Мишкин Фредерик С. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков

Подождите немного. Документ загружается.

ГЛАВА 6. Рисковая и временная структуры процентных ставок 189

Ключевые термины

безрисковые облигации рисковая структура процентных ставок

бросовые облигации теория ожиданий

временная структура процентных ставок теория предпочтительного сектора рынка

дефолт теория премии за пониженную ликвид-

инвертированная кривая доходности ность

кривая доходности теория сегментированных рынков

премия за риск

Вопросы и задания

На вопросы, отмеченные звездочкой, ответы приведены в конце книги (в прило-

жении "Ответы на некоторые вопросы и задания").

1. По каким облигациям премия за риск выше: по корпоративным облигациям с

рейтингом Ваа или с рейтингом С агентства Moody's? Почему?

2. *Почему процентные ставки по векселям Казначейства США ниже, чем по

свободнообращающимся банковским депозитным сертификатам крупного до-

стоинства?

3. Премии за риск по корпоративным облигациям обычно носят ациклический

характер, т.е. снижаются в период экономического подъема и возрастают в пе-

риод рецессии. Почему?

4. *"Если облигации с разными сроками погашения — хорошие субституты,

то процентные ставки по ним, скорее всего, будут изменяться синхронно".

Согласны ли вы с этим утверждением? Ответ поясните.

5. Что можно сказать о премии за срок во временной структуре, если кривая до-

ходности в среднем горизонтальна? Применима ли в этом случае теория ожи-

даний?

6. * Предполагая, что теория ожиданий корректно описывает временш/ю струк-

туру процентных ставок, рассчитайте ставки процента по облигациям со сро-

ками погашения от одного до пяти лет и начертите соответствующие кривые

доходности для следующих наборов годовых процентных ставок, ожидаемых в

ближайшие пять лет:

а) 5%, 7%, 7%, 7%, 7%;

б) 5%, 4%, 4%, 4%, 4%.

Как изменяются кривые доходности, если люди предпочитают более краткос-

рочные облигации долгосрочным?

7. Предполагая, что теория ожиданий корректно описывает временною структу-

ру процентных ставок, рассчитайте ставки процента по облигациям со сроками

погашения от одного до пяти лет и начертите соответствующие кривые доход-

ности для следующих наборов годовых процентных ставок, ожидаемых в бли-

жайшие пять лет:

190 ЧАСТЬ II. Финансовые рынки

б) 5%, 4%, 3%, 4%, 5%.

Как изменяются кривые доходности, если люди предпочитают более кратко-

срочные облигации долгосрочным?

8. *Если кривая доходности выглядит так, как показано на графике а), то как по-

ведут себя будущие краткосрочные процентные ставки? Каков прогноз для бу-

дущих темпов инфляции?

Доходность

к погашению

Срок погашения

а)

9. Если кривая доходности выглядит так, как показано на графике б), то как по-

ведут себя будущие краткосрочные процентные ставки? Каков прогноз для бу-

дущих темпов инфляции?

Доходность

к погашению

Срок погашения

б)

Ю.*Как снижение подоходного налога повлияет на процентные ставки по муни-

ципальным облигациям? Повлияет ли оно на процентные ставки по казначей-

ским ценным бумагам, и если да, то как?

Использование экономического анализа для прогнозирования

11. Как поведут себя процентные ставки по корпоративным облигациям, если

федеральное правительство гарантирует выплату долгов кредиторам при банк-

ротстве корпорации? Что произойдет с процентными ставками по казначей-

ским ценным бумагам?

12.*Как поведет себя премия за риск по корпоративным облигациям, если ставка

брокерских комиссионных на рынке корпоративных облигаций снизится?

ГЛАВА 6. Рисковая и временная структуры процентных ставок 19

13. Как поведут себя процентные ставки по муниципальным облигациям, если п(

ним будет отменено освобождение от подоходного налога? Как это повлияе:

на процентные ставки по казначейским ценным бумагам?

14.* Как изменится ваш прогноз будущих процентных ставок, если кривая доход-

ности неожиданно станет круче?

15. Как изменится наклон кривой доходности, если ожидаемые значения процент-

ных ставок внезапно снизятся?

Web-упражнения

1. Сумма дополнительных процентов, получаемых инвесторами в форме различ-

ных премий, изменяется во времени. Например, в конце 1990-х годов, когда

экономика США процветала и банкротство было редким явлением, премия за

риск дефолта была очень маленькой. В период же рецессии она увеличивается.

