Стельмах В.С. Монетарна політика Національного банку України: сучасний стан та перспективи змін

Подождите немного. Документ загружается.

191

інтерпретації таргету. Це питання полягає у визначенні допустимого зна-

чення на яке показник інфляції може відхилятися від заданого орієнтиру.

Більшість країн, що впровадили інфляційне таргетування, надали пе-

ревагу гнучкій числовій інтерпретації цілі, що передбачає знаходження

показника інфляції у заздалегідь визначеному діапазоні. У межах такого

підходу розрізняють два види діапазону – з оголошеним середнім значен-

ням і лише з зазначеними граничними межами.

У деяких країнах (Колумбія, Чехія (період з 2001 – 2004), Таїланд,

ПАР, Нова Зеландія) показник інфляції повинен знаходитися у визначе-

ному діапазоні без уточнення середнього значення, яке, власне, і є число-

вим значенням таргету. Введення діапазону, як числової інтерпретації тар-

гету, може бути пояснено з точки зору залучення цими країнами досвіду

Нової Зеландії, де центральний банк в угоді з Урядом щодо дотримання

рівня інфляції завжди зазначає саме діапазон, але не середнє значення.

Цей підхід, крім зазначених країн, не отримав широкої підтримки.

Це пов’язано з тим, що по-перше, навіть за сприятливих умов, довго-

строкової стабільності і позитивних результатах від впровадження режиму

таргетування інфляції, в суспільстві завжди буде присутня невпевненість

щодо можливості центрального банку за допомогою інструментів грошо-

во-кредитної політики регулювати рівень цін в країні [269]. Введення не-

чіткого числового діапазону (тобто без визначення середнього рівня) не

дає можливості суспільству оцінити поведінку центрального банку. В да-

ному випадку відхилення від середнього значення не може бути розціне-

но, як зростання ризику недотримання встановленого таргету. Така невиз-

наченість може створити тиск на центральний банк як з боку Уряду, так і з

боку економічних суб’єктів щодо обов’язковості утримання інфляції в

межах діапазону, незважаючи на ймовірний вплив зовнішніх шоків. У під-

сумку це призведе до невиправданих втрат як центрального банку, так і

економіки в цілому, падіння довіри суспільства, політичної кризи.

По-друге, вихід числового таргету за межі діапазону завжди створює

більш негативне враження і занепокоєння у суспільстві, ніж відхилення

від крапкового значення [239; 241].

По-третє, межі діапазону завжди сприймаються як «критичні» точки і

наближення до них завжди буде знаходитися в епіцентрі уваги суспільства

(принаймні ЗМІ і Уряду). Особливо це важливо у тому випадку, коли об-

раний короткостроковий горизонт таргетування.

Як видно, два останніх зауваження стосуються також числової інтер-

претації таргету з визначеним середнім. Не зважаючи на це, більшість кра-

їн, що запровадили режим таргетування обрали саме такий числовий ви-

гляд таргету – тобто числовий діапазон з оголошеним середнім значенням.

Серед таких країн можна зазначити Бразилію, Канаду, Чилі, Чехію (почи-

наючи з 2005), Угорщину, Ісландію, Перу, Польщу, Швецію. Значення

192

відрізка між центральним середнім значенням і межами коливається від

2,5% (Бразилія) до 1% (наприклад, Канада, Чилі). В останні два роки,

особливо серед країн, що тільки впровадили режим інфляційного таргету-

вання (Туреччина, Румунія) спостерігається подальша еволюція гнучкої

інтерпретації інфляції – оголошення в якості цілі лише певне числове зна-

чення таргету, а так звану «зону невпевненості» (тобто фактично діапазон)

зазначати в частині, що стосується можливих відхилень. Такий підхід не

можна інтерпретувати як жорстку ідентифікацію таргету, тому що «зона

невпевненості» має досить широкий числовий розмах. Крім цього проце-

дура відповідальності за недотримання поставленого числового значення

таргету обмежується лише публічним звітом щодо причин, які призвели

до такого відхилення.

