Мишкин Фредерик С. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков

Подождите немного. Документ загружается.

ГЛАВА 12. Небанковские финансовые учреждения 373

• Если швейному ателье понадобятся наличные деньги, чтобы приобрести 100

новых швейных машин, оно может продать дебиторские счета, предположим,

за 90 тыс. долл. финансовой компании. Кроме факторинга, коммерческие фи-

нансовые компании специализируются на лизинге оборудования (такого как

железнодорожные вагоны, реактивные самолеты и компьютеры), которое они

приобретают, а затем отдают в лизинг предприятиям на установленный срок.

Взаимные фонды

www.ici.org/stats/mf/index.html

Информация Investment Company Institute об истории развития, регулировании, налогообло-

жении и акционерах взаимных фондов.

Взаимные фонды — финансовые посредники, которые привлекают ресурсы многих

мелких инвесторов, продавая им акции и используя поступления для приобретения

ценных бумаг. Участвуя в процессе трансформации активов при выпуске акций не-

большой стоимости и приобретении крупных пакетов ценных бумаг, взаимные фон-

ды могут воспользоваться преимуществом более низких брокерских комиссионных

и приобрести диверсифицированные портфели ценных бумаг. С помощью взаимных

фондов мелкие инвесторы могут уменьшить операционные издержки при покупке

ценных бумаг, а также снизить риск, диверсифицируя портфель удерживаемых цен-

ных бумаг. Многие взаимные фонды управляются брокерскими фирмами, некото-

рые — банками или независимыми инвестиционными консультантами, такими как

Fidelity или Vanguard.

С 1980 года рыночная доля взаимных фондов существенно возросла (см. табл.12.1)

в основном благодаря расцвету рынка ценных бумаг. Еще одной причиной роста

стало предоставление взаимными фондами долговых инструментов, появивших-

ся в 1970-х годах. (До этого времени взаимные фонды инвестировали практически

исключительно в обыкновенные акции.) Фонды, приобретающие обыкновенные

акции, могут еще больше углубить свою специализацию, инвестируя средства в

ценные бумаги зарубежных компаний или предприятий определенных отраслей

промышленности, например в информационные технологии или энергетику. Фонды,

приобретающие долговые инструменты, могут затем специализироваться на корпо-

ративных, безналоговых муниципальных облигациях и облигациях американского

правительства, а также на кратко- или долгосрочных ценных бумагах.

Взаимные фонды принадлежат домашним хозяйствам (около 80%), а оставшая-

ся часть — другим финансовым учреждениям и нефинансовым компаниям. Значе-

ние взаимных фондов для сбережений домашних хозяйств существенно возросло.

В 1980 году лишь 6% домашних хозяйств владело акциями взаимных фондов, в то

время как в последние годы эта цифра приблизилась к 50%. Частные лица в возрас-

те 50-70 лет составляют возрастную группу, владеющую большой долей участия во

взаимных фондах. Это объясняется тем, что люди этого возраста больше других за-

интересованы в накоплении пенсионных сбережений. Интересно, что поколение

в возрасте 18-30 лет — вторая активная группа, участвующая во взаимных фондах.

Предположительно, этой возрастной группе присуща большая толерантность по от-

ношению к инвестиционному риску, чем у людей более старшего возраста. Поколение

374 ЧАСТЬ III. Финансовые учреждения

в возрасте 18-30 лет — также лидер по доступу к взаимным фондам через Internet

(см. врезку 12.2. Электронные финансы).

Врезка 12.2. Электронные финансы

Взаимные фонды и Internet

По данным Investment Company institute, в 2000 году 68% домашних хозяйств — акционеров вза-

имных фондов использовали Internet и около половины из них посещали Web-сайты, связанные с

деятельностью фондов. Internet повышает привлекательность взаимных фондов, позволяя акци-

онерам просматривать информацию об их деятельности, ценах акций и состоянии персональ-

ных счетов.

