Ван Хорн Д., Вахович Д. Основы финансового менеджмента

Подождите немного. Документ загружается.

Благодарности

ы хотели бы вьгразить нашу признательность следующим ученым, а так-

же ряду анонимных рецензентов, ценные замечания которых сыграли ог-

ромную роль при подготовке 12-го издания Основ финансового менеджмента:

Боде Акинванде (Bode Akinwande), Лондонский столичный университет

(London Metropolitan University), Великобритания

Жан Беллеманс (Jean Bellemans), VUB, Бельгия

Энрико Таллина (Enrico Gallina), Европейская школа экономики (The

European School of Economics), Италия

Питер Вент (Peter Went), университет Бакнелла (Bucknell University), США

Михаэль Воатич (Michael Woatich), Нидерланды

Мы признательны следующим лицам и организациям за разрешение пере-

печатать материалы, защищенные законом об авторском праве:

Рис. 10.3 D&B Composite Rating из Reference Book и Key to Ratings. Перепеча-

тывается с разрешения, D&B 2003, p. 269 из "What is needed to make a 'just-in-time'

system work", в журнале Iron Age Magazine, June 7, 1982. Перепечатывается с раз-

решения, Iron Age; Anheuser-Busch Companies, Inc. — за разрешение воспроизвести

их логотип и выдержку из отчета за 2002 год (2002 Annual Report), p. 34. Защище-

urers — за разрешение воспроизвести логотип The Treasurer и выдержку из статьи

"Money Market Phenomena", The Treasurer (автор — Bedell D.), May 2003. Защище-

решение воспроизвести их логотип и выдержки из материалов Alice Magos, "Ask

Alice about Ethics" и "Ask Alice about Accountants", перепечатанные из www.

toolkit. cch. com. Воспроизводится с разрешения из ССН Business Owner's

Toolkit, опубликованного и защищенного законом об охране авторских прав ССН

32 Благодарности

Incorporated; CFO Publishing Corporation за разрешение воспроизвести логотип

CFO Asia и выдержки, заимствованные из статьи "Wheel of Fortune", CFO Asia

(авторы — Winton К. и Tsui E., April 2003, p. 28-37) и статьи "Tag Time?" CFO Asia

(автор — Deady M.), February 2003, p. 16, www. cf oasia. com. Защищено законом

CFO Publishing Corporation — за разрешение воспроизвести логотип CFO и

выдержки, заимствованные из статьи "The Added Cost of Corruption", CFO

(автор — Durfee D.), January 2003, p. 18 и статьи "Natural Performers", CFO (автор —

Fink R.), June 2003, p. 37-39. Защищено законом об охране авторских прав © CFO

Psychology Today", CFO (автор — Reason Т.), December 2002, p. 19, www. cf о. com.

Group) — за разрешение воспроизвести их логотип и выдержки, заимствованные

из статьи "The dividend dilemma", CFO Europe (автор — Wood J.), December

2002 CFO Europe (www. cf oeurope. com). Используется с разрешения. Все права

защищены; The Coca-Cola Company — за выдержки из годового отчета (Annual Re-

port, 2002) и за разрешение воспроизвести ее зарегистрированные товарные знаки:

Coca-Cola и Contour Bottle. Coca-Cola и Contour Bottle являются зарегистриро-

ванными товарными знаками компании The Coca-Cola Company; Federal Reserve

Bank of New York — за выдержку из материала "The Basics of Foreign Trade and Ex-

change", September 2002, опубликованного на Web-сайте www.

newyorkfed.org/education/fx/index.html; Dell Inc.— за выдержки из

квартальных и годовых отчетов. Защищено законом об охране авторских прав

произвести их логотип и выдержку из статьи "New Accounting Standards are Having a

Big Impact on Acquisitions and Goodwill", First Tennessee Business Review, Vol. 12:3,

материала "The Big-Mac Index", опубликованного на Web-сайте www. economist.

com/markets/bigmac/displayStory.cfm?story id=1730909.

