Мишкин Фредерик С. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков

Подождите немного. Документ загружается.

ГЛАВА 13. Финансовые деривативы 413

9. Объясните, почему усиление колебаний процентных ставок или продление

срока выполнения платежа по контракту ведут к увеличению премии по кол- и

пут-опционам?

10.* Почему при снижении цены исполнения премия по кол-опциону увеличива-

ется, а по пут-опциону — уменьшается?

11. Предположим, активы и пассивы управляемой вами финансовой компании

имеют расхождение +5 млн. долл. (активы, чувствительные к изменению про-

центных ставок, превышают обязательства, чувствительные к изменению про-

центных ставок, на 5 млн. долл.). Какой процентный своп может устранить та-

кое расхождение?

12.*Если управляемые вами сбережения и ссуды имеют расхождение минус

42 млн. долл., то какой процентный своп может устранить риск изменения

процентных ставок?

13. Если ваша компания должна выплатить 200 млн. евро через год, начиная с те-

кущей даты, то как вы сможете хеджировать валютный риск этого платежа с

помощью фьючерсных контрактов на 125 тыс. евро?

14.* Если ваша компания должна заплатить 10 млн. евро немецкой компании в

конце июня, т.е. через три месяца, то как вы сможете хеджировать валютный

риск этого платежа с помощью фьючерсных контрактов на 125 тыс. евро?

15. Представьте, что ваша компания получит 30 млн. евро через шесть месяцев на-

чиная с текущей даты, а евро на данный момент продается по цене 1 евро за

1 долл. Каким форвардным контрактом вы воспользуетесь, чтобы хеджировать

валютный риск по этому платежу?

Web-упражнения

1. На Нью-йоркской товарной бирже (New York Mercantile Exchange) ежедневно

заключаются контракты по широкому ассортименту товаров. Обратитесь по

адресу www. nymex. com/ j sp/ index. j sp и найдите информацию о деятель-

ности этой товарной биржи. Напишите одну страницу выводов по прочитанно-

му материалу.

2. Указанный ниже Web-сайт демонстрирует, как характеристики опционов

влияют на их цену. Обратитесь по адресу www.intrepid.com/~robertl/

option-pricer4 . html и ответьте на вопрос:

Что произойдет с ценой опциона в случае, если:

а) цена исполнения возрастет;

б) процентная ставка возрастет;

в) колебания процентных ставок усилятся;

г) увеличится срок выполнения платежа по опциону?

ЧАСТЬ IV

Центральные

банки

и проведение

монетарной

политики

Глава 14

Структура

центральных банков

и Федеральной

резервной системы

Предисловие

Центральные банки, будучи важнейшими участниками финансовых рынков

всех стран, представляют собой государственные органы, ответственные

за проведение монетарной политики. Центральные банки управляют

процентными ставками, кредитами, объемом денежной массы. Все это прямо

влияет не только на финансовые рынки, но и на объем совокупного выпуска

и инфляцию. Чтобы понять, какую роль играют центральные банки на

финансовых рынках и в экономике в целом, необходимо узнать, как работают

эти организации. Кто контролирует центральные банки и направляет их

действия? Каковы мотивы их поведения? Кто держит бразды правления?

В этой главе мы рассмотрим институциональную структуру крупных

центральных банков, в первую очередь Федеральной резервной системы

(ФРС) — влиятельнейшего центрального банка в мире. Начнем с изучения

формальной структуры ФРС, затем рассмотрим более важную неформальную

структуру, которая определяет истинное распределение полномочий внутри

ФРС. Зная, кто принимает решения, мы сможем лучше понять, как они

принимаются. После этого остановимся на деятельности нескольких наиболее

крупных центральных банков. Полученная информация поможет нам глубже

понять, как на практике проводится монетарная политика.

Создание Федеральной резервной системы

Наверное, ФРС имеет самую необычную структуру среди всех центральных

банков мира. Чтобы понять, почему эта структура возникла, обратимся к периоду

до 1913 года, когда была создана ФРС.