Из всех домашних хозяйств США, осуществлявших операции с взаимными фондами в период с апре-

ля 1999 по март 2000 года, 18% покупали и продавали акции через Internet. Медианное количе-

ство операций фондов, проводимых через Internet одним человеком на протяжении 12 месяцев,

составило 4, а общее среднее количество — 8, что говорит о том, что основной объем операций в

Internet проводило небольшое количество акционеров.

Как правило, акционеры, проводившие операции посредством Internet в режиме реального вре-

мени, — это молодые люди с большим доходом и лучшим образованием по сравнению с теми, кто

не использовал Internet. В среднем акционер, использующий Internet для операций со взаимными

фондами, — человек в возрасте 42 лет, с университетским образованием, доход которого состав-

лял 100,9 тыс. долл. Средний возраст акционера, не использующего Internet, — 51 год, доход его

домашнего хозяйства — 41 тыс. долл., и это человек без университетского образования.

Использование Internet для ведения счетов и торговли со взаимными фондами быстро расширяется.

Количество акционеров, посещающих Web-сайты, предлагающие акции фондов, почти удвоилось в

период с апреля 1999 по март 2000 года.

Инвесторы во взаимные и пенсионные фонды (так называемые институциональ-

ные инвесторы) стали контролировать более чем 50% всех акций в США и превра-

тились в основных игроков фондового рынка (около 70% объема торгов ежедневно).

Увеличение доли собственности институциональных инвесторов приводит к росту

влияния на правление корпораций, зачастую вызывая изменения в составе руковод-

ства или корпоративной политике.

Структура взаимных фондов бывает двух видов. Наибольшее распространение

получили открытые фонды, акции которых могут перепродаваться в любое время по

цене, привязанной к стоимости активов фонда. Еще одним видом взаимных фондов

стали закрытые фонды, в которых определенное количество акций без права выкупа

продается при первоначальном размещении, а затем акциями торгуют как обыкно-

венными. Рыночная цена таких акций колеблется вместе со стоимостью активов

взаимных фондов. Однако, в отличие от открытых фондов, цена акций может быть

выше или ниже стоимости активов, удерживаемых фондом, в зависимости от таких

факторов, как ликвидность акций или качество менеджмента. Высокая популярность

открытых фондов объясняется более высокой ликвидностью перепродаваемых ак-

ций таких фондов по сравнению с акциями без права выкупа закрытых фондов.

Первоначально акции большинства открытых фондов продавались торговыми

агентами (обычно — брокерами), которые получали комиссионные от продаж. Пос-

кольку эти комиссионные выплачиваются при покупке и немедленно вычитаются из

стоимости выкупа акций, такие фонды называют фондами "с нагрузкой". В настоя-

ГЛАВА 12. Небанковские финансовые учреждения 375

щее время большинство взаимных фондов — фонды "без нагрузки"; их акции про-

даются непосредственно на рынке без комиссии от продажи. Оба вида фондов пред-

полагают, что менеджеры получают жалованье из взносов акционеров. Такие взносы

составляют около 0,5% стоимости активов фондов в год.

Взаимные фонды регулирует Комиссия по ценным бумагам и биржам, которая

наделена полномочиями осуществлять практически полный контроль за деятель-

ностью инвестиционных компаний согласно Закону об инвестиционных компаниях

1940 года. Регулирование предусматривает периодические публикации информации

о деятельности фондов, а также ограничения методов ведения бизнеса.

Взаимные фонды денежного рынка

В результате финансовых инноваций, описанных в предыдущих главах, ряды

взаимных фондов пополнили взаимные фонды денежного рынка. Напомним, что

этот тип взаимных фондов инвестирует средства в краткосрочные долговые инстру-

менты (инструменты денежного рынка) очень высокого качества, такие как век-

селя Казначейства, коммерческие векселя и банковские депозитные сертификаты.

Рыночная стоимость таких ценных бумаг незначительно колеблется, но поскольку

обычно срок выплат по ним не превышает шести месяцев, изменение рыночной стои-

мости невелико, что позволяет этим фондам перепродавать свои паи по фиксирован-

ной цене. (Изменения рыночной стоимости ценных бумаг отображаются в процентах,

выплачиваемых фондом.) Взаимные фонды денежного рынка позволяют акционерам

перепродавать паи, выписывая чеки на счета фонда в коммерческом банке. Таким об-

разом, паи взаимных фондов денежного рынка успешно функционируют как чеко-

вые депозиты, по которым начисляются рыночные проценты как по краткосрочным

долговым ценным бумагам.