Незважаючи на зазначені недоліки, дослідники зазначають дві ключо-

ві причини на користь вибору гнучкої числової інтерпретації таргету. По-

перше, в умовах недосконалості ринкових відносин (особливо в перехід-

них та трансформаційних економіках) важливо мати можливість проводи-

ти гнучку грошово-кредитну політику, метою якої може бути не тільки

цінова стабільність, але і стабільність валютного курсу. По-друге, комбі-

нування діапазону і горизонту таргетування може використовуватися як

для проведення стабілізаційних заходів, так і для стимулювання економі-

чного зростання, зниження безробіття тощо. Необхідною умовою для цьо-

го є чітке уявлення дії трансмісійного механізму протягом коротко- та се-

редньострокового періоду, що не завжди можливо в умовах недостатньо

розвинутої економіки.

Жорстка числова ідентифікація таргету виражається у оголошені кон-

кретного значення (крапки) і характерна для розвинутих країн, таких як

Великобританія, Норвегія та ЄЦБ. Наприклад, в огляді монетарного ре-

жиму Великобританії зазначено, що «інфляція вище 2% так само є непри-

пустимою як і значення, що є нижче цього рівня».

Як вже зазначалось, переваги від запровадження жорсткої числової

ідентифікації полягають у тому, що по-перше крапкове значення (особли-

во в поєднанні з середньостроковим горизонтом) є добрим орієнтиром для

суб’єктів господарювання відносно перспектив щодо розвитку економіч-

ної ситуації в країні, а відтак – позитивно впливає на очікування суспільс-

тва, іноземних інвесторів; по-друге, встановлення крапкового значення є

ознакою спроможності центрального банку не тільки передбачити розви-

ток економічної системи і впливати на її стан шляхом реалізації грошово-

кредитної політики, але й займати провідне місце в інституціональній сис-

темі органів державного управління, що не потребує додаткової норматив-

но закріпленої незалежності центрального банку.

193

Характерними рисами режиму жорсткої числової інтерпретації цілі є,

по-перше, відсутність обумовлених випадків

, коли фактичне значення

інфляції може відхилятися від попередньо встановленого, по-друге, вузь-

кий коридор допустимих відхилень (не більше 1%), по-третє, крім пояс-

нень, що спричинило відхилення від значення поставленої цілі надається

перелік дій центрального банку, які необхідно здійснити з метою повер-

нення інфляції до таргетованого значення.

І останнім, але не менш важливим за попередньо визначені технічні

характеристики, є формат підзвітності та відповідальності центрального

банку за дотримання встановленого значення таргету.

Як вже зазначалось, основою ефективності режиму таргетування інф-

ляції є розуміння суспільством дій центрального банку, іншими словами

центральний банк (за участю Уряду) повинен гарантувати цінову стабіль-

ність протягом визначеного часового горизонту шляхом реалізації власної

грошово-кредитної політики. Враховуючи той факт, що показник інфляції

(як власне і більшість інших статистичних показників) неможливо виміря-

ти окремим суб’єктам господарювання апріорі буде присутня недовіра до

його значення, яка поглиблюватиметься внаслідок недосконалої системи

підзвітності та відповідальності центрального банку.

Система підзвітності складається з двох складових: нагляду керуючих

органів державного управління і публікація звітів.

З точки зору інституційної підзвітності нагляд

за проведення грошо-

во-кредитної політики здійснюється Урядом (Канада, Великобританія, Іс-

ландія, Таїланд), Парламентом (Угорщина, Чехія, Південна Корея, Польща,

Швеція), а також одночасно обома гілками влади (Австралія, Чилі, Мекси-

ка, Нова Зеландія, Норвегія, ПАР). Подання звітів відбувається в середньо-

му раз на місяць і його результати публікуються у ЗМІ. Іншими словами –

оголошення рішень (але не протоколів їх прийняття!) щодо змін у грошово-

кредитній політиці є інструментом комунікації центрального банку.