До начала XX века основной чертой американской политики были страх перед

централизованной властью и правовая охрана полномочий штатов. Эта боязнь цен-

трализованной власти была одной из причин сопротивления учреждению централь-

ного банка в США (см. главу 10). Другой причиной было традиционное американское

недоверие к крупному финансовому бизнесу, который ярче всего ассоциировался

с центральным банком. Явно неприязненное отношение американской обществен-

ности к деятельности центрального банка привело к крушению двух первых экспе-

риментальных центральных банков, призванных управлять банковской системой:

Первый банк США был расформирован в 1811 году, а срок действия национального

418 ЧАСТЬ IV. Центральные банки и проведение монетарной политики

чартера Второго банка США истек в 1836 году, после того как в 1832 году Президент

США Эндрю Джексон наложил вето на его продление.

Прекращение деятельности Второго банка США в 1836 году создало ряд проблем

для американских финансовых рынков, так как не стало последнего кредитора в кри-

зисной ситуации, способного предотвратить банковскую панику. Поэтому в XIX -

начале XX века банковские паники общенационального масштаба стали происходить

регулярно, примерно раз в двадцать лет. Кульминационным событием можно считать

панику 1907 года, которая вылилась в масштабное банкротство банков и принесла

вкладчикам настолько значительные потери, что население окончательно убедилось

в том, что для предотвращения таких событий необходим центральный банк.

Враждебное отношение населения США к банкам и централизованной вла-

сти стало причиной того, что намерения учредить единый центральный банк, как в

Англии, встретили бурное сопротивление американской общественности. Возникли

опасения, что воротилы финансового бизнеса с Уолл-стрит (включая крупнейшие

корпорации и банки) смогут манипулировать таким учреждением, чтобы получить

контроль над всей экономикой, а федеральные полномочия центрального банка по-

зволят усилить государственное вмешательство в деятельность частных банков.

Серьезные разногласия вызвало обсуждение вопроса о том, должен ли центральный

банк быть частным банком или государственным учреждением. После горячих дис-

куссий было принято компромиссное решение. Конгресс утвердил систему поправок

к Закону о Федеральном резерве (Federal Reserve Act) 1913 года, которая учредила

создание Федеральной резервной системы, включавшей 12 региональных федераль-

ных резервных банков (см. врезку 14.1. Внутри ФРС).

Врезка 14.1. Внутри ФРС

Политическая мудрость основателей Федеральной резервной системы

История США — это история недружелюбного отношения населения к банкам, особенно к цен-

тральному банку. Как основатели Федерального резерва смогли создать систему, которая стала

одной из самых авторитетных в США?

Мудрые основатели ФРС осознавали, что если власть будет сильно сконцентрирована в Вашингтоне

или Нью-Йорке, то население США может препятствовать эффективному функционированию цен-

трального банка страны. Поэтому они решили создать децентрализованную систему из 12 феде-

ральных резервных банков, рассеянных по всей стране, чтобы обеспечить участие всех регионов в

проведении монетарной политики. Кроме того, они сделали федеральные резервные банки квази-

частными учреждениями под контролем директоров частных фирм данного округа, которые пред-

ставляют интересы региона и работают в тесном контакте с президентом федерального резервно-

го банка. Необычная структура Федеральной резервной системы позволила ей уделять постоянное

внимание региональным проблемам, о чем свидетельствуют публикации федеральных резервных

банков. Без такой структуры ФРС была бы намного менее популярной среди населения, что значи-

тельно снизило бы ее эффективность.

Формальная структура Федеральной

резервной системы

www.federalreserve.gov/pubs/frseries/frseri.htm

Информация о структуре Федеральной резервной системы.

ГЛАВА 14. Структура центральных банков и Федеральной резервной системы 419

Авторы Закона о Федеральном резерве стремились к тому, чтобы формальная

структура ФРС отражала распределение полномочий между регионами, частным

сектором и государством, а также между банкирами, бизнесменами и населением.

