Мишкин Фредерик С. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков

Подождите немного. Документ загружается.

608 ЧАСТЬ V. Международные финансы и монетарная политика

Монетарная политика и скрытый

номинальный якорь

За последние годы США достигли превосходных макроэкономических результа-

тов (включая низкую и стабильную инфляцию), не применяя явного номинального

якоря, такого как целевое значение валютного курса, монетарного агрегата или ин-

фляции. Несмотря на то, что ФРС не использовала эти подходы, согласованная стра-

тегия ведения монетарной политики все же существует. Она включает скрытый, а не

явный номинальный якорь, предмет особой заботы ФРС — контроль за инфляцией в

долгосрочной перспективе. Кроме того, стратегия ФРС предполагает дальновидное

поведение, включающее тщательный мониторинг предпосылок роста инфляции в бу-

дущем на основе обширной информации, а также "упреждающие удары" монетарной

политики в ответ на угрозу инфляции.

Как заметил Милтон Фридман, влияние монетарной политики проявляется через

большой промежуток времени. В индустриально развитых странах с низким уровнем

инфляции инфляционный процесс обладает значительной инерцией: например, по

оценкам макроэкономических моделей экономики США, для монетарной политики

может понадобиться приблизительно год, чтобы повлиять на объем выпуска и около

двух лет — для значительного влияния на инфляцию. В странах, экономика которых

быстрее реагирует на изменения валютного курса или которые пережили существен-

ные колебания инфляции и соответственно имеют более гибкие цены, запаздывание

меньше.

Наличие значительного запаздывания означает, что монетарная политика должна

реагировать раньше, чем инфляция поползет вверх. Если центральный банк будет

ожидать подъема инфляции, то потом окажется слишком сложно удержать стабиль-

ность цен, по крайней мере, без резкого ужесточения политики: инфляционные ожи-

дания будут учтены в заработной плате и ценах, создав предпосылки для инфляции,

которые будет тяжело остановить. Контроль за инфляцией существенно усугубится,

потому что большие инфляционные ожидания учитываются в различных долгосроч-

ных контрактах и ценовых соглашениях.

Следовательно, чтобы предотвратить начало инфляции, монетарная политика

должна быть предусмотрительной и упреждающей: в зависимости от величины вре-

менного лага между монетарной политикой и инфляцией, первая должна действо-

вать задолго до появления инфляционного давления на экономику. Предположим,

понадобится приблизительно два года, чтобы монетарная политика оказала ощути-

мое влияние на инфляцию. В таком случае, даже если инфляция в настоящий момент

находится на низком уровне, но политики считают, что при неизменной монетарной

политике она будет расти в течение следующих двух лет, они обязаны сейчас ужесто-

чить монетарную политику, чтобы предотвратить всплеск инфляции.

Под руководством Алана Гринспена ФРС успешно вела предусмотрительную мо-

нетарную политику. Например, ФРС повысила процентные ставки в 1994-1995 го-

дах до того, как уровень инфляции начал расти. В результате инфляция не только не

повысилась, но и немного упала. Очевидно, что такая стратегия упреждающей моне-

тарной политики — составляющая режима инфляционного таргетирования, потому

что инструменты монетарной политики принимают во внимание большой лаг влия-

ГЛАВА 21. Стратегия монетарной политики: международный опыт 609

ния монетарной политики, направленной на достижение целевых значений инфля-

ции в будущем. Однако стратегия ФРС, которая не предусматривает номинального

якоря и поэтому может быть описана как "политика прямых действий", отличается от

инфляционного таргетирования, так как официально не имеет номинального якоря и

гораздо менее прозрачна.

Преимущества политики ФРС

"Политика прямых действий" ФРС, содержащая некоторые ключевые элементы

инфляционного таргетирования, имеет ряд аналогичных преимуществ. Она так же

позволяет монетарной политике сосредоточиться на решении внутренних проблем

и не полагается на стабильность взаимосвязи денежной массы и инфляции. Как и

при инфляционном таргетировании, центральный банк использует многие источни-

ки информации, чтобы определить оптимальные параметры монетарной политики.

Предусмотрительное поведение ФРС и акцент на стабильности цен также помогают

избежать слишком расширенной монетарной политики, тем самым смягчая пробле-

му временной стабильности.

