Кузьменко Л.В., Кузьмін В.В., Шаповалова В.М., Фінансовий менеджмент: Навчальний посібник

Подождите немного. Документ загружается.

Рис. 23. Методи оцінки проектів капітальних вкладень.

1) методи дисконтування грошових потоків;

2) методи, що не враховують вартість грошей у часі.

Потреба використання методів оцінювання доцільності капіталовкладень

у підприємства виникає при:

 необхідність заміни застарілого обладнання новим;

 розширенні виробничих потужностей через оренду, купівлю готових або

побудову приміщень;

 використанні можливостей злиття з іншим підприємством;

 плануванні випуску нових виробів;

 плануванні здійснення рекламних заходів;

 інше.

Найпоширенішими методами оцінки, що передбачають дисконтування

грошових потоків є: чиста теперішня вартість та внутрішня норма

прибутковості.

Період окупності (Т) – це період часу, необхідний, для повного

відшкодування початкових інвестицій за рахунок чистих грошових надходжень

від її використання.

Коли порівнюють два чи більше проекти, перевагу надають тим, в яких

термін окупності коротший. Проте ухвалені проекти не повинні перевищувати

якийсь граничний, раніше визначений термін окупності.

Для нашого прикладу (І

= 120000 грн., потік грошових коштів (ПГК) =

52000 грн.). Пероід окупності дорівнює:

3,2

52000

120000

T

роки або 2 роки і 3

місяці.

Тепер розглянемо вартість, коли грошові надходження в різні роки різні.

Таблиця 28

141

Рік

Сума чистих грошових

надходжень, грн.

Залишок відшкодованої

суми інвестицій на

кінець року, грн.

0 - 120000

1 58000 64000

2 52000 12000

3 48000 -

Висновок: період окупності дорівнює 2 роки і частину третього року.

2 роки + 12000 : 48000 = 2,25 року або 2 роки і 3 місяці.

Такий розрахунок має два суттєві недоліки:

перший – він не враховує вартість грошей у часі;

другий – не враховує грошових надходжень в роки, наступні після

періоду окупності.

Через це в практиці доволі часто застосовують дисконтований період

окупності.

Дисконтований період окупності – це період часу, необхідний для

відшкодування диконтованої вартості інвестицій за рахунок теперішньої

вартості майбутніх грошових надходжень.

В нашому прикладі (при і = 12%, п = 3)

Таблиця 29

Рік

Сума

грошових

надходжень,

грн.

Фактор

дисконту

Сума

дисконтованих

грошових

надходжень,

грн.

Залишок

невідшкодованої

суми інвестицій

на кінець року,

грн.

0 - - - 120000

1 52000 0,8929 46431 73569

2 52000 0,7972 41454 32115

3 52000 0,7118 37014 -

Виходячи з наведених даних, дисконтований період окупності:

2 роки + (32115 : 37014) = 2,9 року

Отже, період окупності з урахуванням зміни вартості грошей більший,

ніж без урахування цього чинника.

Чиста теперішня вартість (ЧТВ) – це теперішня (дисконтована)

вартість майбутніх грошових надходжень за мінусом теперішньої вартості

чистих первісних інвестицій.

Для визначення ЧТВ проекту капітальних вкладень майбутні грошові

надходження дисконтуються із допомогою відповідної ставки дисконту. Потім

з суми розрахованої таким чином теперішньої вартості майбутніх грошових

надходжень вираховуються теперішня вартість чистих первісних інвестицій.

142

Якщо

ЧТВ >0 – інвестиційний проект доцільно прийнятий;

ЧТВ=0 – підвищення ефективності діяльності підприємства немає;

ЧТВ<0 – ефективність діяльності підприємства знизиться, проект немає

права на існування.

Приклад. Підприємство “Х”, хоче придбати устаткування вартістю

820000 грн., щоб три роки виготовляти нову продукцію. За розрахунками

фахівців щорічні грошові надходження очікуються в сумі 350000 грн., а

вартість капіталу підприємства становить 12%. Загальні майбутні грошові

надходження від інвестицій таким чином становитиме 1050000 грн. Однак для

зіставлення цієї суми з первісними інвестиціями необхідно враховувати

різницю в часі.

Враховуючи те, що річна сума грошових надходжень у нашому випадку

величина постійна, то для розрахунку ЧТВ можна використати таблицю

теперішньої вартості ануітету (при і = 12, п = 3), фактор теперішньої вартості

ануітету дорівнює 2,4018.

Теперішня вартість майбутніх грошових надходжень дорівнює:

РV = 350000*2,4018=840630 грн.

ЧТВ = 820000 – 840630 грн. = -20630 грн.

Отже, проект, що розглядається не вигідний і його слід відхилити.