Защищено законом об охране авторских прав © The Economist Newspaper

Review — за разрешение воспроизвести их логотип и выдержку из статьи "Must

Finance and Strategy Clash?" (авторы — Barwise P., Marsh P. R. и Wensley R.), Oc-

agement Accountants — за разрешение воспроизвести логотип Strategic Finance

и выдержку из статьи "Why Automate Payables and Receivables?", Strategic

Finance (автор — Hurt S.), April 2003. Защищено законом об охране авторских

tional Business — за выдержку из статьи "Taking the Bite Out of Exporting",

International Business (автор — Resnick R.), April 1992;

Благодарности 33

Kennedy Information Inc. — за выдержку из статьи "Harmonizing Accounting

Standards", Shareholder Value Magazine, January/February 2003. Защищено за-

Автору Р. А. Маршалл — за материал "Prepare for paperless payments", 2002

ется с разрешения; The Motley Fool — за выдержки из материала, помещенного

на Web-сайте www.fool.com, и разрешение воспроизвести их логотип;

NASDAQ International Ltd. — за выдержку, заимствованную из статьи "Lessons

from the European boardroom?" The NASDAQ & International Magazine (автор —

Brummer A.), September/October 2002, p. 54-55. Защищено законом об охране

ла "Money Mechanics: A Guide to U.S. Stock Markets (release 1.2)", The NASDAQ

Stock Market Educational Foundation, Inc. (автор — Angel J.J.), 2002, p. 7. Защи-

решение воспроизвести логотип Business Finance и выдержки из статьи "A New

Chapter in Lockbox Technology", Business Finance (автор — Gamble R.H.), March

2003, p. 35-38, "Asset-Based Financing Gains Ground", Business Finance (автор —

Sammer J.), July 2003, p. 31-35 и "Divest and Conquer", Business Finance

(автор — Hansen F.), January 2003, p. 7-9, www.bfmag.com. Защищено зако-

логотип и за выдержку из статьи "The Sarbanes-Oxley Act of 2002", October 10,

2003, опубликованную на Web-сайте www.protiviti.com. Защищено зако-

и выдержку из ежегодного обзора UBS Annual Review 2002, p. 44. Защищено

и выдержки, заимствованные из статьи "Strategic Alliances: When 1 + 1 = 3", Exec

(автор — Schoeniger E.), Vol. 24:4, 2002, p. 13-18, www.unisys . com/execraag.

Exec, Vol. 25:1, 2003, p. 4 и "Being a Responsible Corporate Citizen", Exec,

за разрешение воспроизвести их логотип и выдержку из ежегодного отчета

Annual Report 2002, p. 57. Защищено законом об охране авторских прав ©

Business Information — за разрешение воспроизвести логотип Treasury & Risk

Management и выдержку, заимствованную из статьи "Bad Company?" Treasury

and Risk Management (автор — Sherman J.), March 2003, p. 34-36

(www.treasuryandrisk.com). Защищено законом об охране авторских

ва защищены.

34 Благодарности

Мы признательны Financial Times Limited за разрешение перепечатать сле-

дующий материал:

"A manager's real responsibility" © Financial Times, 30 January 2002;

"Companies go back to basics in search for cash" © Financial Times, 1 October 2002;

"A deal with strings attached" © Financial Times, 18 July 2002;

"How bigger dividends build trust" из The Financial Times Limited, 7 October

2003 ©Joe Fuller and Michael Jensen.

В некоторых случаях нам не удалось установить владельцев авторского ма-

териала, и мы будем благодарны за предоставление любой информации, которая

позволит восполнить этот пробел.

Введение в финансовый

менеджмент

Роль финансового

менеджмента

Содержание • Введение

• Суть финансового менеджмента

Инвестиционные решения

Решение о финансировании бизнеса

Решение об управлении активами

• Цель деятельности фирмы

Создание и рост стоимости компании

Проблема доверенных лиц

Социальная ответственность компании

• Корпоративное управление

Роль совета директоров компании

Закон Сарбейнса-Оксли от

2002

года.

