Козырев А.Н. Макаров В.Л. Оценка стоимости нематериальных активов и интеллектуальной собственности

Подождите немного. Документ загружается.

«Конторское оборудование и Компьютеры». Компьютеры и пе-

риферийные устройства имели чистую прибыль 1.08 процента.

Конторское оборудование и Компьютеры имели 3.66 процента.

Компания AMP находится в группе «Полупроводники и другие

компоненты» в рамках «Электроприборы и Электроника». Полу-

проводники и другие компоненты в целом имели 8.72 процентов.

Комплекс электроприборы и электроника имел 3.56 процентов.

Если рассматривать две указанные компании и непосредственно

включающие их то, получаются показатели чистой прибыли в пре-

делах от 1.08 процента до 8.72 процента. После выполнения вычис-

лений по Правилу 25 процентов с использованием эффективной на-

логовой ставки 45 процентов получается диапазон роялти от 0.5 про-

центов до 4 процентов. Это диапазон с очень большой вариацией,

кратность 8. Если рассматривать только индивидуальные показате-

ли дохода двух компании, диапазон получается более узким: при-

близительно от 2.5 до 3.0 процентов (точно, от 2.6 до 3.1 процентов).

Что считать правильным ответом? К сожалению, на этот во-

прос нет простого ответа. Как HP, так и AMP производят много

продуктов помимо лазеров. Обычно компании не сообщают о до-

ходности своих побочных продуктов. Их объявленный доход раз-

мазан по всем их продуктам. Тогда возможно, что доходность их

лазерной деятельности могла быть существенно больше или мень-

ше, чем средний показатель, используемый выше.

Поскольку использование лицензируемой технологии покупате-

лем будет продолжаться в течение ряда лет, важно смотреть на дан-

ные доходности во времени. Могли быть и есть «провальные» годы

для отдельных компаний и даже целых промышленных групп. Так

что благоразумно рассмотреть тенденции доходности, по крайней

мере, за несколько лет. Многие компании и отрасли промышленно-

сти проходят регулярные циклы подъемов и спадов. Если что-то экс-

траординарное не случается с сопоставимой компанией или ее от-

раслью в течение, скажем, пяти прошедших лет, вероятно, достаточ-

но фиксировать конкретное время изменчивости. Однако необхо-

димо понимать, что для Правила 25 процентов важна будущая, а не

историческая доходность, а это – расчетная величина. К сожале-

нию, никакие данные для будущей доходности компаний или отрас-

лей промышленности не существуют. Так возникает проблема про-

гноза. Эта проблема – одно из оснований, чтобы использовать Пра-

121

вило 25 процентов скорее на базе доходности промышленных групп,

чем на базе конкретной компании. Усредненные исторические дан-

ные группы, по определению, менее подвержены драматическим

колебаниям, а будущее будет лучше прогнозируемо. Однако в связи

с использованием групп компаний возникает та же трудность, кото-

рая встречается при обсуждении отраслевых данных и эталонного

тестирования для Рейтинга/ранжирования: группы включают и

компании с высокими показателями, и компании с низкими пока-

зателями. Отсюда происходит принципиальная неточность метода.

Следует ли использовать только среднее значение?

Бизнесы имеют подъемы и спады, которые могут относиться

или нет к конкретной оцениваемой области технологии/изделия. В

любом случае нужно рассматривать несколько различных перио-

дов времени, чтобы оценить эффект изменчивости «от года к году».

Другой важный для рассмотрения фактор – зрелость индиви-

дуального продукта в пределах семейства продукта. Предполо-

жим, что доходность отделения, которое делает лазеры и только

лазеры, была идентична 2,5 процентам – показатель, рассматри-

ваемый ранее. Это число выведено из среднего числа всех прода-

ваемых лазерных продуктов, включая некоторые старые продукты

с низкой маржей и некоторые продукты с высокой маржей.

Анализ доходности эталонной категории

Один из разумных способов приближаться к этой проблеме со-

стоит в том, чтобы остановиться на некотором персентиле показа-

теля промышленной группы как эталонном тесте. Персентиль по-

казателя определяется примерно следующим образом: взятие ме-

дианы – это взятие 50-го персентиля показателя; взятие самого вы-

сокого показателя в группе означает взятие 100-го персентиля по-

казателя и т.д. Рассмотрим рассчитанный ранее лазерный пример.

Там были идентифицированы четыре группы: полупроводники и

другие компоненты в рамках электроприборов и электроники;

компьютеры и периферийные устройства в рамках конторского

оборудования и компьютеров. Какая из них больше подходит в ка-

честве эталона для оценки лицензий на производство лазеров?