Відношення до цього як серед науковців, так і практиків неоднознач-

не. Це пов’язано з думкою, що така підзвітність є зайвою (центральні бан-

ки і без цього налагоджують комунікаційні канали шляхом проведення

брифінгів, прес-конференцій, випуску прес-релізів тощо) і що більш важ-

ливо – може обмежувати інструментальну незалежність центрального

Наприклад, внаслідок несподіваного зростання зовнішніх цін (Чехія, Нова Зеландія,

Філіппіни, Польща, ПАР), різкі коливання непрямих податків (Швеція, Філіппіни, Нова

Зеландія), коливання цін на продукцію аграрного сектору (Чехія, Філіппіни, Польща),

несподіваний притік капіталу (ПАР), коливання цін на нерухомість тощо.

У даному контексті нагляд розуміється як надання звіту центральним банком органам

державного управління щодо рішень, які стосуються грошово-кредитної політики. Мож-

ливість впливу на самі рішення обмежені відповідно положення про інструментальну

автономію центрального банку.

194

банку. В цілому така думка є слушною, з огляду на те, що це може створи-

ти тиск на окремих членів комітету, який приймає рішення щодо прове-

дення монетарної політики, тому протоколи прийняття рішень публікують

лише Корея, Польща та Великобританія, але з лагом біля 3 місяців (Поль-

ща і Корея). Решта країн публікує лише звіт, який має визначену структу-

ру: надання оцінки виконання грошово-кредитної політики, передумови та

фактори, що вплинули на рішення щодо зміни грошово-кредитної політи-

ки, ризики, які можуть вплинути на досягнення поставленого таргету.

Враховуючи той факт, що грошово-кредитна політика має такі важли-

ві наслідки для суспільства, питання відповідальності за результат також

потребує окремої уваги. Необхідно пояснити, що в даному контексті від-

повідальність приймає форму конструктивного обговорення, а не політич-

ного тиску або репресій. Формат обговорення проблеми відхилення зале-

жить від того, який орган державного управління встановлює таргет, –

уряд, центральний банк або обидва інститути разом та від вигляду таргету.

Відповідальність і підзвітність центрального банку є не тільки і не

стільки процес інформування про результати грошово-кредитної політики

центральних органів законодавчої і виконавчої влади. Подання відповід-

ного звіту передбачає публічну реакцію з їх боку у випадку, коли їх дії

призводять до відхилення фактичного значення інфляції від таргету. Кін-

цевою метою є врегулювання причин порушення режиму, наслідком чого

може бути зміна виду і значення таргету.

Важливим елементом підзвітності центрального банку і, одночасно,

комунікаційної політики, є публікація Інфляційного звіту і Звіту з моне-

тарної політики. Зазначені документи дають можливість суспільству не

тільки отримувати інформацію про хід проведення центральним банком

грошово-кредитної політики, але і формувати власні очікування щодо по-

дальшого розвитку економіки країни. У свою чергу це накладає на центра-

льний банк додаткову відповідальність відносно прозорості у проведення

проголошеної грошово-кредитної політики.

У цілому вибір режиму грошово-кредитної політики залежить від кола

завдань, що поставлені перед органами державного управління, особли-

востями економічної системи та її місця в системі міжнародного розподілу

продуктивних сил.

Безумовними перевагами режиму інфляційного таргетування та ін-

шими режимами грошово-кредитної політики є:

– визначення номінального якоря, наслідки досягнення якого є зрозу-

мілими для суспільства;

– гнучкість у виборі та застосування інструментів грошово-кредитної

політики, що є безумовним стимулом подальшого розвитку фінансового

ринку, стабілізації попиту на гроші.

195

Результати зазначеного режиму в значній мірі залежать від повноти

інституційних і макроекономічних передумов, відсутність яких матиме,

безумовно, негативний вплив на ефективність дії грошово-кредитної полі-

тики, орієнтованої на цінову стабільність.

3.2. Перспективи переходу Національного банку України

до режиму монетарної політики, що базується

на ціновій стабільності

На думку більшості дослідників [4; 95; 102; 142; 140; 230], які вивчали

проблематику реформування грошово-кредитної системи, на сучасному

етапі економічного розвитку України найбільш адекватним є режим тар-

гетування інфляції. Але пропоновані підходи щодо механізму його запро-

вадження мають розбіжності.