В 1977 году активы взаимных фондов денежного рынка не достигали и

4 млрд. долл.; но уже к 1980 году превысили 50 млрд. долл. В настоящее время их

стоимость составляет 2,1 трлн. долл., а доля в общих активах финансовых посредни-

ков выросла до 9% (см. табл. 12.1). На сегодня взаимным фондам денежного рынка

принадлежит около четверти активов всех взаимных фондов.

Фонды хеджирования

Фонды хеджирования — особый вид взаимных фондов, стоимость активов кото-

рых превышает 500 млрд. долл. Фонды хеджирования привлекли особое внимание

после того потрясения, которое пережила финансовая система, когда на грани бан-

кротства оказался Long-Term Capital Management — один из самых крупных фондов

хеджирования (см. врезку 12.3). Ряд наиболее известных фондов хеджирования вклю-

чает Moore Capital Management и группу фондов Quantum, связанную с Джорджем

Соросом. Как и взаимные фонды, фонды хеджирования накапливают средства мно-

гих людей и инвестируют их от своего имени. Но некоторые характерные черты от-

личают эти фонды от традиционных взаимных фондов. Фонды хеджирования имеют

минимальные инвестиционные требования — в пределах от 100 тыс. до 20 млн. долл.,

при том, что обычно минимальная сумма инвестиции составляет 1 млн. долл. По тре-

бованиям Long-Term Capital Management, минимальная сумма инвестирования долж-

на составлять 10 млн. долл. Согласно требованиями федерального законодательства,

376 ЧАСТЬ III. Финансовые учреждения

фонд хеджирования может объединять не больше 99 инвесторов (ограниченных

партнеров), которые должны иметь стабильный годовой доход на уровне не менее

200 тыс. долл. или имущество на сумму 1 млн. долл. (без недвижимости). Цель таких

ограничений — позволить фондам хеджирования работать без регулирования, осно-

вываясь на теории, по которой богатые люди сами могут позаботиться о себе. Многие

из четырех тысяч фондов хеджирования, чтобы избежать регулирования, располага-

ются в оффшорных зонах.

Врезка 12.3

Крах Long-Term Capital Management

Компания Long-Term Capital Management была фондом хеджирования с блестящим менеджер-

ским составом, который включал 25 докторов философии, двух Нобелевских лауреатов в области

экономики — Мирона Шолеса и Роберта Мертона, а также бывшего заместителя председателя ФРС

Дэвида Маллинса и одного из наиболее успешных торговцев ценными бумагами с Уолл-стрит Джона

Меривезера. В сентябре 1998 года приближение Long-Term Capital Management к банкротству

стало главной темой заголовков газет, поскольку это событие вывело рынки из состояния равно-

весия и требовало применения плана спасения, организованного Федеральным резервным банком

Нью-Йорка.

Пример Long-Term Capital Management доказал, что фонды хеджирования подвержены риску,

хотя и придерживаются нейтральной рыночной стратегии. Long-Term Capital Management начал

испытывать трудности, полагая, что спред между ценой долгосрочных облигаций Казначейства и

ценой долгосрочных корпоративных облигаций слишком велик, и как только эта "аномалия" ис-

чезнет, спред уменьшится. Во время кризиса финансовой системы в России в 1998 году инвесторы

повысили оценки риска корпоративных ценных бумаг, и, как мы знаем из главы 6, спред между кор-

поративными и казначейскими облигациями увеличился, а не уменьшился, как это прогнозировал

Long-Term Capital Management. В результате последний потерял большую часть собственного

капитала.

К середине сентября Long-Term Capital Management не смог привлечь достаточно ресурсов,

чтобы удовлетворить требования своих кредиторов. Когда он столкнулся с необходимостью лик-

видации своего портфеля, включающего ценные бумаги на сумму 80 млрд. долл. и больше 1 трлн.

