Калинина Л.П. Рынок корпоративных ценных бумаг

Подождите немного. Документ загружается.

ных бумаг, присутствующих на отечественном фондовом рынке, лишь

незначительное число из них пользуются спросом.

3.3 Развитие российского рынка корпоративных ценных бумаг

Опыт развивающихся рынков показал, что будущее развитие оте-

чественного фондового рынка должно быть связано, в первую очередь, с

привлечением капитала отечественных инвесторов. Вместе с тем, при-

влечение инвесторов на рынок корпоративных ценных бумаг возможно

только при условии наличия благоприятного инвестиционного кли-

мата, создания максимально удобных и выгодных условий для осуще-

ствления инвестиций, что означает следующее.

1. Обеспечение цивилизованных условий для широкого доступа

населения и розничных инвесторов к операциям с ценными бумагами,

что означает развитие института коллективных инвесторов и создание

фондовых центров.

Коллективные инвесторы (паевые инвестиционные фонды, об-

щие фонды банковского управления и др.) мобилизуют разрозненные

средства многих субъектов для последующего целенаправленного инве-

стирования.

ПИФ и ОФБУ не является юридическими лицами и представляет

собой имущественный комплекс, в который входит имущество, переда-

ваемое в доверительное управление разными лицами и объединяемое на

праве общей собственности, а также приобретаемое в процессе довери-

тельного управления. В организации их деятельности существуют за-

метные различия:

Таблица 8

Сравнительная характеристика

принципов функционирования ПИФов и ОБФУ

Позиции

ПИФ

ОБФУ

Регулирующий орган ФКЦБ ЦБ РФ

Объект доверительного

управления\

денежные средства Денежные средства в россий-

ской и иностранной валюте,

ценные бумаги, драгоценные

камни и металлы, производ-

ные финансовые инструменты

Факт передачи имуще-

ства в доверительное

управление

выдача пая, который явля-

ется ценной бумагой

выдача сертификата. Который

не является ценной бумагой

Дополнительный кон-

троль

Осуществляется со стороны

независимых депозитария,

регистратора

отсутствует, так как сертифи-

кат не является ценной бума-

гой

Диверсификация порт-

феля

строго регламентируется (в

основном – ценные бумаги,

имеющие реальные рыноч-

ные котировки, доля неры-

ночных ценных бумаг же-

стко ограничена)

нет строгих ограничений (ос-

новное требование – портфель

не может включать более 15%

ценных бумаг одного эмитен-

та)

Степень "прозрачности"

(порядок предоставле-

ния клиентам информа-

ции о портфеле, дохо-

дах, расходах)

Предоставляется по перво-

му требованию, публикует-

ся в печати

предоставляется не реже 1

раза в год

Как видно, ОБФУ имеет ряд преимуществ перед ПИФами в плане

больших возможностей при формировании инвестиционного портфеля,

но вложения в ПИФы отличаются большей степенью надежности.

Несмотря на существующие различия, оба института коллектив-

ного инвестирования по мере роста накоплений граждан должны полу-

чить достаточно широкое распространение. Преимущества в развитии

подобного рода инвестиционных институтов очевидны:

- перспектива доступа на фондовый рынок инвестору даже с неболь-

шими средствами (минимальный лот на покупку или продажу цен-

ных бумаг в РТС стоит не менее 30 тыс. долл.);

- возможность диверсификации вложений;

- обеспечение профессионального управления активами (доступ к ис-

точникам информации, наличие технологии ее обработки, поддержка

финансовых аналитиков и др.);

- обеспечение защиты интересов инвесторов.

Фондовые центры позволяют инвесторам, желающим самостоя-

тельно инвестировать свои финансовые ресурсы, получить доступ к

торговым площадкам с целью осуществления операций купли-продажи

ценных бумаг. Примером может служить Московский фондовый центр

(МФЦ), созданный в 1997 г. Его работа основана на следующих прин-

ципах:

- комплексность (в МФЦ можно получить практически весь спектр ус-

луг на рынке ценных бумаг – от консультаций до заключения сде-

лок);

- адресность и индивидуальный характер (до сих пор не было крупной

фондовой площадки, где частные инвесторы могли бы принимать

конкретные решения по структуре своих сбережений);

- надежность предлагаемых инструментов и юридическая чистота опе-

раций (МФЦ предлагает только те инструменты, которые легитимно

обращаются на российском фондовом рынке);

- возможность вложения минимальной суммы денежных средств

(стоимость минимального лота доступна любому начинающему

вкладчику, желающему инвестировать), диверсификация вложений;

- прямой доступ к большинству фондовых площадок (клиенты МФЦ

могут совершать операции на рынке в режиме реального времени на

МВБ, МФБ, в РТС);

- доступность всех видов вложений, возможность оперативного пере-

вложения средств из одного сектора фондового рынка в другой.

