису, который серьезно разрушил экономики этих

государств. Валютный кризис, потрясший ЕВС в сентябре 1992 года, стоил центральным банкам

большого количества денег, но население европейских стран серьезно не пострадало. В отличие

от Европы, населению Мексики, Аргентины и стран Восточной Азии не повезло: крушение валют,

вызванное спекулятивными атаками, привело к финансовому кризису, описанному в главе 8, и серьез-

ному спаду экономики, что обернулось лишениями и политическими беспорядками.

Контроль за капиталом

Поскольку потоки капитала были важным элементом валютного кризиса в Мек-

сике и странах Восточной Азии, политики и некоторые экономисты заявили, что мо-

бильность капитала в государствах с неразвитой финансовой системой должна быть

ограничена, т.е. необходим контроль за капиталом во избежание финансовой неста-

бильности. Но так ли хороша эта идея?

Контроль за оттоком капитала

Отток капитала может привести к финансовой нестабильности в странах с осла-

бленной финансовой системой: когда резиденты и иностранцы выводят свой капитал

из страны, совокупный отток капитала заставляет девальвировать валюту. Именно

поэтому некоторые политики в развивающихся странах пришли к выводу, что кон-

троль за капиталом — правильное решение. К примеру, премьер-министр Малайзии

ГЛАВА 20. Международная финансовая система 571

ввел контроль за капиталом в 1998 году, чтобы ограничить отток капитала после кри-

зиса в странах Восточной Азии.

Однако, наряду с преимуществами, контроль за оттоком капитала имеет недо-

статки. Во-первых, эмпирические наблюдения показали, что такой контроль едва ли

полезен во время кризиса, потому что частные фирмы находят множество хитрых

способов избежать контроля и почти не испытывают трудностей при выведении ка-

питала из страны

. Во-вторых, наблюдения подтверждают, что отток капитала может

даже увеличиться после введения контроля, поскольку доверие к правительству осла-

бевает. В-третьих, контроль за оттоком капитала зачастую приводит к коррупции, и

официальные лица порой делают вид, что не замечают, когда резиденты страны вы-

возят капитал за границу. В-четвертых, наличие контроля за оттоком капитала может

успокоить правительство: оно может решить, что не должно предпринимать каких-

либо шагов по реформированию финансовой системы для преодоления кризиса,

в результате чего возможности исправить экономическую ситуацию будут упущены.

Контроль за притоком капитала

В то время как большинство экономистов обоснованно выступают против кон-

троля за оттоком капитала, многие признают необходимость контроля за притоком

капитала. Сторонники такого мнения утверждают, что если спекулятивный капитал

не может зайти в страну, то он не может и внезапно выйти из нее и, следовательно,

создать кризисную ситуацию. Наш анализ финансового кризиса в странах Восточной

Азии в главе 8 поддерживает такую точку зрения, предполагая, что приток капитала

может привести к кредитному буму и принятию чрезмерных рисков банками, что, в

свою очередь, приведет к финансовому кризису.

Однако контроль за притоком капитала имеет и отрицательную сторону, по-

скольку способен блокировать поступление в страну ресурсов, которые могли

быть использованы для реализации продуктивных инвестиционных возмож-

ностей. Несмотря на то, что такой контроль может предотвратить кредитный бум,

со временем ограничения способны привести к существенным искажениям и не-

равномерному распределению ресурсов, потому что домашние хозяйства и компа-

нии будут стремиться обойти такой контроль. Действительно, как и при контроле за

оттоком капитала, контроль за его притоком может спровоцировать возникновение

коррупции. Существуют глубокие сомнения относительно эффективности контроля

за капиталом в условиях свободной торговли при наличии многочисленных финан-

совых инструментов, которые позволяют его избежать.

С другой стороны, необходимо совершенствовать систему банковского регули-

рования и надзора, чтобы приток капитала с меньшей вероятностью мог привести к

кредитному буму и стимулировать принятие банками чрезмерных рисков. Например,

наложение ограничений на скорость наращивания банками объемов кредитования

существенно ограничивает приток капитала. Такой надзор, направленный на устра-

нение источников финансовой проблемы, а не ее симптомов, может усилить эффек-

тивность финансовой системы, а не навредить ей.