Еще одним ключевым аргументом в пользу стратегии прямых действий стал ее

наглядный успех. ФРС оказалась в состоянии победить инфляцию в США, которая

выражалась двузначным числом в 1980-х годах и снизилась приблизительно до 3% к

концу 1991 года. С тех пор инфляция упала до отметки 2%, что соответствует страте-

гической цели стабильности цен. ФРС успешно предупредила инфляцию в период с

февраля 1994 до начала 1995 года, когда в несколько этапов повысила краткосрочную

процентную ставку с 3 до 6%, несмотря на то, что в этот период инфляция не повы-

шалась. В течение последующего периода экономического роста, самого продолжи-

тельного в истории США, уровень безработицы упал до 4% (самый низкий уровень с

1960-х годов), при том, что инфляция потребительских цен снизилась до 2%. Кроме

того, на протяжении 1990-х годов экономика США стабильно росла и воистину стала

предметом зависти индустриально развитых стран.

Недостатки политики ФРС

Почему же США, успешно применяя политику прямых действий, рассматривают

и другие варианты монетарной политики? (Если такая политика зарекомендовала

себя хорошо, зачем же ее менять?) Дело в том, что политика ФРС имеет ряд недо-

статков, которые могут ухудшить ее результаты в будущем.

Первый — это недостаточная прозрачность подхода. Неразглашение ФРС своих

действий привело к догадкам о том, что же она в действительности собирается пред-

принять. Такая высокая степень неопределенности вызывает излишние колебания

показателей финансовых рынков и сеет сомнения среди производителей и обще-

ственности относительно будущего поведения инфляции и выпуска. Более того,

непрозрачность политики снижает возможность контроля за политикой ФРС со сто-

роны Конгресса и общественности: невозможно контролировать ФРС, если предва-

рительно не заданы критерии ее деятельности. Низкая степень контроля делает цен-

тральный банк более уязвимым в плане проблемы временной стабильности, так как

он может стремиться достичь краткосрочных целей за счет долгосрочных.

610 ЧАСТЬ V. Международные финансы и монетарная политика

Возможно, самой серьезной проблемой политики прямых действий стала сильная

зависимость от предпочтений, навыков и надежности служащих центрального банка.

В последние годы в США председатель ФРС Алан Гринспен и другие официальные

лица уделяли особое внимание предупредительной политике и успешно контролиро-

вали инфляцию. Эта политика была весьма успешной. Соответственно выросли пре-

стиж ФРС и доверие к ней со стороны общественности. Однако руководство ФРС

вскоре сменится, и нет никаких гарантий, что новая команда будет использовать

такой же подход. Также нет никаких гарантий, что хорошо налаженные взаимоот-

ношения между ФРС и исполнительными органами останутся таковыми в дальней-

шем. В новых экономических и политических условиях ФРС может столкнуться с

серьезным давлением, направленным на проведение чрезмерно расширенной поли-

тики, что обострит проблему временной стабильности. В 1970-е годы после периода

низкого уровня инфляции ФРС вернулась к инфляционной монетарной политике, и

без применения явного номинального якоря это может произойти вновь.

Еще одним недостатком политики прямых действий стало некоторое несоответ-

ствие принципам демократии. Как описано в главе 14, существуют весомые причи-

ны (прежде всего, защита от краткосрочного политического давления), по которым

центральному банку важно иметь некоторую независимость, по аналогии с ФРС, и

факты в целом свидетельствуют в пользу такого решения. Однако практические эко-

номические аргументы в пользу независимости центрального банка не очень согла-

суются с предположением о том, что политика правительства должна быть демокра-

тичной, а не представлять исключительно интересы элиты.

В отличие от подхода ФРС, инфляционное таргетирование лучше сочетается с

демократическими принципами, что позволяет избежать некоторых перечисленных

проблем. При такой системе официальное руководство центрального банка несет

определенную ответственность за установление целей монетарной политики и

последующий мониторинг экономических результатов. Однако на практике при

инфляционном таргетировании центральный банк, как правило, полностью контро-

лирует операционные решения, поэтому в состоянии отвечать за достижение объяв-

ленных целей.

Таким образом, инфляционное таргетирование может способствовать операцион-

ной независимости центрального банка. Предоставление Банку Англии в 1997 году

независимости показывает, как инфляционное таргетирование способно устранить

противоречия между независимостью центрального банка и демократическими

принципами, а также способствовать достижению такой независимости. Когда Банк

Англии получил операционную независимость в мае 1997 года, канцлер Казначейст-

ва пояснил, что это стало возможным благодаря режиму инфляционного таргетиро-

вания, повысившему степень прозрачности политики и ответственности банка за до-

стижение установленных правительством целей политики.