Развитие сети фондовых центров, обеспечивающих частным инве-

сторам прямой доступ к биржевой торговле, позволит а) повысить фон-

довую культуру населения, привлечь его внимание к инвестициям в

корпоративные ценные бумаги; б) повысить ликвидность акций в регио-

нах и улучшить общий инвестиционный климат; г) сделать возможными

вложения в ранее недоступные ценные бумаги; д) ликвидировать раз-

рыв в ценах между центральными и региональными рынками, что в ко-

нечном итоге, будет способствовать более активному участию населения

в осуществлении операций на рынке корпоративных ценных бумаг.

2. Обеспечение защиты прав и интересов инвесторов, что

предполагает:

- полное раскрытие информации о деятельности эмитентов, ин-

формирование фондового рынка о достигнутых результатах и перспек-

тивах дальнейшего развития, включая комплекс мер под названием in-

vestor relation;

- контроль со стороны государственных органов и саморегули-

руемых организаций над деятельностью эмитентов и профессиональных

участников рынка ценных бумаг с целью защиты интересов инвесторов.

Для большинства предприятий-эмитентов до сих пор нормальной

практикой является игнорирование элементарных прав акционеров и

полное закрытие информации о компании, что проявляется в следую-

щем:

- акционеры не уводомляются вообще, либо уведомляются не в уста-

новленный законодательством срок о собраниях акционеров, или не

уведомляются о существенных вопросах повестки дня собраний;

- советы директоров не переизбираются на общем собрании, как этого

требует законодательство;

- внешние инвесторы под различными предлогами не допускаются в

советы директоров;

- осуществляется противодействие независимому аудиту финансовой

деятельности акционерного общества, на котором настаивают внеш-

ние инвесторы;

- не соблюдаются процедурные требования голосования на общих соб-

раниях;

- для разводнения доли аутсайдеров используются производные меха-

низмы - конвертируемые облигации, дробление или консолидация

акций и др.

Некоторые данные о нарушениях законодательства крупными

эмитентами, обращение акций которых оказывает существенное влияние

на формирование рынка корпоративных ценных бумаг, приведены в

таблице.

Таблица 9

Нарушения законодательства эмитентами (по данным прове-

рок ФКЦБ 1994-1996гг.)

Всего

107 эмитентов 09.94-

12.95

Всего

52 эмитента

12.95-12.96

Нарушения

число АО % от

пров.

число

АО

% от

пров.

Нарушения по выплате дивидендов* 54 50 36 69

Расхождения между реестром акционеров

и первичным распределением*

24 22 10 19

Самостоятельное ведение реестра эмитен-

том с числом акционеров свыше 500 чел.

22 21 7 13

Нарушения, связанные с оформлением и

выдачей документов, подтверждающих

права собственности на акции*

21 20 14 27

Ведение реестра с нарушением установ-

ленных сроков

19 18 5 10

Нарушения в процессе передачи ведения

реестра*

19 18 16 31

Нарушения при выкупе и приобретении

эмитентом собственных акций

16 15 11 21

Нарушения процедуры проведения общего

собрания акционеров

10 9 10 19

Нарушения процедуры проведения и отра-

жения в реестре дополнительной эмиссии

акций*

6 6 6 12

*Часть нарушений происходит по вине регистраторов. Источник –ФКЦБ.

Контроль осуществляется многоуровневой системой, состоящей

из трех звеньев:

- Федеральная комиссия по ценным бумагам РФ (ФКЦБ)

- саморегулируемые организации профессиональных участников рын-

ка ценных бумаг

- профессиональные участники.