Sebastian Edwards, "How Effective are Capital Controls?" Joi • Perspectives,

Winter 2000, vol. 13, no. 4, p. 65-84.

572 ЧАСТЬ V. Международные финансы и монетарная политика

Роль МВФ

Первоначально Международный валютный фонд был учрежден Бреттон-Вудской

системой для содействия странам в решении проблем платежного баланса и сохране-

ния фиксированных валютных курсов путем кредитования государств, испытываю-

щих дефицит платежного баланса. С крушением в 1971 году Бреттон-Вудской систе-

мы фиксированных валютных курсов МВФ стал выполнять новые функции.

Фонд по-прежнему накапливает массу информации и обеспечивает техническую

помощь странам-членам. И хотя МВФ больше не делает попыток установить фикси-

рованные процентные ставки, его роль как международного кредитора в последние

годы стала еще более важной. МВФ впервые выступил в этом качестве в 1980-х годах

во время долгового кризиса стран "третьего" мира, когда фонд оказал помощь раз-

вивающимся странам в выплате их долгов. Финансовые кризисы в Мексике в 1994-

1995 годах и странах Восточной Азии в 1997-1998 годах привели к тому, что МВФ

выдал огромное количество кредитов этим и другим пострадавшим государствам.

Роль, которую он играет в качестве международного кредитора последней инстанции

для борьбы с финансовой нестабильностью, на самом деле достаточно неоднозначна.

Должен ли МВФ играть роль кредитора

последней инстанции

Как мы знаем из главы 17, в развитых странах, если случается финансовый кри-

зис и финансовая система оказывается на грани упадка, центральный банк страны

может выполнить функции кредитора последней инстанции для снижения уровня

нестабильности в банковской системе. Однако в странах с неразвитыми финансовы-

ми рынками, где кредитный потенциал центрального банка для борьбы с инфляцией

бывает сомнительным, а долговые соглашения обычно краткосрочны и выражены в

иностранной валюте, выполнение им роли кредитора последней инстанции может

стать "палкой о двух концах", т.е. может как смягчить финансовый кризис, так и

обострить его. Например, когда ФРС США в 1987 году во время крушения рынка

капитала приняла на себя функции кредитора последней инстанции (см. главу 17),

никто не сомневался в повышении уровня инфляции. Однако для центрального бан-

ка, имеющего меньший потенциал для борьбы с инфляцией, чем ФРС, кредитование

финансовой системы в период финансового кризиса, даже при выполнении функций

кредитора последней инстанции, может вызвать опасения по поводу того, что инфля-

ция выйдет из-под контроля, вызвав еще большую девальвацию валюты и приведя

балансы в еще худшее состояние. В результате обострение проблем морального риска

и ложного выбора на финансовых рынках, как это описано в главе 8, только усугубит

финансовый кризис.

Таким образом, центральные банки развивающихся стран имеют лишь весьма

ограниченную возможность выполнять функции кредитора последней инстанции.

Однако ликвидность, предоставляемая международным кредитором последней ин-

станции, не несет таких нежелательных последствий и, содействуя стабилизации

стоимости национальной валюты, улучшает показатели национальных счетов. Более

того, международный кредитор последней инстанции может препятствовать даль-

нейшему распространению кризисной ситуации, когда успешные спекулятивные

ГЛАВА 20. Международная финансовая система 573

атаки на валюту развивающейся страны приводят к атакам на валюты других стран

с ослабленной финансовой системой, распространяя финансовый и экономический

кризис. Поскольку кредитор последней инстанции для развивающихся стран нужен

время от времени и такое кредитование не может быть предоставлено собственны-

ми силами, существует серьезная предпосылка для создания международного кре-

дитора. Со времен мексиканского финансового кризиса 1994 года МВФ и другие

международные финансовые организации стали играть роль кредитора последней

инстанции, предоставляя ссуды странам, находящимся в состоянии финансовой не-

стабильности.