Якщо сума грошових надходжень в різні роки різна, то для визначення

ЧТВ необхідно дисконтувати кожну суму окремо, для цього слід

скористуватися таблицею теперішньої вартості.

Наприклад. Припустимо, що підприємство “У” від проекту очікує такі

грошові надходження, грн.

1 рік 56000

2 рік 32000

3 рік 48000

вартість капіталу підприємства становить 12%, вартість устаткування

120000 грн.

Розрахунки зведемо в табл. 30.

Таблиця 30

Грошові надходження, грн. Фактор дисконту

Теперішня вартість

майбутніх грошових

надходжень, грн.

56000 0,8929 50002

52000 0,7972 41454

48000 0,7118 34166

143

Разом теперішня вартість 125622

Початкові інвестиції (120000)

Чиста теперішня вартість 5622

Отже, для отримання впродовж трьох років вище вказані грошові

надходження, підприємство повинно вкласти в надійні цінні папери, або

депозит 125622 грн. під 12% річних.

Початкові інвестиції (Іп) – це реальна вартість проекту з урахуванням

результатів від продажу старого обладнання та сплати податків.

Приклад.

Таблиця 31

Визначення величини початкових інвестицій

Початкові витрати Позначення

Сума

(грош.

од.)

Початковий дохід Позначення сума

Ціна нового

обладнання, машин

та ін

200000

Дохід від продажу

старого обладнання

30000

Транспортні витрати

на перевезення t

4000

Податкова знижка

на продаж старого

обладнання

зи

4800

Монтаж t

9000

Технічний контроль

mк

Податкові пільги на

інвестиції

20000

Податки на продаж

старого обладнання

под

Разом початкових

витрат

213000

Разом початкового

доходу

D 54800

Початкова вартість

проекту

Іп 158200

= V

–D= Ц

+ t

+ T

+ t

под

–d

- d

зн

- d

=213000-54800=158200 грн.

Внутрішня норма прибутковості – це ставка дисконту, за якою чиста

теперішня вартість проекту капітальних вкладень дорівнює нулю.

Метод внутрішньої норми рентабельності або прибутковості, на

відміну від попереднього методу ЧТВ, дає результати не у грошовому виразі, а

в процентному.

Таке визначення може бути використане і для вирахування внутрішньої

норми рентабельності інвестицій. Як критерій оцінки ВНР встановлюють

фінансову межу прийнятності запропонованих інвестиційних проектів. На

практиці менеджери підприємства повинні вибрати необхідний для

підприємства рівень дохідності інвестицій з урахуванням того, за якою ціною

144

залучено капітал для інвестування і який “чистий” рівень прибутковості воно

хотіло б мати при використанні.

Іншими словами, це ставка дисконта, при якій грошові надходження =

початковим інвестиціям

В умовах ануітету для визнання внутрішньої норми прибутковості

використовуємо слідуючу формулу:

3077,2

52000

120000



янадходженнгрошовіщорічніЧисті

інвестціїЧисті

дисконтаФактор

Звернувшись до таблиці теперішньої вартості ануітету, бачимо, що при п

= 3 фактор дисконту 2,3077 знаходяться між значеннями 2,2832 (при і = 15%) та

2,3216 (при і = 14%).

Це означає, що ВНП проекту має значення між 14% і 15%.

Оскільки вартість капіталу в нашому прикладі становить 12%, тоді ВНП

(14%-15%), перевищує ставку вартості капіталу підприємства.

Якщо існує необхідність в точніших розрахунках, то для визначення ВНП

слід застосовувати метод лінійної інтерполяції. (формули 1 і 2).

1) і

+ (f

– f

) : (f

– f

) * (i

– i

)

2) і

+ (f

– f

) : (f

– f

) * (i

– i

)

де і

, і

– відповідно верхня і нижня ставки дисконту, в межах якого

знаходиться значення ВНП;

та f

– значення фактору дисконту відповідно при ставці дисконту і

та

;

– значення фактора дисконту при ставці, що є внутрішньою нормою

прибутковості.

В нашому прикладі:

15% – (2,3077 – 2,2832) : (2,3216 – 2,2832) * 1% = 14,36%

або 14% + (2,3216 – 2,37077) : (2,3216 – 2,2832) * 1% = 14,36%

З методу ВНП можна вивести правило, суть якого в тому, що всі

інвестиції, які мають внутрішню норму рентабельності вищу, ніж необхідний

дохід (або бар’єрний коефіцієнт), є прийнятні. Тобто загалом можливі три

варіанти:

ВНР>БК – проект прийнятий;

ВНР<БК – проект не прийнятий;

ВНР=БК – рішення може бути різне.