Суть такой системы состоит в том, что государственные органы (в

частности, ФКЦБ), регулируют процессы на рынке ценных бумаг лишь в

общем плане, делегируя при этом часть своих контрольных функций

добровольным объединениям профессиональных участников рынка,

Масштабную работу в плане защиты интересов инвесторов осуще-

ствляет НАУФОР в рамках Программы по защите прав и законных ин-

тересов инвесторов. Основная цель программы – повышение инвести-

ционной привлекательности рынка ценных бумаг в России для ино-

странных и отечественных инвесторов путем создания эффективного

механизма защиты их прав и интересов. При осуществлении Программы

НАУФОР призвана осуществлять следующие функции:

- сбор и хранение информации, относящейся к деятельности эмитента,

создание соответствующей базы данных;

- анализ документации эмитента по поводу корпоративного управле-

ния с целью выявления действий прямо или косвенно нарушающих

права и интересы инвесторов;

- информирование участников Программы о действиях эмитента, не-

посредственно затрагивающих их интересы;

- предоставление интересов участников Программы на общих собра-

ниях акционеров, инициирование проведения внеочередных собра-

ний, осуществление действий, направленных на получение списка

акционеров;

- взаимодействие с ФКЦБ РФ и иными органами государственной вла-

сти и управления, а также с иностранными организациями по вопро-

сам защиты интересов участников программы;

- консультирование участников Программы по вопросам судебной за-

щиты их интересов, представление и защита их интересов в суде и др.

3. Создание системы налогового стимулирования развития рынка

корпоративных ценных бумаг. На сегодня существуют две схемы нало-

гообложения доходов частных инвесторов от операций с ценными бума-

гами:

- при первой схеме из денежной суммы, полученной при продаже ак-

ций, вычитается тысячекратный минимальный размер оплаты труда,

оставшаяся часть дохода подлежит учету в составе совокупного годо-

вого дохода и увеличивает налогооблагаемую базу;

- вторая схема предполагает, что из денежной суммы, полученной при

продаже акций, вычитаются фактические затраты на приобретение

ценных бумаг, положительная разница учитывается в составе сово-

купного дохода.

Первая схема более приемлема для консервативных инвесторов,

которые очень редко осуществляют операции с ценными бумагами, при

значительном объеме операций более выгодным считается второй вари-

ант. Но, в целом, оба эти варианта являются серьезным сдерживающим

фактором в развитии частных инвестиций в ценные бумаги.

В этой связи, интересен опыт зарубежных стран. Налоговое зако-

нодательство развитых стран представляет собой детально разработан-

ный комплекс, который пронизан единой идеей, с одной стороны, обыч-

но поощряющей долгосрочные инвестиции, а с другой – переклады-

вающей основную налоговую нагрузку на биржевых спекулянтов. Отли-

чительной чертой системы налогообложения развитых стран в части, ка-

сающейся фондового рынка, является: наличие разветвленной системы

льгот; существование необлагаемых минимумов, увязывание доходов

(или убытков) от операций с ценными бумагами с доходами (или убыт-

ками) от других видов деятельности; возможность списания затрат, свя-

занных с операциями с ценными бумагами, или владением ими; сниже-

ние или отсутствие налогообложения в случае реинвестирования. На-

пример:

- в Бельгии из налогооблагаемой базы вычитается доход от роста кур-

совой стоимости ценных бумаг;

- в США существует система сберегательных счетов, необлагаемых

налогами:

- английская система PEP (Personal Equite Plan) позволяет засчитывать

уплату налога на доходы путем покупки акций;

- в ряде стран введен значимый необлагаемый минимум при налогооб-

ложении дивидендов (Япония, Люксембург) и прибыли от роста кур-

совой стоимости ценных бумаг;

- в Японии из налогооблагаемого дохода по дивидендам вычитаются

проценты по кредиту, взятому для приобретения ценных бумаг;

- в Испании предоставляются налоговые кредиты в объеме приобре-

тенных ценных бумаг.

Первые шаги в этом направлении осуществили законодательные

органы Москвы, которые в 1999 г. освободили доходы частных инвесто-

ров от операций с ценными бумагами от подоходного налога в местный

бюджет. (Закон г. Москвы №10 от 24.03.99г. «О внесении изменений и

дополнений в Закон г. Москвы от 02.07.97г. №26 «О льготах по подо-

ходному налогу с физических лиц»).