Стратегия монетарной политики ФРС может приблизиться к инфляционному

таргетированию в будущем. Инфляционное таргетирование не слишком отличает-

ся от текущей политической философии системы, которая подчеркивает важность

ценовой стабильности как основной долгосрочной цели монетарной политики.

О движении в сторону инфляционного таргетирования говорят недавние шаги ФРС,

направленные на повышение прозрачности монетарной политики, такие как сокра-

щение времени перед публикацией протоколов заседаний FOMC, практика объявле-

ГЛАВА 21. Стратегия монетарной политики: международный опыт 611

ния его решений о смене целевых значений межбанковской процентной ставки не-

посредственно после заседания комитета, а также объявления о будущем "балансе

рисков" в сторону роста инфляции или спада экономической активности.

Резюме

1. Номинальный якорь — ключевой элемент стратегий монетарной политики. Он

способствует стабильности цен, снижая инфляционные ожидания и смягчая

проблему временной стабильности, при которой монетарная политика реали-

зуется по усмотрению политиков и обычно приводит к плохим результатам в

долгосрочной перспективе.

2. Таргетирование валютного курса имеет следующие преимущества: 1) позво-

ляет непосредственно контролировать инфляцию, привязывая ее темп по экс-

портным товарам к аналогичному показателю по товарам, производимым в

стране-якоре; 2) обеспечивает автоматическое правило ведения монетарной

политики, что помогает ослабить проблему временной стабильности; 3) обла-

дает простотой и ясностью. Однако валютное таргетирование имеет также и

ряд недостатков: 1) влечет за собой утрату независимости в проведениии моне-

тарной политики и повышает уязвимость страны к потрясениям в стране-яко-

ре; 2) открывает валюту для спекулятивных атак; 3) может ослабить подотчет-

ность политиков, подавляя сигнал валютного курса. Две стратегии снижают

вероятность падения валютного режима: валютная привязка, при которой цен-

тральный банк всегда готов автоматически обменять внутреннюю валюту на

иностранную по фиксированному курсу, и долларизация, при которой твердая

валюта, такая как доллар США, принимается в качестве внутренней валюты.

3. Монетарное таргетирование имеет два основных преимущества: позволяет

центральному банку направлять монетарную политику на решение внутренних

проблем, причем информация о том, достигнуты ли поставленные цели, стано-

вится известна немедленно. Однако оно имеет и недостатки, заключающиеся в

том, что хороший результат достигается только в том случае, если существует

стабильная взаимосвязь между монетарным агрегатом и целевой переменной

(инфляцией) — связь, которая зачастую нарушается во многих странах.

4. Инфляционное таргетирование имеет несколько преимуществ: 1) позволяет

монетарной политике сосредоточиться на решении внутренних проблем; 2) для

его успеха не является безусловной стабильность взаимосвязи между денеж-

ной массой и инфляцией; 3) оно ясно и прозрачно для населения; 4) повышает

подотчетность центрального банка; 5) сглаживает влияние инфляционных шо-

ков. Наряду с этим существует также и ряд недостатков: 1) государственным

органам сложно контролировать инфляцию, поэтому инфляционная цель не в

состоянии послать немедленный сигнал общественности и рынкам; 2) инфля-

ционное таргетирование может поставить политиков в жесткие рамки, хотя на

практике этого еще не случалось; 3) сосредоточение исключительно на инфля-

ции может привести к существенным колебаниям выпуска (на практике тако-

го также не случалось). Обеспокоенность тем, что акцентирование внимания

лишь на инфляции может стать причиной значительных колебаний выпуска,

612 ЧАСТЬ V. Международные финансы и монетарная политика

заставила некоторых экономистов предложить один из вариантов данной стра-

тегии — таргетирование номинального ВВП, при котором центральный банк

определяет целевое значение темпа роста номинального ВВП, а не инфляции.

5. ФРС придерживается стратегии, предполагающей использование скрытого,

а не явного номинального якоря. Такая стратегия имеет следующие преи-

мущества: 1) позволяет сосредоточить монетарную политику на решении вну-

тренних проблем; 2) не предполагает стабильной взаимосвязи между денежной

массой и инфляцией; 3) успешно обеспечила низкий уровень инфляции в тече-

ние самого продолжительного периода экономического роста в истории США.