долл. деривативов (эта тема обсуждается в главе 13), Федеральный резервный банк Нью-Йорка

23 сентября вмешался в деятельность фонда, разработав план его санации совместно с кредитора-

ми фонда. Причиной вмешательства для ФРС стала опасность того, что внезапная ликвидация порт-

феля Long-Term Capital Management вызовет неприемлемый системный риск. Десятки миллиар-

дов долларов неликвидных ценных бумаг, выброшенных на рынок, который и без того находился

в нестабильном состоянии, могли вызвать огромные потери многих заимодателей и других учреж-

дений. План санации требовал от кредиторов, банков и инвестиционных банков предоставить до-

полнительно 3,6 млрд. долл. ресурсов Long-Term Capital Management в обмен на гораздо более

жесткий контроль менеджмента и 90%-ное снижение доли последнего в собственном капитале.

В середине 1999 года Джон Меривезер начал сворачивать операции по привлечению средств.

Несмотря на то, что доля государства в фонде увеличилась, участие ФРС в организации плана спа-

сения Long-Term Capital Management было достаточно спорным. Некоторые критики утвержда-

ли, что ее вмешательство повышало моральный риск, ослабляя рыночную дисциплину, поскольку

менеджеры в будущем могли снова рассчитывать на ФРС. Другие критики считали, что действия

ФРС были необходимы для предотвращения основного удара по финансовой системе, который мог

привести к финансовому кризису. Споры по поводу того, должна ли была вмешиваться ФРС, про-

должаются и по сей день.

ГЛАВА 12. Небанковские финансовые учреждения 377

Фонды хеджирования отличаются от традиционных взаимных фондов также тем,

что они обычно требуют от инвесторов передавать средства на продолжительное

время, чаще всего на несколько лет. Цель такого требования — дать менеджерам до-

статочно времени для реализации долгосрочной стратегии. Обычно фонды хеджи-

рования также взимают большие комиссии с инвесторов. Типичный фонд взимает в

год 1% стоимости активов, которыми он управляет, плюс 20% прибыли, а некоторые

фонды устанавливают еще более высокие проценты. Например, Long-Term Capital

взимал 2% стоимости активов и 25% от полученной прибыли.

Понятие "хеджирование" может вводить в заблуждение, поскольку обычно озна-

чает стратегию, направленную на избежание риска. Как показывает ситуация с Long-

Term Capital, несмотря на название, фонды хеджирования могут принимать (и при-

нимают) на себя крупные риски. Многие фонды хеджирования следуют так называе-

мой нейтральной рыночной стратегии, при которой они приобретают ценные бумаги,

такие как облигации, которые кажутся дешевыми, и продают эквивалентную сумму

подобных ценных бумаг, стоимость которых завышена. Если общая процентная став-

ка повышается или понижается, фонд застрахован от потерь, поскольку снижение

стоимости одних ценных бумаг сопровождается повышением цены других. Однако

фонд выигрывает, если спред между ценой двух видов ценных бумаг изменяется в

соответствии с прогнозами менеджеров фонда. Если ожидания менеджеров не оправ-

дываются, фонд может понести большие убытки, особенно, если сумма собственно-

го капитала оказалась мала по сравнению с объемом портфеля ценных бумаг фонда.

Когда Long-Term Capital был спасен, активы фонда в 50 раз превышали собственный

капитал, и даже до того, как он начал испытывать трудности, показатель левереджа

был на уровне 20 к 1.

Когда Long-Term Capital был близок к краху, многие американские политики тре-

бовали ввести регулирование фондов хеджирования. Однако ввиду того, что многие

фонды работали в оффшорных зонах, таких как Каймановы острова, и находились

вне юрисдикции США, регулирование фондов крайне усложнялось. Но американ-

ские регулирующие органы могли гарантировать, что отечественные банки и инве-

стиционные банки выполняют нормы кредитования фондов хеджирования, и требо-

вать, чтобы эти учреждения получали от фондов хеджирования достаточно информа-

ции, касающейся степени риска их позиций.