Обратитесь по адресу www. federalreserve.gov/releases/hl5 (истори-

ческие данные) и рассмотрите листинги облигаций с рейтингами AAA и Ваа

для трех моментов времени: самый последний, 1 июня 1995 года и 1 июня

1992 года. Постройте график для этих трех периодов (по образцу, приведенно-

му на рис. 6.1). Премии за риск постоянны или они изменяются во времени?

2. На рис. 6.7 изображен ряд кривых доходности в различные периоды времени.

Обратитесь по адресу www. bloomberg. com и выберите "Markets" вверху стра-

ницы. Найдите кривую доходности казначейских ценных бумаг. Нынешняя

кривая доходности находится ниже или выше последней кривой доходности,

изображенной на рис. 6.7? Нынешняя кривая имеет более крутой или более

пологий наклон, чем последняя кривая доходности, изображенная на рис. 6.7?

3. Инвестиционные компании стараются объяснить инвесторам сущность риска,

которому они подвергаются, покупая паи взаимных фондов облигаций. На-

пример, Vanguard тщательно анализирует риск процентных ставок и предлага-

ет альтернативные фонды облигаций с различной степенью риска. Обратитесь

по адресу http://flagship5.vanguard.com/VGApp/hnw/FundsStocks

Overview?gh_sec=y.

а) Выберите фонд облигаций, который вы порекомендовали бы инвестору, име-

ющему высокую чувствительность к риску и короткий горизонт инвестиций.

Ответ поясните.

б) Выберите фонд облигаций, который вы порекомендовали бы инвестору, име-

ющему низкую чувствительность к риску и длинный горизонт инвестиций.

Ответ поясните.

Глава 7

Фондовый рынок,

теория рациональных

ожиданий и гипотеза

эффективного рынка

Предисловие

Показатели фондового рынка публикуются практически ежедневно и находятся

в центре всеобщего внимания. В последние годы наблюдаются беспрецедентные

колебания этих показателей. В течение 1990-х годов фондовые индексы

разительно изменились: индексы Доу-Джонса и S&P 500 выросли более чем

на 400%, а индекс технологических компаний NASDAQ — более чем на 1000%.

К началу 2000 года оба индекса достигли экстремально высоких значений.

К сожалению, хорошие времена закончились, и многие инвесторы понесли

убытки. В первые годы нового тысячелетия фондовые индексы упали:

к январю 2003 года NASDAQ упал почти на 50%, а индексы Доу-Джонса

и S&P 500 - на 30%.

Поскольку многие американцы — участники фондового рынка (так,

курсы акций влияют на уровень пенсионного обеспечения), рынок акций,

несомненно, превосходит другие финансовые рынки по популярности,

будучи объектом пристального внимания обозревателей, аналитиков,

политиков и всех граждан. Эта глава посвящена закономерностям

функционирования фондового рынка.

Сначала обсудим методики, по которым вычисляются цены акций.

Теоретическое обоснование этих методик включает анализ причин, которые

вызывают ежедневные, ежечасные и ежеминутные колебания курсов акций.

Теория рациональных ожиданий помогает объяснить, как рыночные ожидания

влияют на поведение цен акций. Применяя эту теорию к финансовым рынкам,

приходим к гипотезе эффективного рынка. В последующих главах мы узнаем,

как теория рациональных ожиданий используется для обоснования денежно-

кредитной политики (см. главу 28).

Теория рациональных ожиданий — мощный теоретический инструмент. Чтобы

убедиться в его практическом значении, мы должны сравнить теоретические

выводы с эмпирическими фактами. Факты разнородны и противоречивы,

однако они показывают, что теория рациональных ожиданий хорошо объясняет

многие экономические явления.

194 ЧАСТЫ!. Финансовые рынки

Цена обыкновенной акции

http : //stocks.tradingcharts.com/

Данные фондового рынка (котировки акций).

Обыкновенная акция — основной инструмент, с помощью которого корпорации

привлекают акционерный капитал. Владелец обыкновенной акции (акционер) рас-

полагает частью чистого дохода (после уплаты налогов) и активов компании-эмитен-

та пропорционально количеству акций. Акционер имеет много прав. Важнейшие из

них — право голоса и право быть остаточным претендентом на все средства, получае-

мые фирмой (денежные потоки). Последнее право означает, что акционерам принад-

лежит остаток после уплаты по всем остальным долговым обязательствам (притяза-

ниям на активы фирмы). Владельцы акций получают дивиденды от чистых доходов

корпорации. Дивиденды выплачиваются акционерам периодически, как правило,

ежеквартально. Совет директоров фирмы утверждает размер дивидендов (опираясь

на рекомендации менеджмента). Кроме того, акционер имеет право продать акции.