Место и роль финансового менеджмента

в компании

• Структура книги

Основы финансового менеджмента

Приобретение и управление активами

Финансирование бизнеса

Специализированные сферы финансового

менеджмента

• Резюме

• Вопросы

• Рекомендуемая литература

После изучения материала главы 1 вы должны уметь:

• объяснить, почему в наше время так важна роль

финансового менеджера;

• описать финансовый менеджмент с точки зрения

трех основных областей принятия решений,

с которыми приходится иметь дело финансовому

менеджеру;

• определить цель фирмы и понимать, почему

максимизация благосостояния акционеров

превалирует над другими целями;

• понимать потенциальные проблемы,

обусловленные разделением на руководителей

корпорации и ее владельцев (т.е. проблемы,

связанные с тем, что руководители выполняют

роль доверенных лиц владельцев компании);

• продемонстрировать понимание сущности

корпоративного управления;

• обсудить вопросы, касающиеся социальной

ответственности фирмы;

• понимать основные обязанности финансовых

менеджеров и разницу между казначеем и

главным бухгалтером-контролером,

Постоянное повышение благосостояния акционеров —

конечная цель всей нашей деятельности.

Роберто Гоизуета,

бывший исполнительный директор

компании Coca-Cola

инансовый руководитель высшего звена (финансовый директор, фи-

нансовый менеджер) играет весьма значительную роль в современной

компании. Однако так было не всегда. Почти всю первую половину XX столе-

тия финансовые руководители занимались в основном привлечением средств,

необходимых для развития бизнеса компании, и организацией эффективного

использования ее денежных ресурсов, и этого казалось вполне достаточно.

Все большее распространение в финансовом анализе в 1950-е годы концепции

приведенной стоимости заставило финансовых руководителей расширить

сферу своих обязанностей и взять на себя функцию отбора долгосрочных ин-

вестиционных проектов компании.

В наши дни все большее влияние на финансовых руководителей начинают

оказывать внешние факторы бизнес-среды. Практически ежедневно им при-

ходится сталкиваться с такими проблемами, как резкое усиление конкурен-

ции, значительное ускорение научно-технического прогресса, инфляция и ко-

лебания процентных ставок, неопределенность экономического развития во

всем мире, неустойчивость валютных курсов, изменения в налоговом законо-

дательстве, а также этические соображения. Все эти факторы им приходится

учитывать при решении конкретных финансовых вопросов. В результате

стратегическая роль финансов, как никогда ранее, приобрела жизненно важ-

ное значение для развития корпорации. Финансовый менеджер теперь "играет

в команде" в общем стремлении фирмы к приумножению ее стоимости. "Тра-

диционный образ действий" уже не отвечает требованиям современного мира,

в котором привычные методы деятельности быстро устаревают. Следователь-

но, современный финансовый менеджер должен обладать гибкостью, которая

позволяла бы ему адаптироваться к изменяющимся условиям внешнего окру-

жения его фирмы. В противном случае она не сможет выжить.

Уже завтра, в дополнение к традиционным показателям успешной деятельно-

сти финансового менеджера, будет необходимо использовать новые, позволяющие

оценить то, насколько эффективно он учитывает влияние факторов неопределен-

ности. Такой новый подход нужен для оценки альтернативных вариантов опреде-

ленных действий финансового менеджера. Речь идет о таких ситуациях, когда ру-

ководство компании стоит перед выбором: остановить операцию либо продолжить

ее выполнение. Причем последний может предполагать несколько разных вариан-

тов действий. Бывает, что правильное решение заключается в том, чтобы выпол-

нить какое-то действие, не представляющее особой ценности сегодня, однако по-

зволяющее достигнуть серьезных результатов в будущем.