4. Осуществление специальной государственной политики в об-

ласти привлечения иностранных инвесторов. В настоящее время на

российском рынке корпоративных ценных бумаг присутствуют капита-

лы иностранных портфельных инвесторов:

а) фонды, специализирующиеся исключительно на инвестициях в

Россию – Templeton Russia Fund, Hermitage Fund, Barings, Flemings – ос-

новываясь на фундаментальных исследованиях, ищут в пределах одной

страны наиболее интересные объекты для инвестирования, в первую

очередь – самые недооцененные компании, которые сейчас неизвестны

на рынке, но могут стать blue chips; как правило, это долгосрочные вло-

жения;

б) диверсифицированные глобальные фонды, управляющие кото-

рых могут вкладывать деньги, например, более чем в 30 странах (самые

крупные инвесторы в мире); ориентируются на индексы, которые зави-

сят от рыночной стоимости компаний. Портфельные инвесторы не заин-

тересованы в установлении контроля над предприятием или вмешатель-

стве в его оперативную деятельность, и тем представляют особый инте-

рес для российских эмитентов.

Важным источником инвестиций в отечественные предприятия

являются стратегические инвесторы, осуществляющие долгосрочные

прямые иностранные инвестиции (ПИИ) с целью, к примеру, реорга-

низации российских предприятий для выпуска собственной продукции,

ориентированной на российский рынок. В настоящее время выделяют

четыре типа ПИИ:

инвестиции «с нуля» (создание новых производств, обычно в

развивающихся странах, основанных на дешевой рабочей силе и нали-

чием природных ресурсов);

трансплантации (создание сборочных предприятий, выпускаю-

щих продукцию из компонентов, импортируемых из страны происхож-

дения инвестиций);

стратегические альянсы (совместные предприятия, создаваемые

с целью оптимизации деятельности партнеров в данных экономических

условиях);

слияния и поглощения (предприятия, образующиеся в процессе

слияний и поглощений).

На российском рынке корпоративных ценных бумаг отсутствуют

такие консервативные западные инвесторы, как пенсионные фонды, ко-

торым запрещено приобретать ценные бумаги российских предприятий

в силу высокой рискованности подобных вложений.

На пути развития иностранных инвестиций существуют опреде-

ленные препятствия. В первую очередь, это недостаточная обеспечен-

ность прав собственности, а также отрицательная динамика в отно-

шении к деятельности иностранных компаний (в России встречаются

проявления неприятия иностранных инвесторов, что характерно для

возникающих рынков). При улучшении инвестиционного климата зару-

бежный капитал готов прийти на российский рынок. Первым шагом на

этом пути является принятие Федерального Закона от 9 июля 1999г.

«Об иностранных инвестициях в РФ». Основная задача данного закона

состоит в том, чтобы дать потенциальным иностранным инвесторам не-

обходимую уверенность в стабильности правового, и в особенности, на-

логового режима в нашей стране. Так, в случае вступления в силу новых

законов или иных нормативных актов, ухудшающих положение ино-

странных инвесторов и коммерческих организаций с иностранными ин-

весторами, на последних, при определенных условиях, такие норматив-

ные акты распространяться не будут (так называемая «дедушкина ого-

ворка»).

В целом, дальнейшее развитие российского рынка корпоратив-

ных ценных бумаг возможно лишь при условии восстановления доверия

к отечественному фондовому рынку как со стороны отечественных, так

и со стороны иностранных инвесторов посредством установления поли-

тической и экономической стабильности.

Вопросы для контроля

1. Какие существуют подходы к определению понятия «развивающий-

ся рынок»?

2. Дайте основные характеристики развивающихся рынков.

3. Назовите особенности российского рынка ценных бумаг как разви-

вающегося рынка.

4. Назовите преимущества и недостатки существующих схем нало-

гообложения доходов от операций с ценными бумагами в России и

Западных странах.

5. Какие условия необходимо создать для обеспечения цивилизованного

доступа частных инвесторов к операциям с корпоративными цен-

ными бумагами?

6. Какие категории иностранных инвесторов присутсвуют на россий-

ском рынке корпоративных ценных бумаг?

Краткий словарь терминов

Акция – это эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее

владельца на получение части прибыли акционерного общества и на

часть имущества, остающегося после его ликвидации.