Один из основных принципов финансовой деятельности гласит: стоимость любой

инвестиции равна сумме сегодняшней стоимости всех денежных потоков, генериру-

емых инвестицией на протяжении ее жизни. Например, цена коммерческого здания

отражает чистые денежные потоки (поступления от арендной платы за вычетом за-

трат), ожидаемые (согласно проекту) за все годы его эксплуатации. Аналогично сто-

имость обыкновенной акции — результат оценки в сегодняшних долларах всех буду-

щих денежных потоков, которые может получить акционер (дивидендов, выручки от

продажи акций либо и того, и другого).

Рассмотрим простейший пример оценки обыкновенной акции. Предположим,

вы, купили акцию, владеете ею на протяжении одного периода с целью получить

дивиденды, затем продаете. В этом случае имеет место однопериодная модель оцен-

ки акции.

Однопериодная модель оценки акции

Предположим, у вас есть некоторый избыток средств для инвестирования сроком

на год. По истечении года вы планируете продать акции, чтобы заплатить за учебу.

Посмотрев по телевидению CNBC или Wall Street Week, вы решили купить акции Intel

Corp. Позвонив брокеру, вы узнаете, что акции Intel сейчас продаются по 50 долл. и

приносят дивиденды в сумме 0,16 долл. в год. По оценкам аналитика из Wall Street

Week, через год акции Intel будут продаваться по 60 долл. Стоит ли вам покупать эти

акции?

Чтобы ответить на этот вопрос, вы должны вычислить сегодняшнюю стоимость

акции. Для этого следует определить текущую дисконтированную стоимость ожида-

емых денежных потоков (будущих поступлений), используя уравнение (4.1) (см. гла-

ву 4). Заметим, что в этом уравнении коэффициент дисконтирования денежного по-

тока — это скорее не процентная ставка, а требуемая доходность инвестиции в акцию.

В нашем случае денежные потоки включают одну выплату дивидендов и выручку от

продажи акций. Дисконтируя эти денежные потоки, приходим к такому уравнению

для вычисления текущей стоимости акции:

ГЛАВА 7. Фондовый рынок, теория рациональных ожиданий и гипотеза эффективного рынка 195

Р =

РЩ ^ Ъ

'о

(7.1)

(1 + к

) (1 + k

)

где Р

— текущая цена акции (ноль означает текущий период), £)гЪ, — дивиденды, по-

лученные в конце года, k

— требуемая доходность инвестиции в акцию, Р, — цена

акции в конце года (предполагаемая цена продажи).

Чтобы увидеть, как работает уравнение (7.1), вычислим цену акции Intel ъ случае,

если вы решили, что вас устроит доходность инвестиции 12%, т.е. k

= 0,12. Учитывая,

что Intel платит 0,16 долл. дивидендов в год (Div

= 0,16), а цена акции через год (по

прогнозу Wall Street Week) составит 60 долл. (P

= 60 долл.), то, подставив эти данные

в уравнение (7.1), получим:

0,16 ДОЛЛ. 60 ДОЛЛ. . СО С-7 СО ПЛ

= + = 0,14 долл. + 53,57 долл. = 53,71 долл.

(1 + 0,12) (1 + 0,12)

Наш анализ показывает, что текущая стоимость всех денежных потоков от акции

составляет 53,71 долл. Поскольку сейчас акция продается за 50 долл., вы принимаете

решение ее купить. Однако вы должны осознавать, что стоимость акции может соста-

вить меньше 53,71 долл., так как другие инвесторы могут исходить из других оценок

доходности инвестиции или размера денежных потоков.

Обобщенная модель оценки дивидендов

Используя аналогичный подход, можно расширить однопериодную модель оцен-

ки акции на любое количество периодов. Напомним, что стоимость акции — это сумма

текущих дисконтированных стоимостей всех будущих денежных потоков. Денежные

потоки в этом случае — дивиденды за п периодов плюс финальная выручка от про-

дажи акции. Обобщенная многопериодная формула оценки акции имеет вид:

J} А Р„ Р,

(1 +

*,)'

(1 + k

(1 + к

Используя уравнение (7.2) для оценки стоимости пакета акций, вначале мы оце-

ниваем стоимость пакета в некоторый момент времени в будущем, а затем вычисля-

ем его сегодняшнюю стоимость. Другими словами, для вычисления Р

следует знать

. Однако если Р

относится к весьма отдаленному будущему, она не влияет на Р

Например, текущая стоимость выручки от продажи пакета акций за 50 долл. через

75 лет при ставке дисконта 12% составит всего 1 цент (50 долл./1,12

= 0,01 долл.).

