Кидуэлл Д.С., Петерсон Р.Л., Блэкуэлл Д.У. Финансовые институты, рынки и деньги

Подождите немного. Документ загружается.

Часть

Финансовая система

Конкуренция

на

мировых

финансовых

рынках

повышает

эффективность

операций

ГЛОБАЛЬНЫЙ

В прошлые годы люди главным

образом имели

дело

с финансовы-

ми рынками своих

собственных

стран. Однако

в.последние

годы

финансовые рынки

по.всему

миру

стали

все

более

тесно

взаимосвя-

занными. Причина этого

явления

частично связана с

технологиче-

скими, частично с финансовыми,

а также и с политическими факто-

рами. С

технологической

точки

зрения стоимость услуг междуна-

родных

коммуникационных

сис-

тем

существенно

снизилась,

скорость передачи данных по

меж-

дународным каналам связи значи-

тельно

увеличилась

благодаря ис-

пользованию

систем спутниковой

связи

росту

.-.высокоскоростных

средств связи, а также развитию

компьютерных

.систем

передачи

информации,

охватывающих

весь

мир. С финансовой

точки

зрения

люди-.осознали,

что есть нечто

весьма ценное

том, чтобы

дивер-

сифицировать свои активы за рам-

ками национальных границ,

чтобы

все

имеющиеся инвестиции не

подвергались одним и

тем

же

по-

литическим,

-валютным или эконо-

мическим рискам. G

политической

точки зрения

препятствия

для

дви-

жения капиталов по всему

миру

значительно сократились, так как

политические

барьеры для свобод-

ного

передвижения

капиталов

сня-

ты, а

государства

по всему миру

увеличили

степень интеграции

своих национальных

экономик.

Экономический

успех

стран,

ори-

ентированных на свободную

тор-

говлю, таких Как

Гонконг

и Синга-

пур, продемонстрировал ценность

возможности

свободного

перелива

капиталов,

падение

коммунисти-

ческих режимов открыло многие

страны мира для более свободного

•прихода

капиталов. Кроме

того,

развитие

единой

европейской

ва-

люты евро позволило странам Ев-

ропы

номинировать

свои,

акции и

облигации

в общей валюте,

что

по-

зволило

болеелегко

сравнивать их

стоимости и

цены,

а также способ-

ствовало

развитию

международ-

ной

торговли.

Немецкая фондовая биржа во

Франкфурте

попыталась

воспользо-

ваться преимуществом

новых

техно-

логий и развитием единой валюты

евро через

создание

компьютеризиро-

ванной торговой системы,

доступ

которой был бы открыт для многих

стран, и через

поощрение

корпора-

ций, зарегистрированных в других

европейских

странах,

котировать

свои акции на немецкой бирже.

Ког-

да

бы началась торговля с

использо-

ванием евро,

цены

на акции

всех

зарегистрированных на бирже

ком-

палий

могли бы быть легко

сопос-

тавлены между собой и

оценены,

помощью компьютеров

котирующи-

еся на бирже

акции

.могли

бы

легко

торговаться

среди

тех,

кто

имеет

дос-

туп к компьютерным системам ком-

муникации биржи, как в

Германии,

так

и в других странах. Эти измене-

ния угрожали Международной

фон-

довой бирже (ISE), расположенной в

Лондоне.

ISE

взяла Себе такое

имя

для того, чтобы компании со

всего

мира

чувствовали»бы,

что

биржа

яв-

ляется

подходящим местом для того,

ализирующимися

на этом виде деятельности и

обычно тесно связанными с коммерческими и

инвестиционными банками. Теперь сведения о

курсах иностранных валют можно получить с по-

мощью системы терминалов, созданной при учас-

тии информационного агентства Рейтер. Во всем

мире имеется около 200 тыс. таких терминалов,

через которые можно получить как данные о по-

ложении на валютных рынках, так и другую дело-

вую информацию.

Но агентство Рейтер решило не останавливать-

ся на достигнутом. Оно внедрило также специаль-

ные компьютерные терминалы, с помощью кото-

рых дилеры могут совершать валютные операции

с другими абонентами этой системы. Согласно

данным журнала The Economist, в 1990

г.

около

40 % всех мировых сделок по купле-продаже ва-

люты в режиме немедленного расчета было осу-

ществлено с их помощью. Кроме того, начиная с

1989

года, Рейтер внедряет систему под названи-

ем Dealing 2000 *, которая позволяет дилерам вво-

дить в нее свои заказы, а затем автоматически под-

бирает и осуществляет нужный вариант сделки.

Так как расчет по таким операциям может осуще-

ствляться в автоматизированном режиме, то ис-

пользование этой системы и ей подобных позво-

лит наполовину сократить общие издержки на

проведение сделок с иностранной валютой.

Рынок облигаций

Некоторые виды облигаций, подобно включае-

мым в биржевой список акциям, также продают-

ся на биржах. Однако общий объем подобных опе-

раций сравнительно невелик, так как через биржу

осуществляются только небольшие сделки, а все

крупные проводятся на внебиржевом рынке по-

От

англ,

deal — покупать.

Глава 3. Основы деятельности финансовых рынков

чтобы они котировали на ней

свои

ценные бумаги.