Это первоначальное распределение полномочий привело к формированию ФРС,

включающей сегодня федеральные резервные банки, Совет управляющих ФРС,

Федеральный комитет по операциям на открытом рынке (FOMC), Федеральный

консультативный совет и около 4800 банков — членов ФРС. Рис. 14.1 иллюстрирует,

как эти составляющие ФРС взаимодействуют между собой и используют три основ-

ных инструмента монетарной политики (операции на открытом рынке, дисконтную

ставку, резервные требования), которые обсуждаются в главах 15-17.

Я-

Ш I

Ч m

а>

а.

Ё.

Назначает

троих

директоров

ФРБ округа

Совет управляющих

Семь членов,

назначенных

президентом США

ди^гвержденных

"атом

резервные банки

(ФРВ)

Каждый имеет 9

директоров, которые

избирают през:

ФРБ

Избирают

шесть

директоров _

ФРБ округа Около 4 800

„ ^коммерческих

•Инков-членов

\ /

^Федеральный комитет по,

операциям на открытом

рынке (FOMC)

jpDeMb членов Совета

управляющих, президент

ФРБ Нью-Йорка и четыре

президента остальных ФРБ

(в порядке очереди)

Устанавливают

Проверяет

и утверждает

Руководит

Устанавливает

(в пределах,

установленных

законодательством)

$°

" й-

•1

Резервные

требования

Избирают

Федеральнь

консультативный совет

.венадцать членов

(банкиров!

Операции

на открытом

рынке

Рис. 14.1. Формальная структура и основные инструменты монетарной политики Федеральной

резервной системы

420 ЧАСТЬ IV. Центральные банки и проведение монетарной политики

Федеральные резервные банки

www.federalreserve.gov/otherfrb.htm

Адреса и телефоны федеральных резервных банков и филиалов. Ссылки на главные страницы

12 резервных банков и Совета управляющих.

В каждом из 12 федеральных резервных округов находится один федеральный ре-

зервный банк (ФРБ), который может иметь филиалы в нескольких городах округа.

Расположение этих округов, федеральных резервных банков и их филиалов показано

на рис. 14.2. Три самых крупных по величине активов банка находятся в Нью-Йорке,

Чикаго и Сан-Франциско — вместе они владеют более чем 50% активов ФРС. ФРБ

Нью-Йорка, владеющий почти четвертью активов, — самый крупный банк ФРС (см.

врезку 14.2. Внутри ФРС).

Врезка 14.2. Внутри ФРС

Особая роль Федерального резервного банка Нью-Йорка

Федеральный резервный банк Нью-Йорка играет особую роль в ФРС по нескольким причинам.

Во-первых, в этом округе находятся многие крупнейшие коммерческие банки США, благополучие

и безопасность которых определяют состояние всей американской финансовой системы. ФРБ Нью-

Йорка контролирует деятельность банковских холдинговых компаний и лицензированных админи-

страцией штата банков в своем округе, т.е. крупнейших учреждений финансовой системы США.

Не удивительно, что группа банковского надзора — одно из самых крупных подразделений ФРБ

Нью-Йорка и крупнейшее во всей ФРС.

Вторая причина, по которой банк Нью-Йорка играет особую роль, — его активная деятельность

на рынках облигаций и иностранной валюты. В состав ФРБ Нью-Йорка входит торговый отдел, от-

вечающий за проведение операций на открытом рынке (продажи и покупки облигаций). Масштаб

этих операций определяет объем резервов банковской системы. Благодаря активности на рынке

казначейских ценных бумаг, а также территориальной близости к Нью-йоркской и Американской

фондовым биржам, руководители ФРБ Нью-Йорка постоянно контактируют с главными финансо-

выми рынками США. Кроме того, банк включает подразделение по операциям на валютном рынке,

которое производит валютные интервенции от лица ФРС и Казначейства США. Активность на этих

финансовых рынках обеспечивает ФРБ Нью-Йорка информацией о событиях на финансовых рынках

в стране и за рубежом, особенно в периоды кризиса, а также о контактах между руководителями

ФРС и другими участниками рынка.