Строго говоря, имеются еще две группы, которые могут рассматри-

ваться в этом качестве: оборудование и услуги по передаче данных

122

(потому что лазеры широко используются в передаче данных) и

«медицинское оборудование» в рамках «здравоохранения» (потому

что лазеры также используются в медицинской диагностике и те-

рапии). Лазеры также используются в оснащении производствен-

ной аппаратуры и в некоторых производственных операциях (типа

лазерной резки), так что включение компаний, делающих лазеры

для использования в этих областях, также может быть уместным.

Нужно идентифицировать бизнес лицензируемой технологии на-

столько близко, насколько возможно. Например, это может быть

лазер высокой мощности, который предназначен (прежде всего)

для резки стали. Но если так, то уместно ли рассматривать его вме-

сте с очень надежными, высокоскоростными однорежимными ла-

зерами, обычно используемыми в передаче данных? А может быть

этот лазер малой мощности больше всего подходит для диагности-

ки? Наконец, речь может идти о совершенно новом лазерном ме-

тоде с применениями во многих отраслях промышленности. Чем

точнее удастся определить наиболее вероятное использование, тем

более точно можно идентифицировать набор данных для примене-

ния Правила 25 процентов.

В целях иллюстрации, удобно предполагать, что оцениваемая

лазерная технология предназначена для использования изготови-

телями полупроводников при создании лазерных компонентов,

которые впоследствии использовались бы различными изготови-

телями при создании «блоков», включающих лазер как одно из ус-

тройств. На этой стадии не известно и не предсказуемо, как техно-

логия будет использоваться вне этих предположений. Поэтому

имеет смысл сосредоточиться только на промышленной группе

«полупроводники и другие компоненты».

В таблице 2.3.1. показаны 14 компаний из группы «полупро-

водники и другие компоненты» в интерпретации «Бизнес Вик».

Из таблицы видно, что средний показатель прибыли 8.7 процен-

тов (прибыль за 6 месяцев 2,621 разделена на соответствующие до-

ходы 30,052.8) получен по результатам очень неоднородной груп-

пы. В течение рассматриваемого периода 4 из 14 компаний поте-

ряли деньги, причем много денег. Их потери колеблются в преде-

лах от 11 процентов до более чем 16 процентов. Другое экстре-

мальное значение показала компания Intel, которая имела чистую

прибыль более 20 процентов (2,445/11,928).

123

124

Продажи

Прибыль Маржа R/Eq P/E E/S

2-й

кварт.

1998,

$млн

Изм.

относ.

1997, %

6 мес.

1998,

$млн

Изм.

относ.

1997, %

2-й

кварт.

1998,

$млн

Изм.

относ.

1997, %

6 мес.

1998,

$млн

Изм.

относ.

1997, %

2-й

кварт.

1998,

$млн

2-й

кварт.

1997,

$млн

12 мес.

6-30

7-24

мес.

Агрегат группы 14875.8

Advanced micro devices

526.5 -11 1067.4

17 -64.5

nm -127.3 nm

nm 1.7 8.9

nm -1.20

amp 1352 -8 2747.7 -4 54.8 -49 157.4 -25

4.1

7.3 14.0 16 1.85

Analog devices (2) 333.1

11 663.8

12 48.4 15 92.7

14.5 14.0 15.9 20 1.10

atmel

288.2 28 548.6

15 44.5

nm -70/5 nm

nm 12.2 -19.9

nm -1.37

Avx(9)

292.0 -7 597.0

-3

17.4 -50 47.1 -28

6.0

11.1 13.8 12 1.33

intel 5927.0 -1 11928.0 -4 1172.0 -29 2445.0 -33 19.8 27.6 26.5 26 3.24

Jabil circuit (4) 309.6 25

640.3

36 17.3 19 37.4 46 5.6 5.9 30.2 17 1.94

Lsi logic 330.1 -1

655.0

2 32.0 -30 62.5 26 9.7 13.8 8.6 21 0.97

Micron technology (4)

609.9 -37 1365.3

-26

-106.1 nm -154.2 nm

nm 10

-2.6 nm -0.36

Molex 398.1

-4 807.3

1 45.8 -3 92.2

11.5 11.4 14.4 23 1.15

National semiconductor (7)

510.0 24 1160.0

-16

-212.4 nm -190.1 nm

nm nm

-5.3 nm -0.62

Solectron (4) 1278.2

30 2465.0

34 49.2 18 98.0

3.8 4.2 17.5 31 1.58

Texas instruments

2167.0 -15 4353.0

-10 43.0

-81 54.0 -83

2.0 8.8

0.5 mn 0.07

Thpmas&betts

553.0 -5 1054.6

-7

41.5 3 76.8 7

7,5 6.9

15.6 15 2.91

Источник: Данные «Бизнес Вик» по полупроводниковой промышленности, второй квартал 1998 г.