Она

внедрила

ком-

пьютерную систему для представле-

ния ценовых котировок дилеров,

которая напоминала систему

NASDAQ в США. Однако она рас-

полагалась

в Лондоне, где валютой

был английский фунт

стерлингов,

Великобритания

не

присоединилась

к блоку

евро,

когда он начал свое су-

ществование. Таким образом,

ISE

была обеспокоена тем, что некоторые

континентальные

европейские

ком-

пании, которые зарегистрировали

свои акции на ISE,

предпочли

бы

провести листинг своих акций

на

бирже

Франкфурта,

а английская

биржа лишилась бы

комиссионных

за внесение в

котировочные

листы и

доходов от торговой деятельности

по

таким акциям. Чтобы лишить евро-

пейские компании стимулов для пе-

реноса торговли своими

акциями

из

Лондона во Франкфурт, в 1999 году,

когда евро начало свое существова-

ние, ISE

разрешила

котировать

цены

и осуществлять торговлю за-

регистрированными на

ней

акциями

Продолжение

и. другими ценными бумагами, ис-

пользуя

евро

как дополнительную

денежную

единицу

одновременно

фунтом

стерлингов.

Такое действие

со стороны Международной фондо-

вой биржи сэкономило тем, кто обыч-

но торговал с

использованием

евро в

качестве

валюты

расчетов,

расходы

на конвертацию валют при проведе-

нии торговых сделок на ISE.

Это

всего лишь

одна

из.мелких

стычек в глобальных войнах в обла-

сти

листинга и торговли

ценными

бумагами.

Когда

биржи и страны

их

происхождения пытаются заполу-

чить прибыльные торговые

опера-

ции

из

других

мест к себе, они долж-

ны быть в состоянии предложить

более удобную систему компьютер-

ной

торговли,

расширенные

торго-

вые

часы,

более благоприятные

условия торговли с точки зрения си-

стемы регулирования и более высо-

кую

концентрацию

операций, чтобы

минимизировать

трансакционные

издержки,

комиссионные

и трудно-

сти с

регулирующими

органами,

связанные с торговлей ценными бу-

ГЛОБАЛЬНЫЙ

ВЗГЛЯД

магами. Делая это, они могут

увели-

чить

операционную

эффективность

сделок с

ценными

бумагами, прово-

димых на своих рынках, и смогут

надеяться

переманить

торговлю цен-

ными бумагами из других стран

на

свои фондовые рынки.

Если

имеет-

ся

большой:объем

торговли, скорее

всего,

спрэд

между Ценами спроса

предложения

сузится, и

потенци-

альный объем

торговли

может

воз-

расти, тем самым привлекая

допол-

нительные:,

объемы торговли из-за

рубежа в

этот

«благоприятный

круг», поскольку

процентная

вели-

чина торговых издержек будет

сокра-

щаться

по

мере

увеличения

объема

проводимых операций. Так как Лон-

дон

позиционирует

себя как одну из

ведущих

фондовых

площадок

в мире,

он вполне обоснованно стремится

разрешать проводить сделки с

ис-

пользованием

иностранных

валют,

чтобы

минимизировать

затраты

иностранных трейдеров на

операции

по конвертации валют и сохранить

свое доминирование в области тор-

говли ценными бумагами в

Европе.

средством телефонных контактов дилеров или с

помощью иных каналов связи.

Государственные облигации США продаются и

покупаются только на внебиржевом рынке

упол-

номоченными правительственными дилерами.

Ведущие

30-40

дилеров

из

этой сети, включая

крупнейшие банки, имеют статус первичных диле-

ров. Именно совместно с этими учреждениями

ФРС проводит свои операции на открытом рын-

ке. Первичные дилеры продают государственные

облигации друг другу, а также прочим дилерам.

Так как первичные дилеры предпочитают торго-

вать анонимно, чтобы конкуренты не смогли раз-

гадать их стратегию и объемы предстоящих сде-

лок, то нередко они проводят свои операции с

помощью компьютерных брокерских систем,

обеспечивающих желаемую информационную

закрытость.

Так

как

брокеры, торгующие облигациями,

имеют доступ к важной коммерческой информа-

ции, то не исключена вероятность, что они смогут

продать ее по каналам связи и неплохо на этом

заработать. Поскольку некоторые ведущие диле-

ры считают, что именно сведения об их операци-

ях влияют на состояние рынка, они устанавлива-

ют свои собственные брокерские системы, чтобы

самим распоряжаться подобной информацией и

извлекать из нее доход. Однако у прочих участ-

ников рынка такие системы не пользуются осо-

бой популярностью.

Так как участники рынка гособлигаций могут

пользоваться телеграфными каналами связи ФРС

для проведения своих операций, компьютериза-

ция торговли этими ценными бумагами осуще-

ствляется довольно медленно. Этот рынок не нуж-

дается в учреждениях, выполняющих функции

расчетных палат: его операторы могут без каких-

либо затруднений переводить друг другу продан-

ные облигации и уплаченные за них суммы,

пользуясь услугами связи ФРС. Для ФРС это

Часть

Финансовая система

удобно еще и тем, что она имеет доступ к инфор-

мации о владельцах государственных ценных бу-

маг, которую она, будучи фискальным агентом

Государственного казначейства, обязана переда-

вать в налоговые органы. К тому же основные уча-

стники рынка гособлигаций относятся к кругу

«избранных», имеющих свои привилегии и до-

ступ к важной

информации.