Третья причина важнейшей роли ФРБ Нью-Йорка состоит в том, что это — единственный федераль-

ный резервный банк, который состоит членом Банка международных расчетов (Bank for International

Settlements, BIS). Поэтому его президент, наряду с членством в Совете управляющих, представляет

ФРС на ежемесячных совещаниях с главными банкирами других стран — членов BIS. Этот тесный

контакт с руководителями центральных банков других стран и деятельность на валютных рынках

означают, что ФРБ Нью-Йорка играет особую роль в международных отношениях как между цен-

тральными банками, так и между остальными участниками. Вдобавок ко всему, в ФРБ Нью-Йорка

хранится на приблизительно 100 млрд. долл. мирового запаса золота — больше, чем в Fort Knox.

Наконец, президент ФРБ Нью-Йорка — единственный среди президентов федеральных резервных

банков является постоянным членом FOMC и вице-президентом этого комитета. Следовательно,

президент ФРБ Нью-Йорка, а также президент и вице-президент Совета управляющих — три важ-

нейшие фигуры в руководстве ФРС.

ГЛАВА 14. Структура центральных банков и Федеральной резервной системы 421

Сиэтл

2 Л "••

* Буффало I

©Округа ФРС

•

Совет управляющих ФРС

• Банки ФРС

•

Филиалы банков ФРС

— Границы округов ФРС

(Аляска и Гавайи входят в округ 12)

Майами

Рис. 14.2. Федеральная резервная система

Источник. Federal Reserve Bulletin.

Все федеральные резервные банки — это квазичастные (до некоторой степени го-

сударственные) учреждения. Их собственники — частные коммерческие банки окру-

га, члены ФРС. Эти банки владеют акциями ФРБ своего округа (требование член-

ства), и дивиденды по этим акциям не могут превышать 6% годовых. В каждом округе

банки-члены избирают шесть директоров окружного федерального банка; еще троих

назначает Совет управляющих ФРС. Эти девять директоров избирают президента

банка, которого затем утверждает Совет управляющих.

Директора окружных банков делятся на три категории. Три директора катего-

рии А (избранные банками-членами) — это профессиональные банкиры, еще три ди-

ректора категории В (также избранные банками-членами) — руководители крупных

предприятий промышленности, сельского хозяйства или сферы услуг. Три директора

категории С, назначенные Советом управляющих, должны представлять интересы

общественности и не могут быть руководителями, служащими или акционерами

банков. Авторы Закона о Федеральном резерве разработали такой подход к подбору

директоров, чтобы директора каждого федерального резервного банка представляли

все слои американского общества.

Двенадцать ФРБ выполняют такие функции:

•

клиринг чеков;

• выпуск новых наличных денег;

• изъятие изношенных наличных денег из обращения;

• управление и выдача дисконтных ссуд банкам своего округа;

422 ЧАСТЬ IV. Центральные банки и проведение монетарной политики

• оценка предложений по слиянию банков и расширению их активности;

• посредничество между представителями бизнеса и ФРС;

• проверка банковских холдинговых компаний и уполномоченных админи-

страцией штатов банков-членов;

• сбор данных об условиях ведения бизнеса в округе;

• использование профессиональных экономистов для выработки научно обо-

снованных рекомендаций по проведению монетарной политики.

Двенадцать ФРБ участвуют в проведении монетарной политики несколькими

путями.

1. Директора окружных банков "устанавливают" дисконтную ставку, хотя в каж-

дом округе ее проверяет и утверждает Совет управляющих.

2. Директора решают, какие банки (не обязательно члены ФРС) могут получить

дисконтные ссуды от окружного ФРБ.

3. Директора избирают по одному представителю коммерческого банка от каж-

дого округа для участия в работе Федерального консультативного совета, ко-

торый консультирует Совет управляющих и предоставляет информацию, по-

могающую проводить монетарную политику.

4. Пять из 12 президентов окружных банков имеют голос в FOMC, который

управляет куплей-продажей государственных ценных бумаг, влияя как на

величину процентных ставок, так и на объем резервов банковской системы.

Президент ФРБ Нью-Йорка (см. врезку 14.2. Внутри ФРС) имеет постоянный

голос в FOMC. Это делает его самым авторитетным среди банков. Остальные

четыре голоса распределяются между остальными 11 президентами окружных

банков в порядке очереди.