Різниця між ВНР і БК показує запас фінансової міцності проекту. Окрім

того, внутрішня норма рентабельності інвестицій має низку корисних

економічних пояснень. Одне з них, наприклад, те, що ВНР може бути

145

найвищим процентом, під який підприємство може позичати гроші,

використовувати фонди, придбані в наслідок інвестицій, виплачувати кредит

тощо.

Четвертий з основних методів оцінки доцільності капіталовкладень –

визначення індексу прибутковості або облікової норми прибутковості.

Індекс прибутковості – це відношення величини середнього чистого

прибутку, одержаного внаслідок здійснення проекту капітальних вкладень, до

середньої або початкової вартості інвестицій у цей проект.

За допомогою цього індексу порівняємо теперішню вартість майбутніх

доходів із початковими інвестиціями.

ср

пр

ЧП

k 

, ЧП

ср

= ЧП : п

де k

пр

– індекс прибутковості;

ЧП

ср

– грошові потоки в період t;

n – кількість років;

–початок інвестицій.

У нашому прикладі середній чистий прибуток дорівнює:

ЧП

ср

= (16000+12000+8000) : 3 = 12000 грн.

%101,0

120000

12000



пр

Проект можна вважати прийнятим якщо к

пр

Недоліком цього показника э те, що цей показник не враховує реальних

грошових потоків, а саме вони забезпечують можливість інвестування та

реінвестування. Крім того, різні підприємства можуть використовувати різні

бази розрахунку цього показника.

Ще один метод оцінювання доцільності капіталовкладень, який не

вважають основним , але доволі часто вживають – це метод еквівалентних

річних витрат (ЕРВ). Його використовують при оцінці прийняття рішення, коли

неможливо або дуже складно прогнозувати додатковий грошовий потік (ремонт

чи придбання обладнання; альтернативні варіанти опалення, освітлення тощо).

Приклад: підприємство користується верстатом, який можна продати за

600грн, або модернізувати за 400грн. Що дасть можливість його експлуатувати

ще 5років, а потім здати на металобрухт. Альтернативний варіант - купівля

нового верстата за 1000 грн. який без модернізації прослужить 10 років, а потім

його здадуть на металобрухт. Який варіант вигідніший як ставка дисконту

становить 10% ?

ЕРВ модернізації = 1000 : 3,791=26грн.

146

де 1000 – вартість модернізації (600+400)

ЕРВ придбання нового верстата = 1000 : 6,145=651грн.

Отже, порівнюючи ЕРВ при модернізації і ЕРВ при придбанні нового

верстата, робимо висновки про доцільність того чи іншого варіанта.

Після ознайомлення з методами аналізу ефективності капіталовкладень

доцільно ознайомиться з обмеженням при використанні цих методів.

Перше обмеження пов’язане з використанням прогнозованих даних

оцінювання капіталовкладень і передбачене, що грошові потоки за весь період

реалізації проекту досить точно з прогнозовані.

Друге обмеження передбачає, що суми капіталовкладень, які

використані в розрахунках, будуть незмінними протягом усього

прогнозованого періоду.

Якщо немає певності в цих показниках, то необхідно прогнозувати не

лише величину показників, а й імовірність отримання цієї величини.

4. Вибір найбільш відповідного із прибуткових інвестиційних проектів

Раціонування капіталу – це процес вибору найбільш відповідного з

декількох інвестиційних проектів.

Необхідність раціонування обумовлена обмеженням суми засобів, що

компанія може інвестувати.

Це обмеження може існувати через внутрішні причини (інвестиційна

політика керівництва компанії) чи через зовнішній фактор (неможливості

залучення засобів кредиторів).

Різні методи оцінки можуть іноді давати протилежні результати, і

переваги того чи іншого проекту не завжди є більш раціональним.

Наприклад, не завжди проект який має велику поточну вартість є більш

прибутковим.

Допустимо, компанія «Приват» розглядає два проекти: А и В, про них

інформація слідуюча, табл. 32.

Таблиця 32

Розрахунок індексу прибутковості

Показники Проект А Проект В

Річна сума грошових

надходжень, грн.

52000 8000

Фактор дисконту (п = 3

і = 12)

2,4018 2,4018

Теперішня вартість

грошових надходжень,

грн.

124834 19214

Мінус чисті інвестиції,

грн.

120000 18000

Чиста теперішня 4894 1214

147

вартість, грн.

З даних видно, що проект А має велику ЧТВ (чисту теперішню вартість)

чим проект В, але грошові потоки цих проектів помітно відрізняються, тому

доцільно розрахувати і порівняти індекси прибутковості.

Індекс прибутковості – це відношення дисконтованих грошових

надходжень до чистих дисконтованих інвестицій.

У нашому прикладі індекс прибутковості проекту

А = 124894 : 120000 = 1,04

В = 19214 : 18000 = 1,07

Як бачимо, проект В є більш прибутковим оскільки забезпечує більшу

віддачу від інвестицій.

