Миркин Я.М. Росийский рынок ценных бумаг: влияние фундаментальных факторов, приоритеты и механизмы развития

Подождите немного. Документ загружается.

551

Приложение 20

Примеры альтернативных торговых систем для розничных

инвесторов (США и Чехия)

Классификация ATS, предназначенных для розничных инвесторов.

Указанные делятся на две основные группы:

ATS, в которые нет доступа непосредствен-

но розничным инвесторам. Эти ATS

ориентируются на розничных он-лайновых

брокеров или на традиционных брокеров с

розничной клиентурой. Соответственно,

розничные инвесторы входят на рынок через

своих брокеров. Практически все розничные

ATS относятся к этому виду альтернативных

торговых систем

ATS, непосредственными участниками

которой (подписчиками) являются роз-

ничные инвесторы. В силу того, что в

США очень высок уровень развития бро-

керского обслуживания населения при

том, что преобладающую часть фондово-

го рынка формируют институциональные

инвесторы и финансовые посредники,

попытки создания подобных розничных

ATS являются единичными.

Примеры: Marketxt, Redibook Пример: WAMEX (находится в проекте)

Кроме того, сущестуют (2000 г., США) несколько электронных

торговых систем, обслуживающих первичное размещение ценных бумаг

(первичный рынок) – Wit Capital, E Investment Bank и другие.

Примеры альтернативных торговых систем для розничных инве-

сторов (США и Чехия) приведены ниже.

WAMEX (США, вторичный рынок)(www.wamex.com). Данный проект

развивался в 1996-1999 гг. (в 2000 –2001 гг. продолжает оставаться на

проектной стадии). Основные принципы – создание интернет-торговой системы

(по сути, ATS), в которой могли бы непосредственно участвовать розничные и

институциональные инвесторы, минуя брокеров и других финансовых посред-

ников. Должен был состоять из автоматизированной торговой системы (интер-

нет-ввод ордеров, 24-часовой трейдинг, трансграничная торговля, анонимность

заявок инвесторов, минующих брокерские фирмы, низкие транзакционные из-

держки, исключающие брокерские комиссии, операции на девяти языках мира,

торговля клиентов непосредственно друг с другом, без брокера), системы авто-

матического листинга (раскрытия информации), автоматического клиринга и

расчетов по ценным бумагам (Т+0), обеспечение клиетов аналитической ин-

формацией. Объект торговли – акции молодых растущих компаний.

E InvestmentBank (США, первичный рынок (учрежден Wedbush

Morgan Securities, он-лайновый инвестиционный банк). Основы работы:

–открытие и ведение через Интернет автоматических счетов рознич-

ных и институциональных клиентов, на которые могут быть зачислены ценные

бумаги по результатам первичных размещений;

-предложение клиентам по фиксированным ценам различных откры-

тых и закрытых размещений ценных бумаг;

552

Продолжение приложения 20

-автоматический, через Интернет ввод приказов на покупку размещае-

мых ценных бумаг по объявленным ценам (прямой доступ к первичным разме-

щениям);

-автоматическое совершение сделок и зачисление ценных бумаг на

счет;

-автоматические депонирование и перевод денежных средств за при-

обретенные ценные бумаги;

-доставка клиентам аналитической информации об эмитентах ценных

бумаг и рисках, связанных с ними;

-распределение эмиссии по счетам клиентов и зачисление выручки на

счет эмитентов;

-раскрытие инвесторам информации о размещаемой эмиссии (про-

спекта эмиссии) и итогов размещения;

-взимание платежей за андеррайтинг и комиссий, выполнение брокер-

ских поручений по перепродаже приобретенных ценных бумаг на вторичном

рынке и др.

Кроме того, E InvestmentBank фактически создает книгу лимитных

ордеров при первичном размещении – будущий инвестор может создать свою

«личную» книгу лимитных ордеров (E OrderBook), разместив в ней лимитные

приказы («купить не выше такой-то цены такое-то количество ценных бумаг»)

по тем эмиссиям, в которых он заинтересован (с возможностями последующего

изменения или отмены приказов)

RM-System (вторичный и первичный рынок, Чехия) (www.rmsystem.cz)

– пример рынка, на котором с равными правами действуют и розничные и опто-

вые инвесторы, и профессиональные участники рынка ценных бумаг.

Является акционерным обществом, имеет официальный статус (лицен-

зию) организатора внебиржевой торговли ценными бумагами,

497

которому

запрещено торговать ценными бумагами за свой счет и в качестве брокера,

обеспечивает функции организатора торговли (аукционное сведение заявок на

продажу и покупку на анонимной основе, проведение через рынок заранее ого-

воренных сделок с ценными бу магами, торговля блоками, обеспечение инфра-

структуры для кредитования и получения займов ценными бумагами, первичное

размещение и погашение ценных бумаг и др.).

Основные характеристики рынка:

-не является рынком финансовых посредников (банков и брокерских

компаний), через которых торгуют оптовые и розничные инвесторы), RM-

System не основана на членстве;

-является дочерней компанией , чьи акции находятся в 100% -ной собст-

венности акционерного общества PVT (крупного чешского производителя вы-

497

RM-System Trading Rules, www. rmsystem.cz.