Государственные финансовые посредники

Государство участвует в финансовой посреднической деятельности двумя спосо-

бами: учреждая федеральные кредитные агентства, напрямую вовлеченные в финан-

совую посредническую деятельность, и предоставляя государственные гарантии для

частных ссуд.

Федеральные кредитные агентства

Для расширения жилищного строительства в стране государство создало агент-

ства, которые предлагают ресурсы на рынке ипотеки, продавая облигации и используя

поступления для приобретения закладных: Государственную национальную ипотеч-

ную ассоциацию (GNMA, или Ginnie Мае), Федеральную национальную ипотечную

378 ЧАСТЬ III. Финансовые учреждения

ассоциацию (FNMA, или Fannie Мае) и Федеральную корпорацию жилищного ипо-

течного кредита (FHLMC, или Freddie Mac). За исключением GNMA — федераль-

ного агентства, т.е. подразделения американского правительства, — другие агентства

спонсируются на федеральном уровне, функционируя как частные корпорации, тес-

но связанные с правительством. В результате долги спонсируемых агентств не пол-

ностью покрываются американским правительством (как казначейские облигации).

С другой стороны, вероятность того, что федеральное правительство допустит невы-

полнение спонсируемыми им агентствами долговых обязательств, невелика.

Сельское хозяйство — еще одна сфера, в которой финансовое посредничество го-

сударства играет важную роль. Фермерская кредитная система (состоящая из Banks

for Cooperatives, банков Farm Credit и разнообразных фермерских кредитных ассо-

циаций) выпускает ценные бумаги и использует поступления для кредитования

фермеров.

В последние годы государственные финансовые посредники испытывали фи-

нансовые трудности, примером чему стала Фермерская кредитная система. Подни-

мающаяся волна фермерских банкротств означала также миллиардные потери для

Фермерской кредитной системы, что потребовало в 1987 году вмешательства феде-

рального правительства. Агентство имело право заимствовать до 4 млрд. долл. при

возврате средств через 15 лет, а также получило помощь в сумме более 1 млрд. долл.

Обеспокоенность Вашингтона состоянием федеральных кредитных агентств усили-

валась. Глава правительства содействовал выходу из кризисной ситуации (так же, как

и для Фермерской кредитной системы) с помощью Закона о федеральной кредитной

реформе 1990 года, установившего новые правила, требующие от агентств увеличить

капитал — буфер для компенсации каких-либо возможных потерь. Но беспокойство

относительно Fannie Мае и Freddie Mac все равно возрастало (см. врезку 12.4).

Врезка 12.4

Не слишком ли велики Fannie Мае и Freddie Mac

Когда FNMA и FHLMC выросли до невероятно больших размеров, появилось беспокойство, что эти

спонсируемые на федеральном уровне агентства могут угрожать здоровью финансовой системы.

FNMA и FHLMC выдавали и страховали около половины всех внутренних ипотечных ссуд США, что

составляло 2 трлн. долл. Фактически долг, эмитированный агентствами, значительно превышал по-

ловину всего долга федерального правительства. Таким образом, банкротство одного из агентств

могло нанести тяжелейший удар по финансовой системе. Несмотря на то, что федеральное прави-

тельство вряд ли осталось бы в стороне и позволило бы агентствам обанкротиться, налогоплатель-

щики все равно понесли бы существенные потери, как это было в период кризиса ссудно-сберега-

тельных ассоциаций.

Беспокойство по поводу безопасности и стабильности этих учреждений усиливалось, поскольку по-

казатель отношения капитала к активам агентств был значительно ниже, чем у банков. Критики

также говорили о том, что FNMA и FHLMC стали настолько крупными финансовыми учреждениями,

что обрели слишком большое влияние в политическом отношении. Кроме того, эти спонсируе-

мые на федеральном уровне агентства столкнулись с конфликтом интересов, так как были вынуж-

дены служить двум хозяевам: как открытые акционерные компании они стремились максимизиро-

вать прибыль акционеров, а как государственные агентства — работать в интересах государства.

Обеспокоенность привела к требованиям реформировать агентства, при этом многие заинтере-

сованные лица настаивали на полной приватизации, как это добровольно сделала Студенческая

ассоциация кредитного рынка (Sallie Мае) в середине 1990-х годов.