Отсюда следует, что сегодняшняя стоимость пакета акций может быть вычислена

просто как сумма текущих стоимостей дивидендов. Обобщенная модель оценки ди-

видендов получается из уравнения (7.2) без учета выручки от продажи акции в конце

периода владения:

,?,оДг

Согласно обобщенной модели оценки дивидендов, цена акции определяется толь-

ко текущей стоимостью дивидендов. А как оценить стоимость акций, которые не при-

носят дивидендов? Покупатели акций ожидают, что фирма когда-нибудь заплатит

дивиденды. Скорее всего, фирма начнет платить дивиденды вскоре после завершения

фазы быстрого роста в ее жизненном цикле.

Р = + - + + + -

а 9л

196 ЧАСТЬ II. Финансовые рынки

Обобщенная модель оценки дивидендов требует вычисления текущей стоимости

бесконечного потока дивидендов, что, по меньшей мере, тяжело. Поэтому были раз-

работаны модели, позволяющие упростить вычисления. Одна из них — модель роста

Гордона, предполагающая постоянный рост дивидендов.

Модель роста Гордона

Многие фирмы стремятся с каждым годом увеличивать свои дивиденды с посто-

янным темпом роста. Уравнение (7.3) в этом случае принимает вид:

_ Р

х (1

+ g

А, х (1 + gf Д х (1 + gY

(1 + КГ

(7.4)

(1 + k

y (1 + k

где D

— последние выплаченные дивиденды, g — ожидаемый постоянный прирост

дивидендов, k

— требуемая доходность инвестиции в акцию.

После алгебраических преобразований

получаем уравнение

А х (1 + g)

(7.5)

(К - g) iK - g)

Эта модель применима для оценки акций при следующих ограничениях.

1. Предполагается постоянный темп роста дивидендов на протяжении длитель-

ного времени. Действительно, точность модели повышается, если ожидается

постоянный темп роста дивидендов на протяжении многих лет, так как при вы-

числении текущей дисконтированной стоимости можно пренебречь влиянием

отдаленных будущих денежных потоков.

2. Предполагается, что прирост дивидендов (g) меньше, чем требуемая доход-

ность инвестиции (kj. Мирон Гордон, автор модели, доказал обоснован-

ность этого предположения. Теоретически, если бы темп роста дивидендов

превосходил ожидаемую владельцами акций доходность инвестиций, то в

долгосрочном периоде фирма достигла бы невозможно высокого уровня

развития.

Сначала умножим обе стороны уравнения (7.4) на (1 + k

)/( 1 + g), затем вычтем из резуль-

тата уравнение (7.4) и получим уравнение

^о х (1 + К) _ Р

х (1 + gT

(1+*) " " (i + KT

Если k

> g, то крайнее правое выражение близко к нулю, и им можно пренебречь. Вынося

Р„за скобки в левой части, получим:

"<1±А> _ Л

д.

.(1+*) J

Последующие преобразования приводят к уравнениям

(1 + k

) -(!+*)

1+*

А х (1 + е)

(К - в)

;

(К -*)'

ГЛАВА 7. Фондовый рынок, теория рациональных ожиданий и гипотеза эффективного рынка 197

Как рынок формирует цены акций

Предположим, вы пришли на автомобильный аукцион и можете проверить каче-

ство предлагаемых автомобилей до его начала. Вам понравилась небольшая Mazda

Miata. Во время пробной поездки вы заметили некоторый странный шум, но все же

решили выбрать именно этот автомобиль. Вы решили, что, купив его за 5000 долл.,

сможете заплатить за устранение шума, если неполадка окажется серьезной. Аукцион

начинается, и вы ждете появления Miata.

Предположим, некий другой покупатель также приметил эту машину. Во время

пробной поездки он сделал вывод, что шум — просто следствие износа тормозных

колодок и решил, что автомобиль стоит 7000 долл. Он также ждет начала торгов по

Mazda Miata.