Таблица 2.3.1.

Разумеется, ни один лицензиат не собирается покупать лицен-

зию на технологию с расчетом потерять на этом деньги. Поэтому 4

компании, показывающие потери, не должны использоваться в

расчетах характеристики данной промышленной группы. (Можно

также приводить доводы в пользу удаления Texas Instrument, кото-

рая имела необычно низкий доход из-за того же самого неблаго-

приятного делового климата, который принес потери четырем

компаниями.) При сохранении в списке только 10 компаний, сред-

няя доходность будет 12.2 процентов, т.е. гораздо выше, чем 8.7

процентов в среднем. При использовании этого показателя как ос-

новы Правила 25 процентов расчетная ставка роялти будет 5.6 про-

центов против 4 процентов в предварительном расчете со всеми 14

компаниями. Если отказываетесь от TI из-за необычно низкого

показателя и от Intel просто потому, что эта компания выделяется

из общего ряда слишком сильно, то Правило 25 процентов для ос-

тавшихся восьми компаний приводит к роялти 3.1 процента.

Здесь необходимо остановиться и обратить внимание на спо-

соб усреднения результатов. Теоретически можно складывать всю

прибыль и делить этот показатель на сумму продаж, а можно ус-

реднять проценты, характеризующие доходность различных ком-

паний. В первом случае доходность больших компаний будет учте-

на с большими весами, во втором случае все компании учитыва-

ются в усредненном показателе без учета размера. Первый способ,

вообще говоря, более правильный. К тому же он дает результат со-

поставимый с тем, что получен в среднем для промышленности.

Если нет конкретной причины считать, что оцениваемая техноло-

гия лучше технологии, используемой большими компаниями, то

следует использовать именно его.

Дальнейшее усовершенствование вычисления получено из по-

нимания, что большинство компаний не предпринимает новые

деловые предприятия с целью повторения средних показателей.

Ключевой шаг в принятие решений лицензиатом составляет его

представление о том, насколько предоставленная возможность

может увеличить его средний показатель. Один из способов при-

нять во внимание данное обстоятельство состоит в модификации

Правила 25 процентов с использованием 75 персентиля доходнос-

ти (25 процентов от вершины) категории. Показатели прибыльно-

сти 10 компаний находятся в диапазоне 1.2% до 20.5%, а 75-й пер-

125

сентиль доходности соответствует 10.5%. Если при вычислении

пропустить TI, то этот показатель увеличится до 11.0%, а если

пропустить TI и Intel (из-за ее экстраординарного показателя), то

показатель составит 9.5%. Соответствующие этим трем возможно-

стям роялти, вычисленные по Правилу 25 процентов, будут 7.1

процентов, 7.4 процентов и 5.2 процентов, соответственно.

Дальнейшее усовершенствование эталонных категорий

В вышеупомянутом примере эталонная категория была получе-

на путем отбора наиболее подходящей группировки «Бизнес Вик».

Лучший эталонный тест мог быть получен путем создания собст-

венной группировки, основанной на анализе соответствующей тех-

нологии. Это могло быть сделано путем идентификации приблизи-

тельно 10 конкретных компаний, которые наиболее близки по тех-

нологии, отрасли и модели бизнеса к оцениваемой сделке. Начать

следует с идентификации подходящих компаний. Во-первых, надо

идентифицировать компании, для которых технология выставлена

на продажу. Во-вторых, сюда следует отнести конкурентов этих

компаний. В-третьих, надо рассмотреть компании, подобные дан-

ной по коду классификации. В-четвертных, можно провести поиск

в Internet или библиотечные исследования, выявляя компании, ко-

торые делают продукты, подобные или похожие на те, что произво-

дятся по данной технологии, и в-пятых, взять компании из списков

типа тех, что отобраны «Бизнес Вик» и другими.

Надо рассмотреть все такие данные за многолетний период вре-

мени (если они доступны). Разумеется, должны использоваться це-

лые годы, потому что имеются сезонные результаты. Надо рассмат-

ривать многолетний период, чтобы усреднить необычные колебания.