ГЛАВА 12. Небанковские финансовые учреждения 379

Операции на рынках ценных бумаг

Стабильная работа рынков ценных бумаг, где продаются облигации и акции, вклю-

чает деятельность брокеров, дилеров, инвестиционных банков и бирж. Ни одно из

перечисленных финансовых учреждений не было включено нами в список финансо-

вых посредников в главе 2, поскольку никто из них не выполняет функции финансо-

вого посредника, привлекая средства путем выпуска обязательств, а затем используя

ресурсы для формирования финансовых активов. Несмотря на это, брокеры, дилеры,

инвестиционные банки и биржи играют важную роль при направлении финансовых

ресурсов от тех, кто их накапливает, тем, кто обладает продуктивными инвестицион-

ными возможностями. Поэтому их можно назвать "финансовыми помощниками".

Но сначала нам необходимо вспомнить различия между первичными и вторичны-

ми рынками ценных бумаг, описанными в главе 2. На первичном рынке новые выпу-

ски ценных бумаг продаются покупателям корпорацией или государственным агент-

ством, заимствующими средства. На вторичном рынке продаются те ценные бумаги,

которые были реализованы на первичном рынке (т.е. подержанные ценные бумаги).

Инвестиционные банки принимают участие в продаже ценных бумаг на первичном

рынке; брокеры и дилеры торгуют ценными бумагами на вторичных рынках, некото-

рые из которых организованы в биржи.

Инвестиционные банки

www.ipo.com

Новости первичных размещений акций; эффективный поиск необходимой информации о де-

ятельности компаний, предлагающих первичные размещения акций; отчеты о деятельности

фирм с венчурным капталом и другие материалы.

Если компания хочет занять (привлечь) средства, она обычно обращается к услу-

гам инвестиционного банкира, задача которого — помочь реализовать ценные бумаги

фирмы. (Несмотря на название, инвестиционные банкиры — это не банкиры в обыч-

ном смысле слова, т.е. они не вовлечены в финансовую посредническую деятельность,

предполагающую привлечение депозитов и использование средств для выдачи ссуд.)

Среди известных американских инвестиционных банков стоит назвать Merrill Lynch,

Salomon Smith Barney, Morgan Stanley Dean Witter, Goldman Sachs, Lehman Brothers

Credit и Swiss First Boston, деятельность которых весьма успешна не только в США, но

и за пределами страны.

Инвестиционные банкиры оказывают содействие при продаже ценных бумаг

следующим образом. Во-первых, они консультируют компании относительно того,

какие ценные бумаги выпускать — акции или облигации. Если принято решение

выпустить облигации, инвестиционный банкир консультирует, каким должен быть

срок погашения и процентные выплаты по ним. Если инвестиционный банк со-

ветует компании привлечь дополнительные ресурсы путем выпуска акций, то кон-

сультирует клиента, какова должны быть их цена. Для инвестиционного банка это

достаточно легко сделать, если фирма уже выпустила ценные бумаги, которые прода-

ются на рынке (выпуски ценных бумаг при сформированном вторичном рынке). Но

если фирма выпускает акции впервые (первоначальное размещение акций), гораздо

сложнее установить первоначальную стоимость таких ценных бумаг. В этом случае

380 ЧАСТЬ III. Финансовые учреждения

инвестиционный банкир должен применить все свои навыки и знания, чтобы опреде-

лить наиболее подходящую цену акций. Первоначальное размещение акций очень

популярно в США, поскольку такие акции — основной источник финансирования

Internet-компаний, завоевавших Уолл-стрит в конце 1990-х годов. Первоначальное

размещение акций помогло компаниям не только привлечь капитал и существенно

расширить деятельность, но также принесло большую прибыль первичным собствен-

никам компаний. Многие 20-30-летние молодые люди мгновенно стали миллионе-

рами, когда стоимость их доли в Internet-компании значительно возросла после пер-

воначального размещения акций. Однако после банкротства высокотехнологичных

Врезка 12.5. Из финансовых новостей

Новые выпуски ценных бумаг

Информация о новых выпусках ценных бумаг публикуется в характерных объявлениях, размещенных

в Wall Street Journal и других газетах. Такие объявления, в шутку называемые из-за их внешнего

вида "надгробными плитами", обычно размещаются в разделе "Деньги и инвестиции".