Так, узагальнюючи міжнародний досвід і результати досліджень як інозе-

мних, так і вітчизняних дослідників, можна визначити два основних підходи.

Відповідно першого, вважається за необхідне, використовуючи нако-

пичений міжнародний досвід і наявну інформацію про роботу вітчизняно-

го механізму монетарної трансмісії, запровадити режим прямого інфля-

ційного таргетування. Вихідною точкою повинно стати підписання спіль-

ного меморандуму між Урядом і оголошення в якості таргету одного зі

значень індексу цін (швидше за все індекс споживчих цін). У подальшому

передбачається відповідне удосконалення механізму інфляційного тарге-

тування в результаті трансформації впливу інструментів монетарної полі-

тики на фінансовий ринок та реальний сектор економіки. Останнім і най-

більш яскравим досвідом такого підходу є досвід Сербії.

Другий підхід є більш обережним і відповідно нього пропонується по-

етапний перехід до режиму таргетування інфляції в залежності від створення

відповідних як макроекономічних та і інституційних передумов. Це випливає

з того, що наразі існують суттєві ризики щодо отримання позитивних резуль-

татів так як майже всі суперечливі питання та передумови, необхідні для

ефективного запровадження режиму інфляційного таргетування, знаходяться

або поза межами впливу Національного банку України, або можуть вирішу-

ватися ним тільки за участю інших органів державного управління.

Особливістю реалізації грошово-кредитної політики Національним

банком України є те, що у вітчизняному правовому полі існують засади,

відповідно яких можна зробити висновок щодо адекватності діючих зако-

нодавчих та правових актів умовам монетарного режиму, який базується

ціновій стабільності.

По-перше, Національний банк України відповідно до Закону України

«Про Національний банк України» має достатній рівень незалежності як в

контексті гарантування незалежного статусу голови та членів правління

Національного банку України, так і в оперативному виборі інструментів

для досягнення поставлених цілей.

196

По-друге, згідно статті 24 Закону України «Про Національний банк

України» Основні засади грошово-кредитної політики розробляються ви-

ходячи із значень обсягів валового внутрішнього продукту, рівня інфляції,

розміру дефіциту державного бюджету та джерел його покриття, платіж-

ного та торгового балансів, які затверджуються Кабінетом Міністрів Укра-

їни. Так, починаючи з 2006р. в Основних засадах грошово-кредитної полі-

тики акцент поступово зміщується в бік пріоритетності дотримання саме

цінової стабільності грошової одиниці. Наприклад, в Основних засадах

грошово-кредитної політики на 2009 р. зазначено, що «внутрішні аспекти

стабільності національної грошової одиниці будуть розглядатимуться в

контексті необхідності забезпечення цінової стабільності, головним кри-

терієм якої слугуватиме динаміка індексу споживчих цін» [125]. Одночас-

но, Національний банк України поступово відмовляється від практики ак-

центування уваги в Основних засадах на публікації значень деяких макро-

економічних показників, які можуть хибно трактуватися як орієнтири

грошово-кредитної політики [123, 124, 125].

На нашу думку, рішення щодо переходу до нової монетарної стратегії

повинно прийматися спільно з Урядом, з паралельним переглядом деяких

нормативних актів, які стосуються насамперед координації грошово-

кредитної і фіскальної політики і, що особливо важливо, – з чітко пропи-

саним механізмом вирішення суперечок.

Крім зазначених проблемних питань, які можуть суттєво вплинути на

ефективність запровадження режиму таргетування інфляції, необхідно на-

звати деякі особливості функціонування вітчизняної економічної системи,

які потребують поетапного, еволюційного підходу до їх вирішення.

Однією з основних умов введення режиму таргетування інфляції є

впровадження плаваючого валютного курсу. Однак, існує ряд факторів,

які вимагають від Національного банку України підтримки відносної ста-

більності курсу гривні, що, у свою чергу, потребує подальшого здійснення

інтервенцій на валютному ринку.