Затем полученные данные следует проанализировать на пред-

мет исключения некоторых компаний при вычислениях, напри-

мер, если они имели потери или их деловой показатель был по-

давлен из-за других факторов. Также возможны случаи, когда сле-

дует исключить обладателей высших показателей. Например,

причиной необычно высокого показателя доходности могли быть

чрезвычайно удачная инициатива в области маркетинга (не техно-

логия) или получение прибыли от продажи отделения компании.

Результатом отбора должен быть список, по крайней мере, из

двух или трех, а в идеале пяти или более компаний. Средняя до-

126

ходность группы – один из индикаторов доходности. Еще лучший

индикатор – это рассмотреть 75 персентиль показателя или даже

выше, так как все компании покупают и продают с сильным жела-

нием повысит свои показатели доходности, а не только сохранить

устойчивость. Экстраординарные показатели одной компании,

такой как Intel в предыдущем примере, должны быть исключены.

Все это может занять много времени и требует критического ос-

мысления. По этой причине обычно приглашают консультирующих

экспертов, чтобы обработать некоторые или все эти виды информа-

ции или квалифицированным взглядом просмотреть анализ, проде-

ланный внутри компании. Экономическая важность стоимостной

оценки вряд ли зависит от объема потраченных на нее усилий. Если

конкретная возможность в целом не может иметь стоимость больше,

чем, скажем, $100 000, то не стоить тратить $25 000 и ценное время

консультантов на построение десятичленной тестовой категории.

С другой стороны, если возможность может быть стоимостью в $10

миллионов, то имеет смысл затратить серьезные усилия на развитие

экономической аранжировки при подготовке к переговорам.

Использование доходности конкретных компаний для Правила

25 процентов

Альтернативный подход к поиску теста для вычислений по

Правилу 25 процентов – идентифицировать одну единственную

компанию вместо просмотра категории. Ниже рассматриваются

два примера применения Правила 25 процентов к конкретным

компаниям. Первый пример – отчет американской компании

Raychem за 1991 год, второй пример – то же для европейской ком-

пании Morgan Matroc.

В таблице 2.3.2. представлены отчеты о прибылях и убытках для

Raychem и Morgan Matroc за 1991 год. В предыдущем примере

стартовой точкой был показатель прибыли после налогообложе-

ния. Более аккуратный метод – это рассматривать отчет о прибы-

лях и убытках и исследовать, как показатели доходности были по-

лучены. Напомним, что определение Правила 25 процентов вво-

дит идею «подходящего» вычета из суммы продаж. В примере с

Raychem мы видим следующий вычет из продаж: COGR (Cost of

Goods Sold) в размере $643 миллиона или 52 процента от продаж,

SD&A (Sales, Distribution, and Administrative) в размере $140 мил-

127

лионов или 11 процентов от продаж, оставшийся EBIT (Earning

Before Interest and Taxes) составляет только $18 миллионов или 1.5

процента от продаж.

Ниже линии EBIT находятся еще два других вычета: расходы на

выплату процентов (оплата заемных капиталов, используемых

Raychem) и «расходы на реструктуризацию» (предположительно

непредвиденные расходы, ассоциируемые с некоторыми значи-

тельными изменениями в бизнес-операциях). Вместе эти два до-

полнительных расхода дают чистые потери за год $3 миллиона,

показаны как EBT (Earning before Tax).

Таблица 2.3.2.

* Cost of Goods Sold (все «прямые» затраты создания продукта).

** Earning Before Interest and Tax (Доход до вычета процентов и налогов).

*** Earning Before Tax (Доход до вычета налогов).

128

Raychem Годовой отчет 1991

Американская компания

Morgan Matroc

Годовой отчет 1991

Европейская компания

$K % M %

Продажи

COGS*

1,249,512

643,357

100

Оборот

Иное

454.0

2.2

100

Валовая

прибыль

606,155 48 456.2

SD&A

R&D

447,607

140,196

Операцион-

ные затраты

405.0 89

EBIT** 18,352 1 EBIT 51.2 11

Проценты

Реструкту-

ризация

Прочее

8,090

3,697

9,674

Инвестиции

Финансовые

расходы

(1.4)

8.7

EBT*** (3,109) (0,25) EBT 43/9 10

Роялти 25%

от EBIT

0,25 Роялти 25%

от EBIT

2.75

Роялти

25% от EBT

0,06 Роялти

25% от EBT

Цит. по: Razgaitis 1999. – Первоисточник: Годовые отчеты компаний

Raychem и Morgan Matroc.