Стремясь сохранить

свой особый статус, они крайне неохотно согла-

шаются на внедрение новых компьютерных сис-

тем, которые могут лишить их монопольного пра-

ва на подобную информацию и мало что дадут

взамен. Поэтому рынок

гособлигаций

автомати-

зирован менее других — в том

смысле,

что процес-

сы проведения торгов и перевода ценных бумаг

новому владельцу здесь слабо интегрированы в

единую информационную систему.

Проблемы распространения

информации на финансовых

рынках

Одна из важнейших проблем функционирования

финансовых рынков

—управление

информацион-

ными потоками. Эффективно работающий рынок

требует быстрого

предоставления

всем его участ-

никам недорогой и легко доступной информации.

Если ее стоимость велика, как, например, в сфере

торговли недвижимостью или на внебиржевом

рынке опционов, что обусловлено отсутствием у

этих товаров единообразия, то такой рынок имеет

более длительный период выявления потенциаль-

ных уровней прибылей и рисков. В результате точ-

ность оценок будет весьма мала, а их разброс — зна-

чителен. Другими словами, рынки могут оказаться

«неэффективными» с точки зрения определения

цен товаров, обращающихся

на

них, если информа-

ция о

ценах

окажется дорогостоящей. Однако если

оценка рыночного товара не требует больших зат-

рат, как, например, в случае с включенными в бир-

жевой список акциями, «неэффективность» рынка

будет меньше. Кроме

того,

если к этой информации

можно

будет получить легкий доступ, то извлече-

ние выгоды

одними

людьми за счет других будет

невозможно. Следовательно, затраты на повышение

точности и своевременности информации о ситуа-

ции на финансовых рынках оправданы.

В данном разделе рассматриваются различные

виды информации, влияющие на формирование

рынка и процессы его регулирования, включая

внутреннюю информацию о деятельности компа-

нии, сведения о проводимых сделках, а также во-

просы продажи информации и ограничений на ее

получение. Мы покажем, что при определенных

условиях «создатели рынка» предпочитают рабо-

тать на тех рынках, правила которых позволяют

защитить их внутреннюю

информацию,

хотя с

точки зрения общества в целом, возможно, было

бы лучше (а возможно, что и нет), если бы любая

информация была легко доступна.

Внутренняя информация

о деятельности компании

Правила Комиссии по ценным бумагам и биржам

требуют, чтобы вся информация об открыто про-

даваемых акциях и облигациях была общедоступ-

на. Компании обязаны регистрировать в Комис-

сии все предлагаемые к продаже ценные бумаги.

Кроме того, до начала продаж они должны опуб-

ликовать объявление о новом выпуске ценных

бумаг с их подробным описанием. Правила Ко-

миссии также требуют, чтобы фирмы-эмитенты

предоставляли ей в установленной форме полную

информацию о своей деятельности, а также дово-

дили ее до сведения широкой публики. SEC за-

прещает так называемым инсайдерам* — лицам,

владеющим внутренней

информацией

о деятель-

ности фирмы,

недоступной

в равной мере другим

людям, — пользоваться этими сведениями с це-

лью извлечения выгоды при операциях с ценными

бумагами данного эмитента. Правила SEC также

требуют, чтобы все важные сведения о работе

компании сразу же сообщались широкой публи-

ке. Таким образом, несправедливое преимуще-

ство

инсайдеров по сравнению с другими акци-

онерами должно сводиться к минимуму; в

противном случае они могли бы скупать акции до

опубликования хороших новостей и продавать их

прежде опубликования плохих.

Для предотвращения подобных случаев Ко-

миссия непрерывно отслеживает все крупные

сделки с акциями и опционами и требует, чтобы

инсайдеры давали отчет о своей деятельности на

фондовом рынке. Если SEC выявляет подозри-

тельные сделки, совершенные инсайдерами, их

родственниками или близкими друзьями, то в

отношении лиц, заподозренных в корыстном

ис-

* От

англ,

insider — человек,

посвященный

тайну.

Глава 3. Основы деятельности финансовых рынков

пользовании конфиденциальной внутрифирмен-

ной информации, проводится судебное расследо-

вание. Подобные меры применяются и в отноше-

нии тех членов высшего руководства, которые

проводили операции с акциями фирмы непосред-

ственно

,перед

опубликованием

сведений о ее

предстоящем поглощении или слиянии, о ее

прибылях и убытках и пр. Наконец, SEC органи-

зует в судебном порядке преследование тех работ-

ников,

которые, владея информацией о росте не

пользующихся спросом товарно-материальных

запасов своей компании, покупали

пут-опционы

на ее акции, а также сотрудников полиграфиче-

ских предприятий, которые досрочно разглашали

сведения из печатаемых ими информационных

материалов о деятельности компаний-эмитентов.

Информация о сделках с акциями

и облигациями

Если бы биржи публиковали полную информа-

цию о сделках с акциями или облигациями, то им

следовало бы указывать не только тип, цену и ко-

личество ценных бумаг, но и имена продавцов и

покупателей. Однако большинство участников

фондового рынка предпочитают действовать ано-

нимно,

пытаясь по возможности скрыть от конку-

рентов свои истинные намерения. Поэтому изда-

ваемые биржевые отчеты содержат лишь данные

о ценах и объемах сделок; сведения о сторонах

сделок сообщаются только специальным контро-

лирующим органам.