Однако подход ФРС имеет также и некоторые недостатки, среди которых:

1) недостаточная прозрачность; 2) сильная зависимость от личных качеств ру-

ководителей центрального банка и правительства; 3) некоторое несоответ-

ствие демократическим принципам в силу недостаточной подотчетности цен-

трального банка.

Ключевые термины

валютная привязка

долларизация

номинальный якорь

Вопросы и задания

На вопросы, отмеченные звездочкой, ответы приведены в конце книги (в прило-

жении "Ответы на некоторые вопросы и задания").

1. Каковы преимущества использования номинального якоря при проведении

монетарной политики?

2. Приведите пример проблемы временной стабильности из вашей повседневной

жизни.

3. Каковы стимулы для центрального банка проводить политику временной ста-

бильности?

4. 'Каковы основные преимущества монетарной стратегии таргетирования

валютного курса?

5. Почему привязка валютного курса вызывает сложности для стран Европей-

ского валютного союза после воссоединения Германии?

6. *Как установление целевых значений валютного курса может привести к спе-

кулятивным атакам на валюту?

7. Почему такой недостаток валютного таргетирования, как отсутствие независи-

мой монетарной политики, имеет меньшее значение для развивающихся стран,

чем для индустриально развитых?

8. *Как может рынок долгосрочных облигаций способствовать сглаживанию

проблемы временной стабильности для монетарной политики? Может ли ва-

лютный рынок также играть эту роль?

проблема временной стабильности

сеньораж

ГЛАВА 21. Стратегия монетарной политики: международный опыт 613

9. Когда таргетирование валютного курса имеет смысл для индустриально раз-

витой страны? Когда таргетирование валютного курса целесообразно для раз-

вивающейся страны?

Ю.*Каковы преимущества и недостатки валютной привязки для монетарной по-

литики, использующей таргетирование валютного курса?

11. Каковы основные преимущества и недостатки долларизации по сравнению с

другими видами валютного таргетирования?

12.*Каковы преимущества монетарного таргетирования как стратегии монетар-

ной политики?

13.Что имеет решающее значение для успеха монетарного таргетирования?

Свидетельствует ли опыт монетарного таргетирования о существовании этой

проблемы?

14.*Какие методы использует центральный банк, применяющий инфляционное

таргетирование, для расширения связей с общественностью и повышения про-

зрачности монетарной политики?

15. Почему инфляционное таргетирование укрепляет независимость центрально-

го банка при проведении им монетарной политики?

16.*"Поскольку население может практически незамедлительно отследить, до-

стиг ли центральный банк поставленных монетарных целей, в то время как

необходимо некоторое время, прежде чем общественность поймет, достигну-

ты ли инфляционные цели, монетарное таргетирование повышает подотчет-

ность центрального банка по сравнению с инфляционным таргетированием."

Справедливо ли такое утверждение? Ответ поясните.

17."Поскольку инфляционное таргетирование сосредоточено на достижении

инфляционных целей, оно приводит к существенным колебаниям выпуска."

Справедливо ли такое утверждение? Ответ поясните.

18.*Каковы основные преимущества и недостатки таргетирования номинального

ВВП по сравнению с инфляционным таргетированием?

19. Каковы основные преимущества и недостатки монетарной стратегии, исполь-

зуемой ФРС, возглавляемой Аланом Гринспеном (при неявном номинальном

якоре)?

20.*Какое общее преимущество имеют монетарное таргетирование, инфляцион-

ное таргетирование и монетарная стратегия ФРС, применяющая скрытый (не-

явный) номинальный якорь?

Web-упражнения

1. Центральные банки многих стран отвечают за проведение монетарной поли-

тики. Обратитесь по адресу www. norges-bank. no и определите стратегию

монетарной политики центрального банка Норвегии. Сравните политику это-

го центрального банка с монетарной политикой ФРС.

2. Internet предлагает многочисленные источники информации по международ-

ной экономике. Темы долларизации касается множество ссылок. Обратитесь

614 ЧАСТЬ V. Международные финансы и монетарная политика

по адресу www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/2000/03/berg.htm.

Кратко изложите содержание этого отчета Международного валютного

фонда.

ЧАСТЬ VI

Монетарная

теория

Глава 22

Спрос

на деньги

Предисловие

В предыдущих главах мы уделили много внимания изучению предложения

денег и определяющих его факторов, а также роли ФРС в его формировании.

Перейдем к исследованию влияния предложения денег на уровень цен и общий

объем производства товаров и услуг в экономике (совокупный выпуск).