"Надгробные плиты" содержат информацию о количестве выпущенных акций (5,7 млн. акций

Cinergy), а также об инвестиционном банке, участвующем в продаже ценных бумаг.

This announcement is under no circumstances to be construed as m

oiler to sell or as a solicitation of an offer to buy air,- of these seamttcs

The offering u made only by the Prospectus Supplement

and the Prospectus to which It relates

New Issue

January 31, 2003

5,700,000 Shares

CINERGY

Common Stock

Price $31.10 Per Share

Copies of xitt Нтчмресш* Supplemrm and the Prospectus w which 1. relates may tx

obtained tn any Slate or juittidictton in which .hi* announcement в cinvubted from dw

undersigned or <чЬег dealers ot brokers as may lawfully offer the» securities in stich

Si3C»: or jurisdiction.

Merrill Lynch & Co.

Источник. Wall Street Journal, Wednesday, February 12, 2003, p. C5.

ГЛАВА 12. Небанковские финансовые учреждения 381

компаний в 2000 году многие акционеры потеряли значительную часть своего состо-

яния, когда курс их акций резко упал.

Когда корпорация принимает решение, какой вид финансового инструмента вы-

пустить, она предлагает эти инструменты андеррайтерам (подписчикам) — инве-

стиционным банкирам, которые гарантируют компании стоимость ценных бумаг,

а позднее продают их на рынке. Если выпуск ценных бумаг невелик, то лишь один

инвестиционный банк подписывается на них (обычно тот, который консультировал

по вопросам выпуска). Если же выпуск значителен, то несколько инвестиционных

банков создают синдикат, чтобы вместе подписаться на выпуск и тем самым умень-

шить риск. Подписчики продают ценные бумаги на рынке, напрямую заключая до-

говор с потенциальными покупателями, такими как банки и страховые компании, а

также размещая рекламные объявления в газетах, таких как Wall Street Journal (см.

врезку 12.5. Из финансовых новостей).

Деятельность инвестиционных банкиров и первичных рынков тщательно ре-

гулируется Комиссией по ценным бумагам и биржам (SEC), которая была созда-

на Законами о ценных бумагах и биржах 1933 и 1934 годов, чтобы гарантировать

предоставление потенциальным инвесторам адекватной информации. Эмитенты

новых ценных бумаг для продажи на открытом рынке (на сумму, превышающую

1,5 млн. долл. в год, при сроке погашения более 270 дней) должны заполнить реги-

страционную ведомость SEC, а также предоставить потенциальным инвесторам про-

спект, содержащий всю необходимую информацию о ценных бумагах. Затем эмитент

должен подождать 20 дней после подачи регистрационной ведомости в SEC до мо-

мента, когда он сможет продавать свои ценные бумаги. Если SEC не выражает про-

теста на протяжении 20 дней, то ценные бумаги могут продаваться на рынке.

Брокеры и дилеры на рынках ценных бумаг

www.sec.gov

Web-сайт Комиссии по ценным бумагам и биржам содержит информацию о деятельности рын-

ков ценных бумаг.

Брокеры и дилеры торгуют ценными бумагами на вторичных рынках. Брокеры

действуют как агенты инвесторов при купле-продаже ценных бумаг. Их функция —

сводить покупателей и продавцов, за что они получают брокерские комиссионные.

В отличие от брокеров, дилеры сводят покупателей и продавцов, покупая и продавая

ценные бумаги по заданной цене, т.е. удерживают запасы ценных бумаг и получают

прибыль, продавая эти ценные бумаги по несколько более высокой цене, чем та, ко-

торую они заплатили. Другими словами, дилеры получают прибыль от спреда между

ценой продажи и ценой предложения. Такая деятельность связана с высоким риском,

потому что дилеры удерживают ценные бумаги, цена которых может как подняться,

так и упасть. За последние годы обанкротилось несколько фирм, специализирую-

щихся на операциях с облигациями. Брокеры подвержены риску в меньшей степени,

чем дилеры, поскольку они не владеют ценными бумагами, с которыми работают.