Информация о сделках

с государственными облигациями

Как уже было сказано, на рынке гособлигаций

США

действует около 30-40 первичных дилеров,

совершающих сделки непосредственно с ФРС.

Эти дилеры также проводят торговые операции

между собой. Однако поскольку они нередко

предпочитают действовать анонимно (чтобы кон-

куренты не смогли помешать достижению их це-

лей), то совершение сделок по гособлигациям

осуществляется обычно через брокеров. Эти бро-

керы, естественно, также могут зарабатывать на

продаже сведений о сделках специальным инфор-

мационным агентствам. По этой причине крупные

дилеры для ведения своих операций предпочита-

ют создавать собственные сети брокерских фирм,

что не только

гарантирует

сохранность информа-

ции о сделках, но и позволяет при случае зарабо-

тать на ее продаже.

Продавцы информации

Поскольку текущая финансовая информация

представляет большую ценность для участников

рынка, многие из них готовы платить большие

суммы за ее своевременное получение. В резуль-

тате сведения о ценах и объемах сделок, продава-

емые информационным агентствам, приносят

биржам неплохой доход. Поскольку биржи обла-

дают самой свежей информацией об осуществля-

емых на рынке операциях, в их составе есть осо-

бые подразделения, которые занимаются ее

сбором и продажей. Так, например, фьючерсные

биржи нанимают так называемых «ценовых ре-

портеров*»,

которые ведут непрерывный учет

всех проводимых операций. Торговля биржевой

информацией является серьезным и прибыльным

делом. Например, для Канзасской товарной бир-

жи она служит одним из важнейших источников

дохода. Нью-Йоркская и некоторые другие бир-

жи устанавливают для своих клиентов весьма

высокую плату за возможность получать самую

свежую информацию. Однако сведения даже пят-

надцатиминутной давности обычно предоставля-

ются бесплатно.

Получение информации

органами,

регулирующими биржевую

деятельность

Обычно органы, регулирующие биржевую дея-

тельность, стремятся иметь доступ ко всем данным

об операциях на финансовых рынках. Они хотят

знать, кто что купил или продал, когда это про-

изошло и по какой цене. Им необходимо удосто-

вериться в том, что при сделке ни один из ее участ-

ников не имел одностороннего преимущества за

счет использования конфиденциальной информа-

ции или влияния на работу рынка запрещенными

методами. Однако трейдеры и «создатели рынка»

нередко предпочитают действовать без широкой

огласки, даже если и не пользуются конфиденци-

альной информацией. Основная причина такой

скрытности состоит в

том,

что они не желают де-

монстрировать свои намерения перед конкурента-

ми, чтобы те не смогли потеснить их с завоеван-

* От

англ,

price reporters.

Часть

Финансовая система

Управление

конкурентными рисками

ЛЮДИ

СОБЫТИЯ

Нью-йоркская

фондовая

биржа

(НЙФБ)

является крупнейшей

фондовой

биржей в

мире.

конце

1998

года НЙФБ обслуживала 83 %

совокупного

колпчестна

всех

акций,

зарегистрированных в ее котировоч-

ных листах, и 72 % от общего

числа

фондовых

сделок.

(С)па

обслужива-

ла больше

акций

по сравнению с ко-

личеством сделок из-за того,

что

многие из сделок включают в

себя

очень большое количество

акций.)

Хотя

эти

показатели

впечатляют,

Нью-йоркская

биржа столкнулась

тем, что годом

раньше

объемы ее

торговли были

на

2 %

больше.

Она

отдала часть споен торговли зареги-

стрированными

акциями

(11

% сде-

лок и 8 % объемов) дилерам

систе-

мы NASDAQ, которые

торговали

теми

же

акциями.

Вдобавок она ис-

пытывала конкурентное

давление

со стороны этой торговой системы,

потому

что некоторые из

крупней-

ших

акционерных

компаний

в стра-

не (Microsoft,

Intel,

Cisco и

Dell,

на-

пример)

решили котировать свои

денные

бумаги

системе

NASDAQ,

вместо того, чтобы платить комис-

сионные за

проведение

процедуры

листинга и выполнять все требова-

ния, которым должны соответство-

вать

компании,

которые хотят про-

давать

свои

акции

на Нью-йоркской

бирже.

НЙФБ также

отдала

часть своей

торговли различным компьютер-

ным торговым сетям

(ECN),

— та-

ким как Instinct Рейтера и

Traclebook

компании

Bloomberg, —

которые

используют

компьютеры

для

сведения

заявок на

покупку

продажу для

крупных

клиентов,

ко-'

торые

хотят купить или продать

за-

явленное

количество

акций

по ука-

занной

пене.

Хотя

правило

390

Нью-йоркской биржи нредостерега-

етфирмы-члепы

биржи

от

торговли

зарегистрированными

акциями

за

пределами рабочего

дня/это

прави-

ло

применяется

только к

акциям,

прошедшим листинг до 1979 года.

Следовательно,

системы

электрон?

ной торговли могут активно торго-

вать

зарегистрированными

на

опр-

же бумагами с участием фирм-чле-

нов биржи только тогда, когда бир-

жи

закрыты.