Однако поддержка международного кредитора последней инстанции несет

в себе риск, так как безответственные финансовые учреждения могут принять на

себя чрезмерные риски, что повышает вероятность финансового кризиса. В пери-

од кризисов в Мексике и странах Восточной Азии их правительства пользовались

поддержкой МВФ для защиты вкладчиков и других кредиторов банковских учреж-

дений от потерь. Эта система безопасности создала хорошо известную проблему

морального риска, поскольку вкладчики и другие кредиторы были меньше заинте-

ресованы следить за деятельностью банковских учреждений и изымать свои депо-

зиты в случае, если последние принимают на себя чрезмерные риски. В результате

такие учреждения принимали на себя чрезмерные риски. Действительно, критики

МВФ (основные из которых — Комиссия Конгресса, возглавляемая профессором

Аланом Мельтцером из Университета Карнеги-Мелона) говорят о том, что креди-

тование фонда во время мексиканского кризиса, направленное на спасение ино-

странных кредиторов, подготовило почву для кризиса в странах Восточной Азии,

потому что такие кредиторы ожидали, что будут спасены, если дела пойдут плохо.

Таким образом, ссуды МВФ предоставили ресурсы, которые были использованы

для принятия чрезмерных рисков

Международный кредитор последней инстанции должен найти способы сгладить

проблему морального риска или, в противном случае, он лишь усугубит положение.

Он также должен дать понять, что окажет помощь и поднимет ликвидность только

тем государствам, правительства которых предпринимают необходимые меры по

пресечению принятия чрезмерных рисков. Кроме того, он может снизить стимулы

принятия чрезмерных рисков, ограничив возможности правительства оказывать по-

мощь акционерам и крупным незастрахованным кредиторам отечественных финан-

совых учреждений. Некоторые критики МВФ считают, что фонд не оказывает долж-

ного давления на правительства, которым предоставляет ссуды, и тем самым только

усугубляет проблему морального риска.

Одна из проблем международных организаций, занимающихся кредитованием

в последней инстанции, таких как МВФ, состоит в том, что они понимают, что без

их помощи развивающейся стране будет нанесен огромный экономический ущерб

и ее может ожидать политическая нестабильность. Политики стран, находящихся

в состоянии кризиса, могут использовать такие опасения и начать игру в "кошки-

мышки" с международным кредитором последней инстанции: зачастую государства

медлят с проведением реформ в надежде, что МВФ пойдет на уступки. Элементы

International Financial Institution Advisory Commission, Report (IFIAC: Washington, D.C.,

2000).

574 ЧАСТЬ V. Международные финансы и монетарная политика

такой игры имели место при мексиканском кризисе в 1995 году и обсуждались на

переговорах между МВФ и Индонезией во время Азиатского кризиса.

Результат работы МВФ был бы лучше, если бы фонд дал ясно понять, что не бу-

дет играть в эти игры. Ясно, что, играя с капризным ребенком, легче сдаться, что-

бы скорее выйти из игры, однако при этом поощряется плохое поведение ребенка в

будущем. Так, особенно острую критику вызвало кредитование МВФ российского

правительства, которое сопротивлялось проведению необходимых реформ для ста-

билизации финансовой системы.

МВФ также критикуют за внедрение так называемых программ экономии, пред-

усматривающих жесткую макроэкономическую, а не микроэкономическую поли-

тику, направленную на устранение причин кризиса финансового сектора в странах

Восточной Азии. Такие программы, вероятно, только повысят сопротивление ре-

комендациям МВФ, особенно в развивающихся странах. Программы экономии по-

зволяют политикам повесить на такие организации, как МВФ, ярлыки, заявив, что

их деятельность только препятствует развитию, и настроить общественность про-

тив фонда, не предпринимая при этом должных действий по реформированию соб-

ственной финансовой системы. И напротив, программы МВФ, в которых основное

внимание уделяется микроэкономической политике, повысили бы вероятность того,

что фонд будет рассматриваться как "рука помощи" в создании более эффективной

финансовой системы.

История учит, что чем быстрее производятся операции кредитования в послед-

ней инстанции, тем меньше сумма, которую фактически приходится предоставлять.