Брокер – профессиональный участник рынка ценных бумаг, осу-

ществляющий сделки с ценными бумагами в качестве поверенного или

комиссионера, действуя на основании договора поручения или комиссии

либо доверенности на совершение таких сделок.

Вексель – письменное долговое обязательство, составленное в

предписанной законом форме и дающее его владельцу безусловное пра-

во требовать по наступлении срока платежа с лица, выдавшего или ак-

цептовавшего обязательство, уплаты оговоренной в нем денежной сум-

мы.

Вторичный рынок – рынок, на котором обращаются ранее эми-

тированные на первичном рынке ценные бумаги.

Государственные ценные бумаги – долговые ценные бумаги, в

которых должником выступает государство, органы государственной

власти и управления.

Депозитарий – организация, являющаяся профессиональным уча-

стником рынка ценных бумаг, оказывающая услуги по хранению сер-

тификатов ценных бумаг и/или учету прав собственности на ценные бу-

маги .

Дилер – профессиональный участник рынка ценных бумаг, со-

вершающий сделки купли-продажи ценных бумаг от своего имени и за

свой счет путем публичного объявления цен покупки и (или) продажи

определенных ценных бумаг с обязательством покупки и (или) продажи

определенных ценных бумаг по объявленным ценам.

Доверительный управляющий - профессиональный участник

рынка ценных бумаг (юридическое или физическое лицо), осуществ-

ляющий деятельность по доверительному управлению:

- ценными бумагами, переданными их владельцами в довери-

тельное управление,

- денежными средствами клиентов, предназначенными для при-

быльного вложения в ценные бумаги,

- ценными бумагами и денежными средствами, получаемыми в

процессе управления.

Доходность ценных бумаг – способность ценных бумаг приносить

доход их держателям в виде процентов и дивидендов, а также в резуль-

тате роста их курсовой стоимости.

Инвестор – субъекты приобретающие ценные бумаги, выпущен-

ные в обращение, за свой счет.

Корпоративные ценные бумаги – ценные бумаги, выпущенные в

обращение предприятиями.

Ликвидность ценных бумаг – способность ценных бумаг быть

быстро проданными и превращенными в денежные средства без сущест-

венных потерь для держателя, при небольших колебаниях рыночной

стоимости и издержках на реализацию.

Облигация – эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее

держателя на получение от эмитента облигации в предусмотренный ею

срок ее номинальной стоимости и зафиксированного в ней процента от

этой стоимости или иного имущественного эквивалента.

Организатор торговли на рынке ценных бумаг – профессиональ-

ный участник, предоставляющий услуги, непосредственно способст-

вующие заключению гражданско-правовых сделок с ценными бумагами

между участниками рынка ценных бумаг.

Первичный рынок – рынок первых и повторных эмиссий ценных

бумаг. на котором осуществляется их начальное размещение среди ин-

весторов.

Производные ценные бумаги - ценные бумаги, удостоверяющие

права на покупку или продажу первичных ценных бумаг или другого ба-

зисного актива (опционы, фьючерсы, подписные права и др.).

Расчетно-клиринговые организации – это специализированная

организация банковского типа, которая осуществляет расчетное обслу-

живание участников организованного рынка ценных бумаг

Регистратор - это организации, которые по договору с эмитентом

ведут реестр владельцев ценных бумаг.

Реестр владельцев ценных бумаг - список зарегистрированных

владельцев именных ценных бумаг, составленный на определенную да-

ту.

Саморегулируемая организация профессиональных участников

рынка ценных бумаг – добровольное объединение профессиональных

участников фондового рынка на некоммерческой основе с целью обес-

печения условий профессиональной деятельности на рынке ценных бу-

маг, соблюдения принципов и норм профессиональной этики, защиты

интересов владельцев ценных бумаг, установления стандартов операций

с ценными бумагами, обеспечивающих эффективную деятельность на

рынке ценных бумаг.

Ценная бумага – это документ, удостоверяющий с соблюдением

установленной формы и обязательных реквизитов имущественные пра-

ва, осуществление или передача которых возможны только при его

предъявлении.

Эмиссия ценных бумаг – установленная последовательность дей-

ствий эмитента по размещению эмиссионных ценных бумаг.

Эмитент – субъекты, выпускающие ценные бумаги в обращение с

целью привлечения капитала.