Кто купит автомобиль и за сколько? Предположим, Miata интересует только вас

двоих. Вы предлагаете стартовую цену 4000 долл. Он поднимает до 4500 долл. Вы

называете свою максимальную цену 5000 долл. Он называет 5100. Цена превысила

максимально возможную для вас сумму, и вы прекращаете торг. Автомобиль продан

более информированному покупателю за 5100.

Этот простой пример иллюстрирует несколько важных моментов. Во-первых,

окончательную рыночную цену установил тот, кто был готов заплатить больше дру-

гих. Рыночная цена — не обязательно максимальная цена, которую можно заплатить

за товар, но она выше цены, предлагаемой другими покупателями.

Во-вторых, рыночную цену устанавливает покупатель, способный лучше других

использовать преимущества товара. Покупатель авто знал, что он может устранить

шум легко и дешево, потому и был готов заплатить за покупку больше вас. То же

самое касается и любого другого актива. Например, часть собственности или соору-

жение будут проданы покупателю, способному использовать их с большой эффек-

тивностью.

Наконец, пример показывает, какую важную роль в установлении цены играет ин-

формация. Достаточная информация о качествах актива повышает его цену за счет

снижения степени риска. Собираясь купить актив, вы не уверены в размерах буду-

щих денежных потоков. Покупатель, информированный о них лучше других, оценит

их текущую стоимость с меньшим коэффициентом дисконтирования, чем неуверен-

ный покупатель.

Применим полученные знания к оценке активов. Предположим, вы собираетесь

приобрести акцию, от которой ожидаете 2 долл. дивидендов через год. По прогнозам

рыночных аналитиков, темп роста доходов фирмы составит 3% на протяжении ряда

лет. Вы сомневаетесь как в постоянстве потока дивидендов, так и в точности прогно-

зов относительно темпов роста фирмы. В качестве компенсации за неопределенность

(риск) вы требуете 15% доходности.

Теперь предположим, что другой инвестор, Дженнифер, побеседовала со специ-

алистами, хорошо осведомленными в вопросах развития отрасли, и более уверена

в ожидаемых денежных потоках. Она требует только 12% доходности, так как чув-

ствует себя увереннее вас. В свою очередь, Бад общается с главным администратором

компании и полностью уверен в будущих денежных потоках, а потому требует только

10% доходности.

198 ЧАСТЬ II. Финансовые рынки

Какую цену каждый из инвесторов даст за акцию? Применяя модель роста диви-

дендов Гордона, получим следующие результаты.

Инвестор

Вы

Дженнифер

Бад

Ставка дисконта

15%

12%

10%

Цена акции

16,67 долл.

22,22 долл.

28,57 долл.

Вы готовы заплатить за акцию 16,67 долл., Дженнифер — 22,22, а Бад — 28,57 долл.

Наиболее уверенный инвестор готов заплатить самую высокую цену. Если участни-

ков рынка только трое, рыночная цена установится между 22,22 и 28,57 долл. Если же

вы уже купили акции, то продадите их Баду.

Таким образом, участники рынка, торгуясь, устанавливают рыночную цену. При

появлении новой информации о фирме цены изменяются, так как изменяются ожи-

дания относительно размера будущих дивидендов или степени их риска. Постоянное

обновление информации и соответствующий пересмотр ожиданий участников рын-

ка порождают постоянные колебания рыночных цен акций.

Применение теории ^xll

Монетарная политика и цены акций V

Аналитики фондового рынка внимательно прислушиваются к каждому слову председателя ФРС,

зная, что монетарная политика — важный фактор, определяющий поведение фондовых индексов.

Как монетарная политика влияет на цены акций?

Ответ на этот вопрос дает модель роста дивидендов Гордона (уравнение 7.5). Монетарная поли-

тика может повлиять на цены акций двумя путями. Во-первых, когда ФРС снижает процентные ставки,

доходность облигаций (альтернативная акциям актива) снижается, и инвесторы, скорее всего, сни-

жают требуемую доходность инвестиций в акции к

. Снижение к

ведет к уменьшению знаменателя в

уравнении (7.5), увеличению Р

и цен фондового рынка. Во-вторых, поскольку снижение процентных

ставок чаще всего стимулирует экономику, ожидаемый темп роста дивидендов g увеличивается. Это

дополнительно уменьшает знаменатель в уравнении (7.5), что ведет к еще большему повышению Р

и росту цен акций.

Как мы увидим в главе 26, влияние на цены акций — один из рычагов воздействия монетарной

политики на экономику.