— и

именно

так они и

делают. Торговля в рамках

системы

электронных торгов ограничивает-

ся определенным кругом клиентов,

которые, как

правило,

являются

крупными

институтами, так как

ECNs должны

гарантировать,

что

трейдеры будут вести честную

тор-

говлю и рассчитываться по сделкам

надлежащим

образом.

Однако,

по-

зволяя своим участникам разме-

щать

цены

продавцов и покупателей

на

экранах

своих

компьютеров,

ко-

торые

отражают

наилучшие

коти-

ровки,

они

обеспечивают

продолже-

ние

торговой

-деятельности

в тот

период

времени,

когда

биржи закры-

ты. Системы электронной торговли

также позволяют вести торги во вре-

мя работы организованных рынков,

поскольку только

% зарегистри-

рованных на Нью-йоркской бирже

ценных

бумаг охватываются прави-

лом

390.

Многие крупные институ-

ты предпочитают торговать через

системы электронной торговли, так

как в этом случае сделки сохраняют

свою анонимность и могут

прово-

диться

необязательно в строго опре-

деленные

часы.

НЙФБ

также испытывает кон-

куренцию

со стороны

зарубежных

фондовых бирж в области торгов-

ли иностранными ценными бума-

гами, которые зарегистрированы

как на НЙФБ, так

стране свое-

го

происхождения.

Отдельные

страны торгуют ценными

бумага-

ми в те часы, которые

наиболее

подходят для их граждан.

Чтобы

справиться

"возникаю-

щими угрозами, биржа

предприняла

определенные действия. Во-первых,

она решила расширить торговые

часы для торгов

иностранными

пен-

ными бумагами, зарегистрирован-

ными

на

биржес5:00утра

до полуно-

чи,

начиная с

середины

2000

года.

Граждане Азии могут торговать сво-

ими акциями на НЙФБ в конце дня,

в то время как

европейцы

могут тор-

говать своими

оумага.ми

ранним

ут-

ром.

Расширение

списка

компаний,

прошедших листинг, способствова-

ло бы противодействию

конкурсн-.

дни

со стороны

зарубежных

бирж.

Кроме топ),

когда

НЙФБ

начнет

ра-

ботать в

расширенном

режиме,

она

сможет в

дальнейшем

решить, захо-

чет

ли

она торговать

другими

цеп-

ными бумагами в то же самое время,

тем самым снижая конкуренцию со

стороны

электронных

систем

тор-

говли.

Второе нововведение, которое ис-

следовала

НЙФБ,

состояло в том,

следует ли

покупать

электронную

торговую систему или

создать

свою

собственную

систему

электронных

торгов. Если бы биржа владела

ECN,

она

могла бы устранить

опре-

деленную

часть

конкуренции со

стороны NASDAQ, разрешив своей

компьютерной

торговой системе

торговать теми

акциями,

которые

котируются в системе внебиржевой

торговли

NASDAQ,

наподобие

Microsoft, Intel или других компа-

ний, которые активно эмитируют

ценные бумаги. Таким образом, она

могла

бы

зарабатывать

торговые

комиссионные

от

сделок с такими

бумагами, которые даже не зарегис-

трированы

на НЙФБ. Биржа так-

же сможет

использовать

ECN.

что-

бы

предоставить

возможность

анонимной торговли, она

потенци-

ально

сможет

привлечь некоторую

часть электронных торговых сде-

лок, которая прежде принадлежала

NASDAQ

или

региональным бир-

жам..

Поскольку деньги могут быть

легко переведены с одного сайта на

другой при

помощи

нескольких

на-

жатий клавиш на клавиатуре ком-

пьютера, финансовые рынки отли-

чаются высокой конкуренцией.

Если: такой институт, как НЙФБ,

хочет остаться конкурентоспособ-

ным

на

финансовых

рынках,

он

должен постоянно быть настороже

относительно

новых

конкуренто-

способных

нововведений

быть

готовым достойно

ответить

па

них.

Глава 3. Основы деятельности финансовых рынков

ных

позиций. Например, если участникам рынка

станет известно, что какой-то трейдер собирается

продать большое количество акций, то они попы-

таются как можно быстрее добиться хотя бы ми-

нимального снижения цен на них. Поскольку не-

возможность сохранить в тайне некоторые

аспекты сделок может привести в будущем к серь-

езным потерям, то участники рынка стремятся

проводить свои операции там, где правила торгов

не требуют полного и немедленного раскрытия

всех параметров сделки. В результате некоторые

операции с фьючерсами, проводимые с использо-

ванием компьютерных систем, заключаются в ос-

новном не в Нью-Йорке, а в Лондоне, где требова-

ния информационной открытости операций

не

так

строги. Так как территории, на которых находятся

биржи, имеют определенный доход от проведения

сделок с ценными бумагами, то у органов, разраба-

тывающих правила их

проведения,возникает

сти-

мул сделать их как можно менее жесткими, чтобы

привлечь на местные фондовые рынки новых уча-

стников. Тенденция к смягчению правил торговли

особенно характерна для европейских стран. Од-

нако и на Нью-йоркской фондовой бирже проис-

ходят перемены. Так, начиная с 1991 г., там было

увеличено время проведения торгов и сняты тре-

бования на раскрытие параметров крупных сделок

в течение нескольких часов после их заключения.