Прекрасным примером этому послужили события, произошедшие вслед за крахом

рынка капитала 19 октября 1987 года (см. главу 17). В конце дня, для того чтобы об-

служить счета клиентов, фирмам, занимающимся операциями с ценными бумагами,

нужны были несколько миллиардов долларов. Однако, учитывая беспрецедентность

ситуации, банки не спешили предоставлять им дальнейшие ссуды. Зная это и буду-

чи кредитором последней инстанции, ФРС дала понять, что обеспечит ликвидность

банков, кредитующих фирмы, занимающиеся операциями с ценными бумагами. Этот

эпизод примечателен тем, что невероятно быстрое вмешательство ФРС способ-

ствовало тому, что крах рынка капитала оказал незначительное влияние на эко-

номику, а уровень ликвидности, который ФРС должна была обеспечить, был не

слишком высоким.

ФРС смогла стать кредитором последней инстанции в тот же день, когда финан-

совая система испытала удар. МВФ необходимо значительно больше времени, чтобы

обеспечить ликвидность развивающимся странам в случае кризиса. При создании

МВФ было предусмотрено, что фонд предоставляет средства уже после того, как

страна стала испытывать кризис платежного баланса. Кроме того, условия кредито-

вания обсуждаются в ходе переговоров. Следовательно, проходит несколько месяцев

до момента реального предоставления средств МВФ. За это время кризис усугубля-

ется и для его преодоления уже необходимо гораздо больше средств, сумма которых

может превысить ресурсы фонда. Одна из причин того, что центральные банки могут

предоставить ссуды гораздо быстрее МВФ, обусловлена тем, что ими уже разрабо-

таны специальные процедуры кредитования при заранее согласованных условиях.

Потребность в быстром обеспечении ликвидности в целях сохранения возможности

управлять ссудным средствами выдвигает те же требования к действиям кредито-

ГЛАВА 20. Международная финансовая система 575

ра последней инстанции: чтобы средства предоставлялись быстро, если заемщик со-

ответствует условиям, таким как надлежащий надзор за деятельностью банков или

удержание низкого уровня дефицита бюджета. Первый шаг для решения проблемы

был сделан в 1999 году, когда МВФ начал предоставлять новый вид кредитования —

условную кредитную линию, при которой во время кризиса ликвидность может обе-

спечиваться быстрее.

Горячие споры по поводу пользы МВФ как кредитора последней инстанции ведут-

ся и по сей день. Большое внимание уделяется усовершенствованию его кредитной

роли. Выдвигаются предложения по поводу переустройства фонда в ходе создания

новой международной финансовой архитектуры, способной снизить финансовую не-

стабильность.

Международный аспект и монетарная политика

Наш анализ, приведенный в этой главе, предполагает несколько путей влияния

международных отношений на монетарную политику. Понимание такого влияния

может иметь существенные последствия для монетарной политики.

Прямое влияние валютного рынка на денежную массу

Когда центральный банк осуществляет интервенцию на валютном рынке, то при-

обретает или распродает валютные резервы, что приводит к изменению монетарной

базы. Следовательно, осуществляя такую интервенцию, центральный банк в неко-

торой степени теряет контроль за денежной массой в стране. Например, в начале

1970-х годов центральный банк Германии столкнулся с дилеммой. Пытаясь удержать

немецкую марку от чрезмерной ревальвации относительно американского доллара,

правительство Германии приобрело огромное количество валютных резервов, лиди-

руя по росту денежной массы, который немецкий центральный банк считал инфля-

ционным.

Бундесбанк мог попытаться остановить рост денежной массы, прекратив ин-

тервенции на валютном рынке и восстановив контроль за своей денежной массой.

Недостаток такой стратегии заключается в том, что центральный банк находится под

давлением и не может допустить повышения стоимости своей валюты: снижение цен

импорта и повышение цен экспорта в результате ревальвации валюты нанесут ущерб

отечественному производителю и приведут к повышению уровня безработицы.

Поскольку американский доллар был резервной валютой, монетарная база и де-

нежная масса США подвергались меньшему влиянию со стороны валютного рынка.

Пока зарубежные центральные банки (кроме ФРС) осуществляют интервенцию для

сохранения неизменной стоимости доллара, валютные резервы США не подвергают-

ся воздействию. Проводить монетарную политику обычно легче, когда валюта стра-

ны — резервная

Однако центральный банк государства с резервной валютой должен беспокоиться, если

страны начинают отказываться использовать его валюту в качестве резервной.