Брокерские фирмы занимаются всеми тремя видами деятельности, т.е. работают

как брокеры, дилеры и инвестиционные банкиры. Крупнейшей брокерской фирмой

США стала Merrill Lynch. Среди других известных брокерских фирм следует упомя-

нуть PaineWebber, Morgan Stanley Dean Witter и Salomon Smith Barney. SEC не только

382 ЧАСТЬ III. Финансовые учреждения

регулирует инвестиционные банковские операции этих фирм, но также предотвра-

щает искажение информации о ценных бумагах и продажу брокерами и дилерами

инсайдерской (внутренней) информации (информации, известной только менедже-

рам корпорации).

Обострение конкуренции привело к тому, что брокерские фирмы стали занимать-

ся деятельностью, традиционно присущей банкам. В 1977 году Merrill Lynch разра-

ботала так называемый счет распоряжения наличностью (cash management account,

СМА), предоставляющий набор финансовых услуг, включая кредитные карты, сроч-

ные ссуды, привилегии по выписке чеков, автоматическое вложение поступлений от

продажи ценных бумаг во взаимные фонды денежного рынка, а также унифициро-

ванное ведение учета. Другие брокерские фирмы быстро переняли СМА, получив-

шие широкое распространение. В результате различия между деятельностью банков

и других финансовых посредников были размыты (см. врезку 12.6).

Врезка 12.6

Финансовый супермаркет возвращается

В 1980-х годах компании могли только мечтать о финансовых супермаркетах, в которых можно было

бы получить все финансовые услуги одновременно. Клиенты могли бы пополнять свои чековые

счета, приобретать паи взаимных фондов, брать ипотечные или студенческие ссуды, оформлять до-

говора страхования жизни или имущества, получать кредитные карты или покупать недвижимость.

В начале 1980-х годов Sears, уже владевшая Allstate Insurance и дочерней компанией по предостав-

лению потребительских финансовых услуг, приобрела брокерскую фирму под названием Coldwell

Banker real Estate and Dean Witter. Она также выкупила за 6 млрд. долл. сберегательный банк, на-

ходящийся в Калифорнии, и представила на рынке его кредитную карту Discover Card. Но, к сожа-

лению, концепция финансового супермаркета так и не сработала для Sears (концепцию прозвали

"stocks 'n' socks" — "ценные бумаги и чулки"). Фирмы Sears, предоставляющие финансовые услуги,

теряли деньги, и в конце 1980-х — начале 1990-х годов она начала продавать свои компании.

Sears — не единственная компания, которой не удалось реализовать концепцию финансового су-

пермаркета. В 1980-х годах American Express купила Shearson, Loeb Rhodes — брокерскую фир-

му, занимавшуюся операциями с ценными бумагами, после чего та перестала приносить прибыль.

Аналогично Bank of America выкупил Charles Schwab, дисконтную брокерскую фирму, которая

также позже стала нерентабельной.

Citigroup и Travelers Group, которые объединились в октябре 1998 года, рассчитывая на то, что

Конгресс устранит барьеры для объединения банков и небанковских учреждений в фирмы, предо-

ставляющие финансовые услуги (что и произошло в 1999 году), полагают, что финансовые супер-

маркеты возвращаются. Citigroup надеется, что пришло время воспользоваться преимуществами

эффекта многообразия. Благодаря успеху Citicorp в сфере розничного банковского бизнеса и вы-

пуска кредитных карт (Citicorp — крупнейший эмитент кредитных карт, общая задолженность по

которым составляет 60 млн. долл.) и успеху Traveler Group в сфере страхования и операций с цен-

ными бумагами Citigroup надеется получить огромную прибыль, предлагая себя в качестве удобно-

го финансового супермаркета своим клиентам.

V . )

Еще одной характерной чертой стало повышение роли Internet на рынках ценных

бумаг (см. врезку 12.7. Электронные финансы).