Банки — члены Федеральной резервной системы

Все национальные банки (коммерческие банки, лицензированные Федеральным

управлением валютного контроля) должны быть членами ФРС. Коммерческие бан-

ки, лицензированные администрациями штатов, не обязательно должны быть члена-

ми ФРС, но они могут присоединиться. В настоящее время около трети коммерче-

ских банков США — члены ФРС. Максимальный удельный вес (49% общего количе-

ства коммерческих банков) банки — члены ФРС имели в 1947 году.

До 1980 года только банки — члены ФРС были обязаны хранить резервы на депо-

зитах в федеральных резервных банках. Остальные банки подчинялись резервным

требованиям, установленным администрациями штатов. Как правило, на уровне

штатов разрешалось хранить резервы в виде процентных ценных бумаг. Поскольку

по депозитам, размещенным в ФРБ, не выплачиваются проценты, членство в ФРС

требовало затрат, увеличивавшихся вместе с ростом процентной ставки. Все больше

банков выходило из системы.

Уменьшение количества банков — членов ФРС беспокоило Совет управляющих,

так как это ослабляло контроль над величиной денежной массы и усложняло прове-

дение монетарной политики. Председатель Совета управляющих инициировал под-

готовку нового законодательства, требующего, чтобы все коммерческие банки ста-

ГЛАВА 14. Структура центральных банков и Федеральной резервной системы 423

ли членами ФРС. Одним из результатов давления ФРС на Конгресс стал Закон об

ослаблении регулирования депозитных учреждений и контроле за денежной массой

1980 года (Depository Institutions Deregulation and Monetary Control Act), в соответ-

ствии с которым до 1987 года все депозитные учреждения должны были подчинить-

ся единым требованиям — держать резервы на депозитах в ФРС. Таким образом,

резервные требования стали одинаковыми как для банков — членов ФРС, так и для

остальных банков. Кроме того, все депозитные учреждения получили равные права

при использовании возможностей ФРС, таких как дисконтное окно (обсуждается в

главе 17) и клиринг чеков. Изменения законодательства приостановили уход банков

из системы и сгладили различия между банками — членами ФРС и остальными фи-

нансовыми учреждениями.

Совет управляющих Федеральной резервной системы

www.federalreserve.gov/bios/boardmembership.htm

Список всех членов Совета управляющих ФРС за все годы ее существования.

Федеральную резервную систему возглавляет Совет управляющих, состоящий

из семи членов, со штаб-квартирой в Вашингтоне (федеральный округ Колумбия).

Каждый управляющий назначается президентом США и утверждается Сенатом.

Чтобы ограничить президентский контроль за ФРС и оградить ее от других полити-

ческих воздействий, управляющие работают в течение одного не подлежащего прод-

лению 14-летнего периода; при этом срок полномочий одного управляющего истекает

каждый январь

. Управляющие (многие из которых профессиональные экономисты)

должны представлять разные округа Федерального резерва, чтобы не допустить пре-

обладания одних округов над другими. Председатель Совета управляющих избира-

ется из семи управляющих и занимает пост в течение четырех лет. Как только новый

председатель избран, старый покидает Совет управляющих, даже если до истечения

срока его полномочий как управляющего остается много лет.

Совет управляющих активно участвует в принятии решений по проводимой моне-

тарной политике. Все семь управляющих — члены FOMC с правом голоса. Поскольку

лишь 12 членов FOMC имеют право голоса (семь управляющих и пять президен-

тов окружных банков), Совет управляющих обладает большинством голосов. Совет

также устанавливает резервные требования (в рамках законодательства) и эффек-

тивно управляет дисконтной ставкой, т.е. "проверяет и утверждает" дисконтную

ставку, "установленную" федеральными резервными банками. Председатель Совета

управляющих — советник президента США по экономической политике — докла-

дывает в Конгрессе и выступает от имени ФРС в средствах массовой информации.

Председатель и другие управляющие могут также представлять США на междуна-

родных переговорах по экономическим вопросам. Совет имеет штат профессиональ-

ных экономистов (больше чем в любом ФРБ), которые выполняют аналитические

Хотя технически срок полномочий управляющего не продлевается, управляющий может

подать в отставку до его истечения и быть заново назначенным президентом. Это объясняет,

почему один из управляющих — Вильям Макчесни Мартин — служил на этом посту 28 лет.