Эти меры были направлены, в частности, на то,

чтобы некоторые сделки с применением электрон-

ных каналов связи снова стали заключаться в

Нью-Йорке, а не в Лондоне.

Раскрытие информации

о деятельности фирмы

Законодательство США запрещает компаниям

котировать свои акции на американских биржах

до тех пор, пока они не выполнят все предписания

SEC по части раскрытия внутрифирменной ин-

формации, включая обязательное предоставление

специальных

годовых (SEC 10-K) и квартальных

(SEC 8-K) отчетов. Многие зарубежные компа-

нии хотят, чтобы их акции попали в списки бирж

США,

но при этом не желают подчиняться амери-

канским требованиям информационной открыто-

сти. В частности, европейские (особенно немец-

кие) компании не желают составлять специальные

квартальные отчеты и подчиняться заокеанским

правилам бухгалтерского учета. По этой причине

покупка их

акций

гражданами

США

сопряжена с

определенными трудностями. В то же время бла-

годаря требованию полной информационной от-

крытости снижается вероятность преднамеренно-

го обмана со стороны иностранных компаний,

которые у себя на родине не всегда предоставляют

правдивую информацию своим акционерам.

Проблема информации: краткие итоги

Итак, существует много проблем, которые связа-

ны со стремлением органов,

осуществляющих

ре-

гулирование биржевой деятельности, добиться

того, чтобы вся информация о фирме и проводи-

мых ею сделках была доступна широкой публике.

В то же время мы неоднократно подчеркивали,

что люди, получающие доступ к такой информа-

ции раньше других, при разумном ее использова-

нии могут получить неплохой доход. Кроме того,

мы узнали, что одним из критериев выбора участ-

никами рынка места проведения сделок является

жесткость

требований

к их информационной от-

крытости. Помимо этого люди могут зарабатывать

деньги за счет предоставления своевременной и

достоверной информации другим

участникам

рынка.

Тенденции развития финансового рынка ведут

к тому, что он вскоре примет глобальный характер

и будет работать 24 часа в сутки; в этом случае

возможности экономических субъектов в выборе

интересующего типа финансовых активов и места

его приобретения резко возрастут. Поэтому в дол-

госрочной перспективе необходимо выработать

единые требования к правилам раскрытия финан-

совой информации — иначе люди просто не будут

вкладывать средства в те ценные бумаги, об эми-

тентах и прочих параметрах которых они не смо-

гут получить объективной информации. При этом

необходимость в правилах, обязывающих фирмы

к ее представлению, очевидно, отпадет. Однако в

условиях отсутствия строгих наказаний за прода-

жу конфиденциальной информации или проведе-

ние откровенных биржевых спекуляций инвесто-

ру придется нелегко.

Проверьтесебя

1. Почему информация с финансовых рынков

представляет такую ценность и почему сто-

имость текущей информации и сведений пят-

надцатиминутной давности на Нью-йоркской

фондовой бирже так сильно различается?

Часть

Финансовая система

2. Какие органы осуществляют регулирование

деятельности

рынковденных

бумаг?

3. Почему растут объемы сделок, проводимых с

помощью компьютеров, и почему этому про-

тивятся обычные «создатели рынка»?

4. Каким образом ФРС содействует эффектив-

ному функционированию рынка государствен-

ных облигаций?

5. Почему некоторые иностранные фирмы не

стремятся к включению своих акций в списки

американских фондовых бирж?

Вознаграждение, получаемое

участниками рынка

Участники финансовых рынков получают дохо-

ды из разных источников. Во-первых, биржи взи-

мают плату с тех компаний, чьи акции включают-

ся в их списки. Во-вторых, члены биржи платят

ежегодные взносы, которые направляются в том

числе и на развитие биржевой инфраструктуры.

В-третьих, биржи могут брать комиссионные за

осуществление сделок, проводимых с использо-

ванием ее технических средств. Наконец, в-чет-

вертых, биржи получают деньги за сведения о

курсах акций и объемах сделок, предоставляемые

информационным агентствам. Именно по этой

причине на NYSE дешевле приобрести не теку-

щую информацию о биржевых сделках, а предо-

ставляемую с пятнадцатиминутной задержкой.

Частные лица, брокерские фирмы, дилеры, ин-

вестиционные банки, принимающие участие в де-

ятельности финансовых рынков, также получают

различные виды доходов. Дилеры зарабатывают

на разности цен спроса и предложения. Брокеры

получают комиссионные, размер которых зави-

сит обычно от объема сделки или от дохода, полу-

ченного брокерской фирмой за помощь в ее про-

ведении. Андеррайтеры, проводящие размещение

новых бумаг, зарабатывают на разнице между це-

ной их продажи инвесторам и ценой покупки у

эмитента. Обычно андеррайтеры приобретают

ценные бумаги по стоимости на 0,5-1 % ниже

предполагаемой цены их реализации, но иногда

этот разрыв может достигать и 5 %. Инвестицион-

ные банки, организующие процесс размещения,

зарабатывают также на консультировании

ЭЕПБ

и ЭЕДБ по вопросам установления цен на новые

выпуски корпоративных или государственных

ценных бумаг. Таким образом, инвестиционные

банки

получают

также и доходы от

деятельности,

направленной на повышение

аллокационной

информативной эффективности рынков денег и

капитала.