По-перше, стабільність економічного зростання української економіки

знаходиться в значній залежності від стану експорту товарів і послуг.

Швидкий перехід до режиму плаваючого валютного курсу може призвес-

ти до негативних наслідків, які будуть виражатися у зниженні конкурен-

тоздатності вітчизняних підприємств на світових ринках. Результатом

цього може бути гальмування зростання темпів реального ВВП, зниження

ефективності або навіть відмова від проведення подальших реформ сис-

теми, що, у свою чергу, негативно позначиться на довірі населення до ор-

ганів державного управління.

По-друге, наявність значного рівня доларизації фінансового і реально-

го секторів економіки в сукупності зі зростанням валютних ризиків унас-

лідок різкої зміни режиму обмінного курсу може призвести до порушення

існуючих фінансово-виробничих відносин між суб’єктами господарюван-

197

ня, посилення кредитних ризиків, наслідком чого може бути зниження

рівня фінансової стійкості банківської системи.

Враховуючи наявну доларизацію, досить важко спрогнозувати як саму

реакцію, так і її результати, внаслідок навіть незначних коливань обмінно-

го курсу гривні до долара США. У будь-якому випадку стрімкий перехід

до плаваючого обмінного курсу зі значним рівнем волатильності може

призвести до зростання соціальної напруги.

Усунення проблеми фіскального домінування повинно відбуватися та-

кож поетапно. Це пов’язано з необхідність запровадження ряду структур-

них реформ, що стосуються бюджетної політики, оскільки основною при-

чиною наявності фіскального домінування в Україні є низький рівень до-

хідної бази бюджету і відсутність належного контролю за ефективністю ви-

користання бюджетних коштів. Причому на першому етапі необхідно ви-

рішити концептуальні питання, що суттєво вплинуть на прозорість і перед-

бачуваність бюджетної політики – здійснення вибору моделі бюджетних

відносин і побудова бюджетної стратегії на середньостроковий період.

Як уже зазначалось, вирішення цих питань повинно відбуватися поетап-

но, в комплексі зі структурними реформами. При цьому монетарна стратегія,

яка ґрунтується на ціновій стабільності, є їх невід’ємною складовою. Тому, з

метою збереження адекватності грошово-кредитної політики, економічним

перетворенням пропонується механізм поетапного переходу до використання

інфляційного орієнтира як головної цілі грошово-кредитної політики.

Перший етап, на нашу думку, повинен полягати в запровадженні

«спрощеного» режиму таргетування інфляції. Цей режим є перехідним і за

цей період повинні бути створені необхідні передумови для запроваджен-

ня монетарної стратегії, метою якої буде цінова стабільність.

Заходи, що пропонуються провести протягом першого етапу:

1. Укласти угоду між Урядом і НБУ щодо переходу до нової грошово-

кредитної стратегії – таргетування інфляції. Обов’язковими пунктами цьо-

го документа повинні бути:

а) спільні цілі (Національного банку України і Уряду України), які не-

обхідно досягти в результаті впровадження нової стратегії грошово-

кредитної політики – таргетування інфляції;

б) перелік заходів з боку Уряду і НБУ, які будуть застосовані з метою

дотримання проголошеного значення таргету;

в) основні заходи спільної комунікаційної політики Національного

банку і Уряду, метою яких є підвищення інформативності громадськості

про результати і можливі наслідки від проведення політики, основаної на

ціновій стабільності;

д) додаток до цього документа повинен включати план дій Уряду

України і Національного банку України, які необхідно виконати в рамках

переходу до повного таргетування інфляції. Серед них обов’язково повин-

ні бути зазначені: а) комплексна програма «амністії» тіньових коштів на-

селення; б) спільні дії Уряду і Національного банку України, спрямовані

198

на зниження рівня доларизації економіки; в) заходи, які спрямовані на ре-

форму вітчизняного фондового ринку. Основною метою Національного

банку при проведенні цієї реформи повинно бути поетапне розширення

участі банків у роботі фондового ринку. У межах цієї програми необхідно

передбачити створення центральної депозитарної системи, розширення

обсягів операцій на внутрішньому ринку державних боргових зобов’язань,

заборону банкам бути закритими акціонерними товариствами, впровад-

ження обов’язкового продажу акцій на відкритих ринках.