576 ЧАСТЬ V. Международные финансы и монетарная политика

Влияние платежного баланса на монетарную политику

При Бреттон-Вудской системе платежному балансу отводилась более важная

роль, чем при текущем режиме плавающих валютных курсов. Когда страна, чья ва-

люта не является резервной, испытывает дефицит платежного баланса, то обяза-

тельно теряет свои валютные резервы. Для того чтобы не исчерпать полностью свои

валютные резервы, страна при Бреттон-Вудской системе должна проводить сдержи-

вающую монетарную политику для укрепления своей валюты, как это произошло в

Великобритании до девальвации фунта в 1967 году. Когда политика стала экспансио-

нистской, состояние платежного баланса ухудшилось, и британцы были вынуждены

"ударить по тормозам", внедрив сдерживающую политику. Когда состояние платеж-

ного баланса улучшилось, политика стала более расширенной до момента, пока со-

стояние платежного баланса Великобритании вновь не ухудшилось и не пришлось

вернуться к прежней более жесткой политике. Такая частая смена курса получила

название политики "stop-go" и была жестко раскритикована за последовавшую за

ней нестабильность внутренней экономики.

Поскольку США — основная страна с резервной валютой, они могут позволить

себе крупный дефицит платежного баланса без серьезных потерь валютных резер-

вов. Однако это не значит, что ФРС никогда не оказывала влияние на платежный

баланс. Дефицит текущего счета США свидетельствует о том, что американские

предприятия в некоторой степени теряют свою конкурентоспособность, потому что

стоимость доллара слишком высока. Кроме того, крупный дефицит платежно-

го баланса США приводит к активному сальдо других стран, а это, в свою оче-

редь, — к большому приросту удерживаемых ими валютных резервов (особенно при

Бреттон-Вудской валютной системе). Поскольку такой рост резервов угрожает ста-

бильности международной финансовой системы и может стимулировать мировую

инфляцию, ФРС обеспокоена состоянием платежного баланса США и дефицитом

текущего счета. Чтобы помочь снизить этот дефицит, ФРС может следовать более

сдержанной монетарной политике.

Влияние валютного курса

В отличие от платежного баланса, влияние которого уменьшилось в условиях ре-

жима управляемого плавающего валютного курса, валютные курсы сейчас все замет-

нее влияют на монетарную политику. Если центральный банк не хочет, чтобы валюта

его страны упала в цене, то может следовать сдерживающей политике и сократить

объем денежной массы для повышения внутренней процентной ставки, укрепив тем

самым валюту. Аналогично, если валюта страны переоценена, отечественные пред-

приятия могут страдать от возросшей конкуренции со стороны зарубежных фирм и

оказывать на центральный банк давление, вынуждая его поднять темп роста денеж-

ной массы, чтобы снизить валютный курс.

Давление, оказываемое на центральный банк с целью манипуляции валютным

курсом, в других странах сильнее, чем в США, но ФРС также от этого не застрахова-

на. Растущая волна протекционизма, вызванная неспособностью американских фирм

конкурировать с зарубежными компаниями из-за удорожания доллара в 1980-1985

годах привела к тому, что Конгресс стал требовать от ФРС проведения более рас-

ширенной монетарной политики, направленной на снижение стоимости американ-

ГЛАВА 20. Международная финансовая система 577

ской валюты. Как мы знаем из главы 18, ФРС позволила денежной массе вырасти до

очень высокого уровня. В сентябре 1985 года министры финансов пяти самых влия-

тельных развитых стран со свободной рыночной экономикой (США, Японии, ФРГ,

Великобритании и Франции) подписали в нью-йоркском Plaza Hotel соглашение (так

называемое Plaza Agreement) об интервенции на валютном рынке с целью снижения

стоимости доллара. После подписания соглашения доллар продолжал падать в цене,

и ФРС играла важную роль в этом процессе, продолжая ускоренно наращивать де-

нежную массу.

Резюме

Нестерилизованная интервенция центрального банка, при которой националь-

ная валюта продается с целью приобретения иностранных активов, приводит

к пополнению валютных резервов, росту денежной массы и обесцениванию

внутренней валюты. Однако факты свидетельствуют о том, что стерилизован-

ные интервенции центральных банков оказывают незначительное влияние на

валютный курс в долгосрочной перспективе.