С тех пор как Мартин, занимавший пост с 1951 по 1970 год, окончательно ушел в отставку

в 1970 году, практика продления полномочий управляющего ФРС на срок свыше 14 лет стала

редкостью.

424 ЧАСТЬ IV. Центральные банки и проведение монетарной политики

Врезка 14.3. Внутри ФРС

Роль исследовательского отдела Совета управляющих ФРС

ФРС содержит самый большой штат экономистов не только в США, но и во всем мире. Штат иссле-

дователей включает около тысячи человек, более половины из которых — экономисты. Из этих 500

экономистов 250 работают в Совете управляющих, 100 — в ФРБ Нью-Йорка, остальные — в других

ФРБ. В чем заключается их работа?

Важнейшая задача экономистов ФРС — анализировать данные государственных и частных органи-

заций и предоставлять рекомендации политическим деятелям о том, как проводить экономическую

политику и каковы возможные последствия предпринимаемых действий, Накануне каждого засе-

дания FOMC эксперты каждого ФРБ детально информируют высших руководителей банка о своем

прогнозе развития национальной экономики, обсуждают вопросы, которые, скорее всего, будут

рассматриваться на заседании. Исследовательский отдел окружного банка также готовит матери-

алы к докладу президента банка на заседании FOMC об экономической ситуации в своем окру-

ге и прогнозе национальной экономики. Экономисты Совета управляющих используют большую

эконометрическую модель, помогающую им выполнять прогноз национальной экономики, и также

инструктируют управляющих по всем его аспектам.

Кроме того, эксперты ФРС исследуют тенденции развития банков, других финансовых учреждений

и рынков, помогая группе банковского надзора. Поскольку Совет управляющих должен принимать

решения о слиянии банков, исследовательские подразделения как Совета управляющих, так и бан-

ка того округа, в котором должно произойти слияние, готовят информацию о влиянии предлагае-

мого слияния на конкурентную среду.

Учитывая растущее воздействие экономик других стран на экономику США, эксперты ФРС выпол-

няют обзоры экономического развития других государств, а также исследуют тенденции валютного

рынка, существенно влияющего на монетарную политику. Кроме того, экономисты помогают управ-

лять операциями на открытом рынке, прогнозируя рост резервов и монетарных агрегатов.

Экономисты ФРС также занимаются базовыми исследованиями, изучая влияние монетарной по-

литики на объем выпуска и уровень инфляции, развитие рынка труда, международной торговли,

международных фондовых рынков, банков и других финансовых учреждений, экономики регионов.

Результаты этих исследований широко освещаются в академических журналах и публикациях ФРС.

(Последние служат хорошим источником материалов для студентов.)

Еще одна важная сфера деятельности экспертов, в первую очередь, окружных банков — образо-

вание. Экономисты часто проводят презентации для совета директоров своего банка или обще-

ственности округа.

исследования и обосновывают решения Совета. (Врезка 14.3. Внутри ФРС посвяще-

на роли исследовательского отдела Совета управляющих ФРС.)

По законодательству, Совету управляющих часто приходится выполнять зада-

ния, прямо не связанные с монетарной политикой. Например, в прошлом Совет ус-

танавливал максимальный размер процентной ставки по некоторым видам депози-

тов согласно Инструкции Q (После 1986 года потолок процентной ставки по сроч-

ным депозитам был отменен, однако осталось ограничение на выплату каких-либо

процентов по депозитам предприятий до востребования.) По Закону о контроле за

предоставлением кредитов 1969 года (Credit Control Act), который действовал до

1982 года, Совет имел право регулировать и контролировать предоставление кредитов,

санкционированных президентом. Совет управляющих также устанавливает размер

части покупной стоимости ценных бумаг, которая должна быть уплачена наличными

деньгами, а не за счет заемных средств. Он также устанавливает оклад президента и

всех администраторов каждого федерального резервного банка и проверяет бюдже-