Трейдеры, используя

информацию

о текущем

состоянии фондового рынка с экранов компьюте-

ров или биржевых табло, получают доход за счет

сделок с теми ценными бумагами, которые можно

купить по одной цене, а продать по другой, более

высокой. Похожим образом действуют и «созда-

тели рынка», непрерывно устанавливающие свои

цены спроса и предложения для других участни-

ков торгов. Мелкие биржевые спекулянты, назы-

ваемые также

скальперами*,

стремятся совер-

шить в течение дня как можно больше сделок,

пусть даже и совсем мелких, но каждая из кото-

рых приносит им определенную прибыль. Трей-

деры, «создатели рынка» и

скальперы

за счет сво-

ей постоянной готовности покупать и продавать

ценные бумаги по выгодным ценам обеспечивают

фондовому рынку необходимую ликвидность.

Таким образом, каждый участник рынка при

определенных условиях обязательно найдет парт-

нера по интересующей

его

сделке (так как покупа-

тель всегда нуждается в продавце, и наоборот).

Кроме того, трейдеры, «создатели рынка» и

скаль-

перы

постоянно анализируют текущую рыночную

информацию и стараются как можно быстрее ис-

пользовать ее в своих целях, чтобы добиться пре-

имущества над менее информированными инвес-

торами. Этим они способствуют росту как

информационной, так и операционной эффектив-

ности рынка. При наличии определенной деловой

ловкости им всегда удается неплохо зарабаты-

вать.

Проверьтесебя

1. Предположим, что сотрудник брокерской

фирмы за проведение каждой сделки получает

40 % комиссионных от суммы вознагражде-

ния, которую клиент выплачивает фирме.

Если фирма берет с клиента $ 40 плюс 1 % от

суммы сделки, то сколько получит брокер, ко-

торый продал ему 500 акций по цене $ 20 каж-

дая?

2. Если

скальпер

ежедневно продает по 100 фью-

черсных контрактов на поставку государствен-

От амер. scalper —

спекулянт.

Глава 3. Основы деятельности финансовых рынков

ных

облигаций и получает с каждой сделки в

среднем $ 31,25 прибыли, то каков будет его

суммарный доход за день?

3. Если дилер покупает

1000

акций по $ 19 и про-

дает их по $ 19,5, то чему равна разность его

цен спроса и предложения, а также получен-

ный в результате сделки доход?

4. Если андеррайтер продает весь выпуск новых

облигаций на сумму $ 100 млн по номиналу,

а выплачивает их эмитенту 99,25 % от номина-

ла, то каков будет его валовой доход и чему

будет равна разность его цен спроса и предло-

жения?

5. Если фьючерсная биржа взимает по $ 1,5 с

каждого проданного контракта, а подобных

сделок каждый день заключается в среднем

100 тыс., то каким будет ее ежедневный вало-

вой доход?

Резюме

На финансовых рынках осуществляется покупка

и продажа финансовых требований (закладных,

облигаций,

передаваемых

вкладных сертифика-

тов,

акций)или

их обмен.

Первичными называются рынки, на которых впер-

вые осуществляется продажа финансовых требо-

ваний, выпущенных ЭЕДБ с целью пополнения

запасов наличных средств. Такие продажи прово-

дятся при содействии андеррайтеров.

Вторичными называются рынки, на которых об-

ращаются выпущенные ранее финансовые требо-

вания. Поскольку население использует вторич-

ные рынки для корректировки своих портфелей

ценных бумаг или получения денег от их продажи,

то покупку

финансовых

требований

оно стремит-

ся проводить на первичном рынке.

На рынках капитала продаются финансовые тре-

бования

со сроком погашения более года (заклад-

ные, акции и другие долгосрочные обязатель-

ства).

Денежные рынки позволяют экономическим

субъектам управлять ликвидностью их активов.

На этих рынках продаются большие объемы высо-

коликвидных, сравнительно надежных финансо-

вых инструментов со сроком погашения

менее

года.

На рынках сделок с уплатой наличными

(спот-рын-

ках) операции с ценными бумагами осуществляют-

ся на условиях немедленной покупки и

проведения

расчетов по сделке в

течение

нескольких

дней.

На рынках

но

сделкам на срок продаются форвард-

ные контракты с расчетом по будущему курсу ва-

люты или будущему уровню процентной ставки.

Объемы форвардных контрактов, а также сроки их

исполнения устанавливаются по договоренности

участников сделки.

На фьючерсном

рынке

продаются контракты на

будущую поставку ценных бумаг; расчеты ведутся

по будущим ценам. Эти контракты реализуются

на

фьючерсных

биржах, которые сами

устанавли-

вают их объемы, сроки поставки и прочие усло-

вия.

На рынке опционов ведутся

торги

опционами двух

видов — пут и колл. Они дают их владельцам пра-

во (но не налагают на них

обязанность)

продать

или купить

конкретные

активы по цене, указанной

в контракте, в

течение

срока его действия.

Биржевой рынок предоставляет место и устанав-

ливает правила

проведения

торгов.

На внебиржевых рынках сделки между участника-

ми (например, дилерами, работающими в разных

городах) осуществляются с помощью телефонных

или

компьютерных

линий связи.