Часть

Введение

финансовый менеджмент

Если вы решили стать финансовым менеджером, то ваши способности

адаптироваться к изменяющимся условиям, привлекать денежные средства,

инвестировать их в необходимые активы и грамотно управлять ими, несо-

мненно, проявятся в росте экономических показателей компании и в успехах

экономики в целом. Нерациональное использование ресурсов ведет к замед-

лению темпов экономического роста. Когда потребности членов общества ос-

таются неудовлетворенными из-за неправильного распределения ресурсов,

это может нанести серьезный ущерб развитию страны. В любой экономике

эффективное распределение ресурсов жизненно важно для обеспечения ее оп-

тимального развития. При этом следует также обеспечить максимальное

удовлетворение личных потребностей граждан. Таким образом, эффективные

действия финансового менеджера в сфере приобретения, финансирования и

управления активами способствуют деятельности его фирмы и вносят опре-

деленный вклад в жизнеспособность и рост экономики в целом.

Финансовый менеджмент, или управление финансами (financial mana-

gement), касается решений по приобретению, финансированию и управлению

активами, направленных на реализацию определенной цели. Таким образом,

управленческие решения в области финансового менеджмента можно отнести

к следующим трем основным сферам операций с активами: инвестиции, фи-

нансирование и управление ими.

Финансовый менеджмент (financial management)

Управленческие решения по приобретению, финансированию и управлению акти-

вами, направленные на реализацию определенной цели.

Инвестиционные решения

Инвестиционные решения (investment decision) — самые важные из трех ос-

новных сфер принятия решений с точки зрения создания и роста стоимости

компании. Принятие инвестиционных решений начинается с определения сум-

марной величины активов, необходимых данной фирме. Представьте себе ба-

лансовый отчет фирмы. Его правая часть показывает обязательства и собствен-

ный капитал компании, тогда как цифры слева свидетельствуют об активах

фирмы. Деятельность финансового менеджера непосредственно отражается на

размере и структуре активов фирмы. Например, ему следует решить, какую

часть активов должны составлять денежные средства, а какую — материально-

производственные запасы. Кроме того, нельзя игнорировать и обратную сторону

инвестиций— изъятие капиталовложений. Активы, использование которых

с экономической точки зрения нецелесообразно, возможно, придется сократить,

ликвидировать или заменить.

Глава 1. Роль финансового менеджмента

Решение о финансировании бизнеса

Вторым важным типом решений, которые приходится принимать руково-

дству фирмы, является решение о финансировании бизнеса (financing decision).

Здесь финансовому директору придется задуматься о структуре правой части

балансового отчета. Способы финансирования деятельности фирм в разных

отраслях экономики существенно различаются. Для некоторых компаний ха-

рактерны относительно высокие суммы долгового финансирования, тогда как

у других оно практически отсутствует. Имеет ли какое-то значение исполь-

зуемый тип финансирования? А если да, то почему? И следует ли считать оп-

тимальным вариантом некое сочетание различных видов финансирования?

Кроме того, политика выплаты дивидендов должна рассматриваться как

неотъемлемая часть решений руководства фирмы о финансировании ее дея-

тельности. Коэффициент выплаты дивидендов (процентное отношение диви-

дендов к прибыли компании) определяет, какая часть прибыли остается

в фирме. Чем большую долю текущей прибыли оставляет себе компания, тем

меньше денег приходится на текущие выплаты дивидендов. Поэтому финан-

совый руководитель должен обеспечить разумный баланс между той частью

прибыли фирмы, которая направляется на выплату дивидендов ее акционе-

рам, и той частью, которая остается в распоряжении фирмы и может исполь-

зоваться на финансирование ее развития.