2. Створити й опублікувати стратегічний документ відповідно до яко-

го буде визначений об’єкт (індекс споживчих цін) монетарної політики і

його основні технічні характеристики протягом середньострокового періо-

ду (3 роки). Основою для створення цього документа повинні бути: а) се-

редньострокова концепція (або стратегія) державної бюджетної політики

(не менше ніж на три роки), яка містила б узгоджене цільове значення

ключових макроекономічних показників економічного розвитку, б) мемо-

рандум між Урядом і НБУ.

3. Розпочати публікацію Національним банком України поточного

значення і прогноз показника інфляції, який вибраний у якості таргету.

4. Вжити заходи, які спрямовані на посилення ролі процентної політи-

ки в системі грошово-кредитного регулювання у поєднанні з поступовою

лібералізацією регулювання валютного ринку.

5. Розробити програму розвитку системи альтернативних напрямів

розміщення населенням фінансових активів, якими можуть виступати ак-

тиви громадських фондів (пенсійних, фондів страхування та інших).

Як показує світовий досвід, жодна країна з перехідною економікою,

що запровадила режим таргетування інфляції, не відмовилась одночасно

від підтримки режиму керованого обмінного курсу. Це пов’язано з тим,

що на початкових етапах переходу до режиму повного таргетування інф-

ляції, з метою зниження негативного ефекту внаслідок різких структурних

змін, необхідним є дотримання стабільності обмінного курсу, що, у свою

чергу, потребує достатнього обсягу золотовалютних резервів. Таким чи-

ном, необхідним є поступове збільшення резервів у заздалегідь визначе-

них обсягах за допомогою проведення інтервенцій на валютному ринку. З

часом, внаслідок зростання впливу Національного банку України на зна-

чення показника інфляції, почнеться зменшення обсягів валютних інтер-

венцій. Обмежене застосування валютних інтервенцій як інструмента мо-

нетарної політики поряд з поступовим і запланованим зростанням рівня

волатильності обмінного курсу створить передумови для переходу до ре-

жиму гнучкого обмінного курсу.

Успішне впровадження нової монетарної стратегії призведе до по-

кращення прогнозованості розвитку економічної системи, що, у свою чер-

гу, збільшить попит реального сектору на інвестиції. У зв’язку з цим не-

обхідно поетапно розпочати процес лібералізації системи валютного регу-

лювання у розділах, що стосуються:

199

а) правил торгівлі іноземною валютою та банківськими металами;

б) порядку переміщення, переказування і пересилання резидентами та

нерезидентами національної валюти через митний кордон;

в) правил вивезення, переказування і пересилання іноземної валюти

фізичними особами-резидентами за межі України.

Темпи та спрямованість лібералізації системи валютного регулювання

будуть залежати від впливу різних чинників, які справлятимуть неодно-

значний вплив на внутрішню пропозицію грошей та попит на них: зміна

динаміки обмінного курсу гривні, обсяг і структура іноземного капіталу,

динаміка доларизації, попит на вітчизняні експортні товари.

У разі наявності стійкого позитивного сальдо торговельного балансу

та суттєвого притоку спекулятивного іноземного капіталу може зрости

тиск на значення реального ефективного курсу в бік його зміцнення. Це

може мати негативні наслідки для зростання економіки та сприяти закріп-

ленню сировинної спрямованості українського експорту. Для запобігання

цьому Національний банк буде змушений здійснювати позапланові інтер-

венції на валютному ринку, які також можуть спричинити інфляційний

тиск унаслідок збільшення грошової бази.