Как теперь следует применять Правило 25 процентов, предпо-

лагая, что Raychem в 1991 году – подходящий тест? Легко заме-

тить, что применение Правила 25 процентов к строке EBT приве-

ло бы к столь малому значению ставки роялти, что говорить о вы-

платах просто нет смысла. Однако нельзя слепо следовать прави-

лу, выбирать «любимую» строку в отчете о прибылях и убытках и

брать 25 процентов от этого показателя.

Здесь надо подумать об уместности вычета затрат на проценты

и реструктуризацию. Затраты на реструктуризацию, подобно дру-

гим экстраординарным затратам, по их природе не являются отра-

жением нормальных деловых операций. Хотя они могут быть за-

конным вычетом для целей исчисления налогов, но абсолютно

неразумно вычитать эти затраты в расчете доходности при вычис-

лении роялти. Добавление таких затрат назад увеличивает строку

EBT до $10 миллионов или 0.8 процента от продаж.

Точно так же неуместно вычитать затраты на выплату процен-

тов перед применением Правила 25 процентов. Идея состоит в

том, что компания получает капитал от кредиторов и держателей

собственного капитала в соответствии с ее стратегией финансиро-

вания. Однако корпоративная стратегия финансирования не

должна использоваться так, чтобы затронуть вычисление доход-

ности для использования Правила 25 процентов.

В таблице 2.3.1. также показаны финансовые данные за 1991

год для английской компании Morgan Matroc. Это – пример раз-

реженного отчета о прибылях и убытках. «Оборот» соответствует

продажам. «Операционные расходы» охватывают COGS, SG&A и

R&D. Недостаток подробности показывает, насколько трудно

может быть использовать финансовые отчеты для анализа реаль-

ной экономической операции.

Изучение отчета о прибылях и убытках помогает сформулиро-

вать суждения относительно уместности обвинений против доход-

ности в контексте последующей стоимостной оценки. Например,

показанный COGS составляет 52 процента. Если могут быть сде-

ланы оценки COGS применительно к оцениваемой технологии,

то этот показатель может быть откорректирован вверх или вниз,

чтобы более точно отражать предполагаемую ситуацию. Хотя ана-

логичное уточнение может быть сделано также для SD&A (чаще

упоминаемый как «SG&A») и R&D, его труднее сделать рацио-

129

нально. Кто-то может утверждать, что затраты на «R&D» в дейст-

вительности понесены, чтобы разрабатывать другие продукты

компании, которые не имеют отношения к роялти и, следователь-

но, не должны приносить доход лицензиару. Ввиду этой перспек-

тивы, затраты на R&D не должны вычитаться. С другой стороны,

«R&D» охватывает связку действий, связанных с привязкой про-

дуктов к современным требованиям, новым моделям и т.д., а та-

кие затраты принесут пользу продавцу, потому что они будут

иметь тенденцию сохранять технологию современной и коммер-

чески полезной. Поэтому, вообще говоря, имеет смысл распреде-

лять те же самые затраты на R&D до использования Правила 25

процентов. Дальнейший анализ может показать соответствующее

уточнение таких затрат, если компания несет затраты, необычно

низкие или необычно высокие в сравнении со средними в том сег-

менте бизнеса, где производят продукты, тесно связанные с ли-

цензируемой технологией.

Аналогично могла быть сделана корректировка SG&A, напри-

мер, это может быть вызвано тем, что компания несет очень боль-

шие издержки реализации в среднем, но не будет нести их для дан-

ной технологии (или наоборот). Здесь снова должен быть выпол-

нен детальный анализ, чтобы определить нормы таких затрат и

сравнивать их с конкретным анализируемым отчетом о прибылях

и убытках.

Если мы заключаем, что COGS, SG&A и R&D распределены

подходящим образом, а реструктурирования нет, то нижняя стро-

ка EBIT – 15 процентов от продаж, так что Правило 25 процентов

предлагает роялти 0.37 процентов. Однако такое низкое значение

EBIT не заслуживает доверия в ситуации возможного лицензиро-

вания. С какой стати покупатель стремился бы вести бизнес с та-

кими низкими показателями?

Анализ однопродуктовой компании (компании «чистой игры»)

Все рассмотренные выше примеры были основаны на опубли-

кованных данных для компаний, выпускающих многие продук-

ты. Хотя при анализе кластеров связанных компаний может быть

получена некоторая полезная информация, предположительно

лучше найти финансовые данные относительно компаний, кото-

рые выпускают по существу только один продукт, подобный то-

130