Коэффициент выплаты дивидендов (dividend-payout ratio)

Ежегодный размер дивидендов в денежном виде, деленный на величину годовой

прибыли, Альтернативный вариант расчета коэффициента выплаты дивидендов, ди-

виденды в расчете на одну акцию, деленные на величину прибыли в расчете на од-

ну акцию. Коэффициент выплаты дивидендов показывает, какой процент прибыли

компании выплачивается (деньгами) ее акционерам,

После выбора источников и структуры финансирования финансовый ру-

ководитель должен принять решение о том, как наилучшим образом привлечь

необходимые средства. Для этого ему необходимо четко понимать процессы

получения краткосрочных займов, заключения договора долгосрочной аренды

необходимых активов, проведения переговоров о выпуске облигаций или ак-

ций своей компании.

Решение об управлении активами

Третье важное решение, которое должно принять руководство фирмы, каса-

ется управления активами (asset management decision). После того как будут

приобретены активы и обеспечено надлежащее финансирование для развития

бизнеса, необходимо наладить эффективное управление ими. Различные активы

накладывают на финансового менеджера разную степень ответственности. Так,

он должен уделять больше внимания управлению оборотными средствами, не-

жели основными. Значительная доля ответственности за управление последни-

ми возлагается на руководителей производственных подразделений, которые их

используют.

40 Часть I. Введение в финансовый менеджмент

Говорить об эффективности тех или иных решений в области финансового

менеджмента можно лишь тогда, когда имеется определенная цель, достиже-

нию которой он служит. Поэтому требуются вполне конкретные стандарты,

позволяющие оценить степень эффективности финансовых решений. Не-

смотря на то что руководство фирмы может преследовать самые разные цели,

в этой книге мы предполагаем, что цель фирмы заключается в максимизации

благосостояния (wealth) ее нынешних владельцев.

Обыкновенные акции, которыми владеет акционер, — это наглядное свиде-

тельство его права собственности на соответствующую долю капитала корпо-

рации. Богатство акционеров определяется рыночной ценой обыкновенных

акций корпорации; цена же, в свою очередь, отражает качество всего спектра

финансовых решений, касающихся инвестиций, финансирования и управле-

ния активами фирмы. Основная идея, которую мы хотим донести до читате-

лей, заключается в том, что об успехе любого решения руководства компании

можно судить по тому, как оно в конечном счете сказывается на курсе акций.

Создание и рост стоимости компании

Максимизация прибыли (profit maximization) нередко подается как вполне

приемлемая цель деятельности фирмы. Однако, руководствуясь ею, менеджер

может демонстрировать рост прибылей, просто привлекая средства за счет выпус-

ка акций и покупая на них казначейские векселя. Для большинства фирм в конеч-

ном счете это будет означать снижение доходов ее акционеров, т.е. значение коэф-

фициента "прибыль на акцию" (earnings per share — EPS) будет уменьшаться. Ис-

ходя из этого максимизация EPS нередко представляется как улучшенная версия

максимизации прибыли. Однако максимизацию EPS нельзя считать целью, кото-

рая может полностью нас устраивать, поскольку этот показатель не отражает ни

срока достижения, ни продолжительности получения ожидаемой прибыли.

Максимизация прибыли (profit maximization)

Максимизация прибыли фирмы, остающейся после уплаты налогов (earnings after

taxes — EAT).

Прибыль на акцию (earnings per share — EPS)

Прибыль после уплаты налогов (EAT), деленная на количество выпущенных в обра-

щение обыкновенных акций фирмы,

Можно ли считать инвестиционный проект, который через пять лет принесет

компании прибыль в размере 100 тыс. долл., более ценным, чем тот, который в те-

чение последующих пяти лет будет обеспечивать получение ежегодной прибыли

в размере 15 тыс. долл.? Ответ на этот вопрос зависит от стоимости денег во вре-

мени (временной ценности денег) для фирмы и инвесторов, получающих процент

от прибыли. Вряд ли найдется много акционеров, которым понравится проект,

предусматривающий получение первой прибыли через 100 лет, даже если она

обещает быть очень большой. Следовательно, в нашем анализе необходимо учи-

тывать временш/ю картину поступления прибыли.