Применение теории ^лР

Влияние террористической атаки 11 сентября 2001 года и скандала вокруг

Enron на фондовый рынок

В 2001 году фондовый рынок пережил два крупных потрясения: террористическую атаку 11 сен-

тября и скандал вокруг Enron. Мы можем оценить влияние этих двух шоков на цены фондового рын-

ка, вычислив цены акций на основе модели роста дивидендов Гордона.

Террористическая атака 11 сентября продемонстрировала опасность реальной угрозы терро-

ризма, способного парализовать экономику США. Новые опасения привели к пересмотру прогно-

зов развития американских компаний в сторону снижения, т.е. уменьшения ожидаемого прироста

дивидендов g в модели Гордона. Результирующий рост знаменателя в уравнении (7.5) приводит к

снижению Р

и соответствующему падению цен акций.

ГЛАВА 7. Фондовый рынок, теория рациональных ожиданий и гипотеза эффективного рынка 199

Рост неопределенности по поводу темпов развития экономики повысил также уровень требова-

ний инвесторов к доходности инвестиций в акции. Повышение к

также ведет к увеличению знамена-

теля в уравнении (7.5), снижению Р

и общему падению рыночных цен акций. В полном соответствии

с моделью Гордона сразу после 11 сентября цены акций упали более чем на 10%.

Последующие успехи США в борьбе с терроризмом и отсутствие новых террористических атак

привели к уменьшению страха и пессимизма в оценках будущего, что способствовало увеличению

д и снижению к

. Знаменатель в уравнении (7.5) уменьшился, Р

увеличилась, а в октябре и ноябре

2001 года цены фондового рынка выросли. Однако скандал вокруг Enron в начале 2002 года и об-

народование информации о том, что многие компании представляли ложные финансовые отчеты,

завышая свои доходы, заставили инвесторов усомнится в прежних оптимистических прогнозах от-

носительно темпов роста доходов компаний и будущих дивидендов. В результате ожидаемый при-

рост дивидендов д уменьшился, требуемая доходность к

увеличилась, знаменатель в уравнении (7.5)

также увеличился, что привело к снижению Р

для многих компаний и фондового рынка в целом.

События развивались в точном соответствии с нашей моделью. Оживление на фондовом рынке пре-

кратилось, рыночные цены акций поползли вниз.

Теория рациональных ожиданий

Цены акций, вычисленные на основе изложенного выше подхода, зависят от ожида-

ний экономических субъектов по поводу будущих денежных потоков. Действительно,

нет ни одного сектора экономики, в развитии которого ожидания не играли бы реша-

ющую роль. Поэтому важно исследовать формирование ожиданий. Мы сделаем это

на основе теории рациональных ожиданий, наиболее широко используемой в настоя-

щее время для описания формирования деловых и потребительских ожиданий.

В 1950-1960-х годах большинство экономистов считали, что ожидания формиру-

ются только на базе прошлого опыта. Например, ожидаемый темп инфляции обыч-

но рассчитывался в виде среднего значения прошлых темпов инфляции. Этот под-

ход к интерпретации ожиданий (концепция адаптивных ожиданий) предполагает,

что ожидания изменяются медленно, по мере изменения информации о прошлом

Следовательно, если темп инфляции в последние годы неизменно составлял 5%, то и

ожидаемый темп инфляции также составит 5%. Если инфляция поднимется до 10% в

год, то и ожидаемый темп инфляции тоже увеличится, но медленно: в первый год он

поднимется до 6%, во второй — до 7%, и т.д.

Концепция адаптивных ожиданий недостаточно адекватно описывает форми-

рование ожиданий, поскольку этот процесс происходит с учетом гораздо большего

количества информации, чем прошлые значения переменной. На ожидаемый темп

инфляции наверняка повлияют как анализ проводимой (в настоящее время и в про-

шлом) монетарной политики, так и прогноз будущих действий центрального банка.

Кроме того, люди часто меняют свои ожидания, быстро реагируя на появление но-

вой информации. Учитывая эти поправки к концепции адаптивных ожиданий, Джон

Мут разработал так называемую теорию рациональных ожиданий, которую можно

Более точно адаптивные ожидания (например, относительно темпов инфляции) выража-

ются как средневзвешенное значение прошлых значений переменной

я; = (i-*)f>v,,

где л" — адаптивные ожидания в момент времени t, л

— историческое значение переменной

в момент времени t-j, Я — константа, имеющая значение между 0 и 1.