Влияние денег на экономику рассматривается в рамках так называемой

монетарной теории. Изучению именно этой области экономической теории

посвящена VI часть книги.

Практически всегда в экономическом анализе понятие "предложение"

соседствует с понятием "спрос". В этом смысле изучение теории денег не

является исключением. Исследование механизмов воздействия монетарной

политики на экономику включает анализ факторов, определяющих

предложение денег. Другой важнейший этап этого исследования — анализ

спроса на деньги.

Эта глава посвящена возникновению и развитию теорий спроса на деньги.

Сначала рассмотрим классические теории, разработанные в начале XX века

экономистами Ирвингом Фишером, Альфредом Маршаллом и Артуром

Сесилем Пигу. Затем прейдем к кейнсианским теориям спроса на деньги,

а в заключение рассмотрим современную количественную теорию Милтона

Фридмана.

Центральный вопрос монетарной теории — насколько объем спроса на

деньги зависит от изменения процентных ставок. Учитывая, что ответ на него

необходим для изучения влияния денег на уровень экономической активности,

мы уделим основное внимание роли процентных ставок в формировании

спроса на деньги

Количественная теория денег

Количественная теория денег была разработана экономистами классической шко-

лы в XIX — начале XX века и посвящена определению номинального объема сово-

купного дохода. Поскольку в рамках этой теории также изучается количество денег

В главе 24 мы увидим, что чувствительность объема спроса к изменению процентных

ставок существенно влияет на относительную эффективность проводимой монетарной и фи-

скальной политики.

618 ЧАСТЬ VI. Монетарная теория

на руках у населения при данном объеме совокупного дохода, ее можно считать и

теорией спроса на деньги.

Скорость денежного обращения и уравнение обмена

http: //сера. newschool. edu/het/profiles/fisher. htm

Краткая биография и обзор научных трудов Ирвинга Фишера.

Наиболее четкое описание классической количественной теории приведено

в книге американского экономиста Ирвинга Фишера Purchasing Power of Money

{Покупательная способность денег), опубликованной в 1911 году. Фишер исследо-

вал связь между общим количеством денег М (предложением денег) и совокупными

расходами на приобретение конечных товаров и услуг в экономике Р х Y, где Р — уро-

вень цен, a Y— совокупный выпуск (доход). (Совокупные расходы Рх У можно рас-

сматривать как номинальный совокупный доход или ВВП). Переменная, связываю-

щая МиР х Y, называется скоростью денежного обращения (или просто скоростью

обращения) и определяется как результат деления совокупных расходов Р х Y на ко-

личество денег М:

Скорость денежного обращения — количество оборотов, совершаемых каждой де-

нежной единицей в экономике за год. Если, например, годовой номинальный ВВП

составляет 5 трлн. долл., а количество денег — 1 трлн. долл., то скорость денежного

обращения равна 5. Это означает, что каждый доллар в среднем 5 раз в год использу-

ется для покупки конечных товаров и услуг в экономике.

Умножая обе части уравнения (22.1) на М, получаем уравнение обмена, связыва-

ющее номинальный доход, количество денег и скорость обращения:

М х V = Р х Y. (22.2)

Уравнение обмена показывает, что произведение количества денег на скорость

обращения равно номинальному доходу (номинальным расходам на приобретение

конечных товаров и услуг в экономике)

Само по себе уравнение (22.2) — не более чем тождество, выражающее правиль-

ную, по определению, взаимосвязь. Оно ничего не говорит, например, о том, увеличи-

вается ли номинальный доход Р х Y при увеличении денежной массы М, поскольку

рост М может быть компенсирован падением V, и М х V(a значит, и Р х У) не изменит-

ся. Для перехода от уравнения обмена (тождества) к теории определения номиналь-

ного дохода необходимо исследовать факторы, влияющие на скорость обращения.

В действительности Фишер сначала сформулировал уравнение обмена относительно но-

минальной стоимости трансакций в экономике РТ:

= РТ,

где Р — средняя цена трансакции, Г— количество трансакций в год, V

= РТ/М — скорость об-

ращения денег в трансакциях.

Поскольку номинальную стоимость трансакций трудно измерить, количественная теория

была сформулирована с использованием совокупного выпуска Y. Предполагая, что Т = vY, где

v — постоянный коэффициент пропорциональности, из уравнения Фишера получаем MV

vPY, или, полагая V = t^/v, уравнение (22.2).