Финансовые рынки за счет своей

аллокационной,

информационной

и операционной эффективности

улучшают работу экономической системы в

це-

лом.

Информация о состоянии рынка крайне важна для

его эффективного функционирования. По этой

причине участники

рынка

готовы платить боль-

шие деньги за свежие данные о

состоянии

заемщи-

ков и совершенных сделках. Органы, осуществля-

ющие контроль над работой

рынка,

требуют от

компаний-эмитентов ценных бумаг немедленного

предоставления инвесторам сведений о происхо-

дящих в них

изменениях.

Компьютеризация рынков повышает их операци-

онную эффективность, однако ее внедрение не

встречает большой поддержки у «создателей рын-

ка»,

которые всегда хотят знать, кто является про-

тивоположной стороной в совершаемых ими

сделках. Поэтому

компьютеризованные

рынки

специализируются

на проведении круглосуточных

торгов и исполнении некрупных заказов.

Благодаря деятельности дилеров, «создателей

рын-

ка»,

трейдеров и

скальперов

сделки на рынке со-

вершаются более активно; повышается также и

информационная эффективность рынка.

ФРС способствует

успешному

функционирова-

нию рынков федеральных фондов и облигаций.

С этой

целью

она проводит специальные клирин-

говые и

расчетные

процедуры для денег и гособли-

гаций, перевод которых осуществляется

телеграф-

иым

способом в день сделки.

Часть

Финансовая система

Вопросы

1. Если дилер купил 10 000 акций по $ 25, а затем

продал одну половину этого пакета по $ 25,5, а дру-

гую — по $ 25,25, то каким будет валовой доход

дилера и какова

средняя

разница его цен спроса и

предложения?

2. Если андеррайтер продал на рынке 1 миллион ак-

ций по $ 10, а приобрел их у эмитента по $ 9,4, то

какими будут разница его цен спроса и предложе-

ния и валовой доход?

3. Предположим, что брокер получает 30 % комисси-

онных от стоимости вознаграждения, выплачива-

емого клиентом брокерской фирме за помощь в

проведении сделки. Величина этого

вознагражде-

ния равна $ 30 плюс 1,5 % от стоимости реализо-

ванных ценных бумаг. Каким будет доход брокера,

если он продаст 2000 акций по $ 48 за каждую?

4. Если у специалиста средняя разность цен спроса

и предложения составляет $ 1/8, а он может в тече-

ние дня продать или купить 10 000 акций, то каким

будет его ежедневный валовой доход?

5. Каким образом различные участники финансово-

го рынка (андеррайтеры, «создатели рынка», спе-

циалисты, трейдеры, брокеры и дилеры) влияют

на его информационную,

аллокационную

и опера-

ционную эффективность? Почему для роста опе-

рационной эффективности рынка

необходима

кон-

куренция между его участниками?

6. Если фондовый брокер хочет купить 200 акций при

условии котировки

цепы

покупателя в $ 9

цены

продавца в $ 10 за одну акцию, сколько всего при-

дется заплатить покупателю, если:

(1)

трейдер ис-

полняет заказ через дисконтного брокера, который

берет $ 5 за исполнение рыночной заявки, или (2)

трейдер

исполняет

заказ через

дисконтного

броке-

ра, который взимает комиссионные в $ 4,95 за

сделку, и трейдер получает лимитированный при-

каз с ценой $ 9

(3) Какие риски принимает на

себя трейдер в каждом случае?

7. Каким образом различные участники рынка (см.

вопрос 5) влияют на его ликвидность? Кто из них

содействует безотлагательному

проведению

сде-

лок? Кто и как вознаграждается за оказание услуг

по повышению ликвидности?

8. В чем заключается роль рынка капитала в разви-

тии экономики?

9. В чем состоят экономические причины возникно-

вения денежных рынков? Объясните, как на этих

рынках действуют коммерческие банки, торговые

и промышленные фирмы и госучреждения.

10. Перечислите основные характеристики инстру-

ментов денежного рынка. Почему

финансовые

тре-

бования должны располагать такими характери-

стиками, чтобы функционировать в качестве

инструментов денежного рынка?

11.

Почему денежный рынок рассматривается в каче-

стве крупнооптового? Почему мелкие заемщики и

кредиторы оказываются исключенными из прямо-

го участия в его деятельности?

12. Почему контролирующие органы не должны до-

пускать использование участниками рынка кон-

фиденциальной информации при заключении сде-

лок?

13. В чем плюсы и минусы компьютеризованных рын-

ков? Почему эти рынки имеют меньшие объемы

продаж по сравнению с обычными рынками?

14. Какое влияние оказывают компьютеризованные

рынки на стоимость коммерческой собственности

в мировых финансовых центрах? Почему?

15. Почему текущая информация о состоянии финан-

совых рынков так ценна? Приведет ли увеличение

скорости

информационных

потоков к стабилиза-

ции или дестабилизации рынков? Почему? Какие

типы информационных потоков следует регули-

ровать и почему?

КАК

ОПРЕДЕЛЯЮТСЯ

ПРОЦЕНТНЫЕ

СТАВКИ

Часть 2

Глава 4

Облигации:

цена,

доход, риск

Глава 5

Уровень процентной ставки

Глава б

Структура процентных ставок

Глава 7

ФРС,

денежно-кредитная

политика и процентные

ставки