Враховуючи це, в поєднані з лібералізацією валютного регулювання, не-

обхідно одночасно вжити заходів, спрямованих на стримування притоку ко-

роткострокового капіталу, а також регулювання відтоку надлишкового капі-

талу. Відповідно до міжнародного досвіду найбільш ефективними серед них є:

– введення безпроцентних обов’язкових резервних вимог на окремі

групи іноземного капіталу;

– вдосконалення механізму регулювання позик, інвестицій та капіта-

льних вкладень з-за кордону в частині встановлення мінімального строку

протягом якого капітальні вкладення повинні залишатися у країні. Термін

повинен переглядатися і відповідати напрямкам руху капіталу;

– впорядкування і підвищення ефективності регулювання механізму

випуску і обігу за кордоном боргових зобов’язань фінансових установ (у

першу чергу банків).

Поєднання цих заходів дозволить урівноважити небезпечний вплив

короткострокового капіталу на стабільність фінансової системи за допо-

могою налагодження заходів, спрямованих на регулювання як притоку,

так і відтоку капіталу з країни.

Важливим результатом лібералізації валютного регулювання повинна

бути поступова трансформація функції валютного каналу, як основного

каналу зростання пропозиції грошей і підвищення ролі процентного кана-

лу в дії трансмісійного механізму.

В умовах відсутності достатньо розвиненого фондового ринку, Націо-

нальний банк України буде змушений впливати на структурну ліквідність

за допомогою механізму обов’язкового резервування. Його вплив на регу-

лювання пропозиції грошей буде зменшуватися пропорційно зростанню

обсягів операцій на відкритому ринку, які, у свою чергу, залежатимуть від

200

результатів проведених реформ, спрямованих на розвиток ринку держав-

них цінних паперів.

Підвищення ефективності функціонування «коридорної» системи

процентних ставок, яка полягає у звуженні «коридору» між офіційними

процентними ставками на тлі загального зниження процентних ставок

призведе до активізації дії процентного каналу трансмісійного механізму.

Процентні ставки, які відповідають нижній і верхній межі «коридору»,

будуть сприйматися як «штрафні», і операції за ними будуть проводитися

один раз у кінці операційного дня. Наслідком цього буде надання банками

переваги операціям на щотижневому тендері за базовою ставкою.

Важливим елементом покращення прогнозованості й ефективності

монетарної політики буде відновлення регулярного перегляду значення

облікової ставки Правлінням НБУ (або іншим органом, який буде прийма-

ти відповідні рішення) й інформування суспільства про його значення.

На нашу думку, очікуваними результатами першого етапу буде:

– номінальний обмінний курс стане більш гнучким, використання ін-

тервенцій як інструмента впливу на коливання валютного курсу поступо-

во зменшиться;

– значення «базової» інфляції, що розраховується Національним банком

України буде знаходиться в межах заздалегідь визначеного «коридору», при

цьому суттєво не відхиляючись від значення індексу споживчих цін;

– посилення впливу процентної політики на регулювання монетарних

і економічних процесів у країні;

– збільшаться обсяги, кількість операцій та перелік учасників на рин-

ку державних цінних паперів і фондовому ринку в цілому;

– поступово розпочнеться скорочення рівня доларизації, оскільки, з

одного боку, зросте рівень валютних ризиків, а з іншого – відбудеться зни-

ження процентних ставок за кредитами в національній валюті.

Ціллю другого етапу є перехід до режиму повного таргетування інф-

ляції. Для цього необхідним є проведення наступних заходів:

– заява про перехід до повного таргетування інфляції у стратегічному

документі НБУ, в якому проголошувалося про середньострокові цілі мо-

нетарної політики з зазначенням технічних параметрів впровадженого ре-

жиму: цілі, горизонту;

– здійснення валютних інтервенції лише з метою врегулювання знач-

ної волатильності обмінного курсу.

У свою чергу, перехід до плаваючого обмінного курсу вимагатиме

впровадження таких заходів, спрямованих на подальшу лібералізацію

операцій з руху капіталу:

– скасування системи ліцензування операцій по здійсненню прямих

інвестицій за кордон для усіх не фінансових підприємств;

– скасування системи ліцензування для приватних інвесторів, які

здійснюють управління портфелем цінних паперів через спеціалізовані

фінансові інститути;