В умовах обмеження суми, яку можна інвестувати, нерідко виникає

потреба у виборі оптимальної комбінації обраних проектів.

Оптимальна комбінація може включати проекти менш привабливі з точки

зору ЧТВ, або іншого показника.

Наприклад, компанія має 6100000 грн. для інвестування проектів і обрані

п'ять потенційних проектів, табл. 33.

Таблиця 33

Вибір оптимальної комбінації обраних проектів

Проект

Сума

теперішніх

інвестицій, грн.

Теперішня

вартість, грн.

ЧТВ, грн.

Індекс

прибутковості

А 120000 136240 16240 1,14

В 276000 291140 15140 1,05

С 72000 86724 14724 1,2

Д 98160 103432 5272 1,05

Е 208320 220584 12264 1,06

Якщо проекти ми будемо вибирати з показників ЧТВ, то сума яка

залишиться не вистачить для фінансування проекту Е.

610000 – 120000 – 276000 – 72000 = 142000 грн.

Тому потрібно визначити оптимальну комбінацію проектів в умовах

наявних обмежень. Якщо проектів багато, то застосовують лінійне

програмування, яке передбачає:

1) визначення зміни величин;

2) визначення цільової функції і побудови її рівня;

3) визначення обмежень.

В нашому прикладі ми можемо застосувати метод “проб та помилок”, це

дасть нам можливість визначити, що оптимальною є комбінація проектів А, В и

Е.

Первісні інвестиції дорівнюють

120000+276000+208320=604320 грн.

Теперішня вартість

136240+291140+220581=647964 грн.

148

Індекс прибутковості

647964 : 604320 = 1,07

Наведений приклад показує, що в умовах раціонування капіталу, сумарна

ЧТВ інвестиційного портфеля може бути важливішою і прибутковістю, ніж

ЧТВ кожного проекту окремо.

Отже, головне питання при оцінці доцільності будь-яких інвестицій

полягає у тому, чи виправдають майбутні вигоди сьогоднішні затрати.

Інвестиції доцільні лише в тому разі, якщо вони забезпечують дохідність.

Основні методи, що їх використовують при оцінюванні доцільності

капіталовкладень, такі:

 період окупності;

 чистої теперішньої вартості;

 внутрішньої норми рентабельності;

 еквівалентності річних витрат.

При оцінці доцільності інвестування проектів необхідно враховувати

ризики, що можуть виникнути при його реалізації.

 ризик упущеної вигоди;

 ризик зниження дохідності ;

 ризик прямих фінансових втрат.

Оцінювання ризиковості доходу є основою прийняття інвестиційних

рішень. Ступінь ризику вимірюють двома критеріями:

 середнє очікування значення;

 мінливість можливого отримання результатів.

149

ГЛАВА 5. УПРАВЛІННЯ ФІНАНСОВИМ СТАНОМ

ПІДПРИЄМСТВ

Тема 1. УПРАВЛІННЯ ДЖЕРЕЛАМИ ФІНАНСУВАННЯ

1. Джерела фінансування підприємств.

2. Статутний капітал, як джерело фінансування підприємств.

3. Амортизація як джерело фінансових ресурсів підприємств.

4. Комерційні банки як джерело кредитного фінансування.

5. Оренда основних фондів (лізинг).

6. Комерційний кредит.

7. Спеціальні фонди та програми.

8. Фінансування через емісію та розміщення цінних паперів.

1. Джерела фінансування підприємств

За ринкових відносин важливе значення набуває вибір оптимальної

структури джерел фінансування підприємств. Фінансування підприємств

здійснюється за рахунок власних і залучених коштів (рис. 24).

Структура джерел фінансування підприємства залежить від багатьох

факторів:

- від оподаткування доходів підприємства;

- темпів зростання реалізації товарної продукції та їхньої

стабільності;

- структури активів підприємства;

- стану ринку капіталу;

- відсоткової політики комерційних банків;

- рівня управління фінансовими ресурсами підприємства, тощо.

Найприйнятнішим для підприємства є комплексний підхід до вибору

джерел фінансування.

Необхідно врахувати, що фінансування за рахунок власного капіталу не

приводить до виникнення зобов’язань, а за рахунок позичкового капіталу

викликає фінансові зобов’язання підприємства. Водночас треба мати на увазі,

що за всі зовнішні фінансові ресурси підприємства необхідно платити

проценти. Тому ці ресурси с предметом особливої уваги менеджерів

підприємства.

2. Статутний капiтал, як джерело фінансування підприємств

Фінансово-господарська діяльність підприємства будь-якої організаційно-

правової форми власності розпочинається з формування статутного капіталу.

Статутний капітал – це виділені підприємству або залучені ним кошти

на засадах, визначених чинним законодавством, фінансові ресурси у вигляді

150