2. Платежный баланс — система учета всех поступлений и платежей, которые

отображают движение средств между странами. Баланс операций с официаль-

ными резервами — это сумма сальдо текущего счета и счета движения капита-

ла. Он показывает сумму валютных резервов, которыми должны обмениваться

страны для финансирования международных операций.

3. До Первой мировой войны преобладал золотой стандарт. Валюты обменива-

лись на золото, фиксируя валютные курсы между странами. После Второй

мировой войны была введена Бреттон-Вудская система и основан МВФ для

установления системы фиксированных валютных курсов, при которой доллар

США конвертировался в золото. Бреттон-Вудская система распалась в 1971 го-

ду. Сейчас международная финансовая система сочетает элементы режимов

управляемого плавающего и фиксированного валютных курсов. Некоторые

валютные курсы колеблются каждый день, хотя центральные банки осущест-

вляют интервенции на валютном рынке, в то время как другие валютные курсы

остаются фиксированными.

4. Контроль за оттоком капитала получил поддержку, так как он может предот-

вратить утечку средств из страны во время кризиса, что снижает вероятность

девальвации. Контроль за притоком капитала имеет смысл и объясняется

тем, что если спекулятивный капитал не может попасть в страну, он также

не может быть внезапно выведен из страны и, следовательно, не может соз-

дать кризисную ситуацию. Однако контроль за капиталом имеет несколько

недостатков: он редко бывает эффективен, приводит к коррупции и может

позволить правительству не проводить реформы финансовой системы для

преодоления кризиса.

5. Недавно МВФ принял на себя функции международного кредитора последней

инстанции. Поскольку центральные банки развивающихся стран зачастую не

в состоянии играть такую роль, международный кредитор последней инстан-

ции, такой как МВФ, необходим для предотвращения финансовой нестабиль-

578 ЧАСТЬ V. Международные финансы и монетарная политика

ности. Однако роль кредитора последней инстанции, в которой выступает

МВФ, создает серьезную проблему морального риска, способную стимулиро-

вать принятие чрезмерных рисков и повысить вероятность финансового кри-

зиса. Избежать такой проблемы может оказаться сложно с политической точки

зрения. Кроме того, кредитор должен иметь возможность быстро обеспечить

необходимую ликвидность во время кризиса, чтобы сохранить способность

управлять суммой кредита.

6. Международный аспект влияет на проведение монетарной политики тремя

путями. Валютный рынок непосредственно влияет на денежную массу. Кроме

того, на выбор курса монетарной политики влияют показатели платежного ба-

ланса и валютный курс. В силу того, что США были страной с резервной валю-

той в период после Второй мировой войны, их монетарная политика и платеж-

ный баланс в меньшей степени, чем в других странах, подверглись влиянию со-

бытий на валютном рынке. Однако в последние годы обеспечение требуемого

уровня валютного курса оказало более существенное влияние на монетарную

политику самих США.

Ключевые термины

Бреттон-Вудская система

валютная интервенция

валютные резервы

девальвация валюты

золотой стандарт

кризис платежного баланса

Международный валютный фонд

(МВФ)

Мировой банк

нестерилизованная интервенция на ва-

лютном рынке

платежный баланс

ревальвация валюты

режим управляемого валютного курса

(грязное плавание)

режим фиксированных валютных курсов

резервная валюта

сальдо операций с официальными резер-

вами

специальные права заимствования

стерилизованная интервенция на валют-

ном рынке

счет движения капитала

торговый баланс

Вопросы и задания

На вопросы, отмеченные звездочкой, ответы приведены в конце книги (в прило-

жении "Ответы на некоторые вопросы и задания").

1. Если ФРС покупает доллары на валютном рынке, но при этом проводит ком-

пенсационные операции на открытом рынке для стерилизации интервенции,

как это повлияет на валютные резервы, денежную массу и валютный курс?

*Если ФРС покупает доллары на валютном рынке, но не стерилизует интер-

венцию, как это повлияет на валютные резервы, денежную массу и валютный

курс?

Определите, на какой счет платежного баланса будет оказано влияние (теку-

щий счет, счет движения капитала или метод финансирования) и каков будет