553

Продолжение приложения 20

числительной техники, программного обеспечения и информационных техн о-

логий);

-основан на национальной сети розничных пунктов доступа к рынку,

«фондовых магазинов» (примерно 100 в Чехии, в этом качестве используются

центры технического обслуживания PVT);

-организатор торговли, чьими клиентами могут быть любые физиче-

ские и юридические лица, резиденты и нерезиденты, с минимальными тре-

бованиями к ним при доступе на рынок (правовая дееспособность, предостав-

ление необходимой информации о себе, отсутствие нарушений в этике ведения

бизнеса, открытие счета в центральном депозитарии и счета в расчетном банке,

обслуживающем RM-System, наличие необх одимых технических и

программных средств для клиентов, работающих через собственные пункты

доступа);

-электронный рынок, основанный на продвижении ордеров (“order-

driven market”), автоматическом двойном непрерывном аукционе (в пределах

установленных на каждый день лимитов изменения цен), обеспечении 100%-

ной гарантии сделок за счет предварительного, до совершения сделок депони-

рования ценных бумаг (в центральном депозитарии на счете клиента) и денеж-

ных средств (в едином расчетном банке на счете клиента), на совершении сде-

лок в режиме реального времени, с последующим автоматическим переводом

денежных средств и ценных бумаг клиентов, основанным на принципе «постав-

ка против платежа»;

-смешанный рынок (ежегодный оборот в конце 90-х годов – 5-6 млрд.

долл.), на котором действуют и профессиональные участники рынка ценных

бумаг, и любые другие розничные и оптовые инвесторы (клиенты

различаются только по способам доступа на рынок – через розничные

“фондовые магазины”, через рабочие станции, через модемную связь и т.п.); с

1999 г. – создание института маркет-мейкеров (10 маркет-мейкеров по 25

ценным бумагам);

-отсутствие листинга, к обращению приняты все ценные бумаги,

которые когда-либо прошли государственную регистрацию в качестве публично

обращаемых, включая иностранные ценные бумаги, зарегистрированные в

стране происхождения эмитента (количество торгуемых ценных бумаг – более

1600 на конец 1999 г.);

-механизм надзора за честностью рынка - возможности исключения

клиентов из состава у частников (нарушения законодательства, правил торговли,

нечестное поведение на рынке) и ценных бумаг из состава финансовых

инструментов, обращаемых на рынке (банкротство эмитента, нарушение

эмитентом правил деловой этики и т.п.);

-сегменты: по видам ценных бумаг - эмиссионные ценные бумаги и

деривативы; по технологии и видам сделок– анонимный двойной аукцион,

прямые договорные сделки, регистрируемые через рынок, первичное

размещение, торговля блоками, кредитование ценными бумагами и погашение

ссуд и др.

554

Продолжение приложения 20

Альтернативные торговые системы, созданные в конце 90-х годов для

российских розничных инвесторов

Появление альтернативных торговых систем в России сдерживается узо-

стью рынка эмиссионных ценных бумаг, дефицитом денежного спроса на рос-

сийские фондовые ценности. Вместе с тем в области торговли долгами, вексе-

лями, внебиржевыми срочными контрактами подобные торговые и информаци-

онные системы появились в Москве с середины 90-х годов.

В конце 90-х годов – в послекризисное время – стали возникать альтер-

нативные торговые системы, рассчитанные на торговлю эмиссионными ценны-

ми бумагами или их суррогатами и рассчитанные на розничных российских ин-

весторов.

Интернет – биржа с прямым доступом инвесторов Индекс (INternet

Direct - access eXchange (INDX) – как следует из информации сайта

(www.indx.ru) проект запущен в действие осенью 1999 г. и характеризуется сле-

дующим:

-отсутствие лицензии на организацию торговли (как эмиссионными

ценными бумагами, так и, с высокой вероятностью, срочными контрактами)

-предназначен непосредственно для розничных инвесторов («любых

желающих»)– российских резидентов, которые могут торговать напрямую на

интернет-бирже, минуя финансовых посредников (по состоянию на август 2000

г. – около 600 розничных «трейдеров» – инвесторов, в октябре 2001 г. – более

3500 трейдеров). При этом «любое лицо может зарегистрироваться в качестве

Трейдера, но любое лицо может и выпустить в обращение в торговой системе

обеспеченный его имуществом инструмент и стать продавцом» (рекламный ма-

териал «Биржа ИНДЕКС – открытая система», www.indx.ru)

-объектом торговли являются «инструменты», которые объявлены

«производными », например, «базовым активом находящимся в юридической

среде выступает договор хранения (доверительного управления) или договор

займа, права по которому распределяются между всеми держателями выпуска

инструмента». Под эти договора выпускаются «инструменты» – например, бо-

ны, которые размещаются на аукционе и затем торгуются трейдерами между

собой. По сути, это - суррогаты долговых эмиссионных ценных бумаг, выпус-

каемых без всякой государственной регистрации и без должного раскрытия ин-

формации об эмитенте.

498

Или, например, торгуются акции (в форме депози-

498

«Бона заемная – удостоверяет отношение Займа в объеме номинала с обозначенным сроком погашения, а также со-

вокупность пр ав на Обеспечение Займа в объеме, приходящемся на одну бону данного выпуска. Покупка бон на Аук-

ционе по их размещению – заключение договоров Займа с лицом, производящим размещение выпуска бон (Заемщи-

ком). Продажа бон на вторичных торгах – уступка прав требования по договору Займа (включая права на Обеспечение),

удостоверяемых бонами. Погашение бон платежными средствами – возврат займа. Погашение заемных бон передачей

имущества – заключение соглашения об отступном». (www.indx.ru).

555

Продолжение приложения 20

тарных расписок, которые внутри России являются пока документами с неясной

юридической сущностью)

-объявляется о том, что обеспечением данных ценных бумаг является

имущество, которым «распоряжается» ОАО «Гарантийное агентство», высту-

пающая одновременно в качестве управляющей компании торговой системы.

Через указанную систему осуществляются на массовой основе «займы», «прием

вкладов», ведение счетов и денежные расчеты, т.е. банковские операции без ли-

цензии кредитной организации и без раскрытия в Интернете информации, в том

числе о финансовых рисках, о финансовом состоянии, об учредителях и т.п.

«Гарантийного агентства»

-местом проведения торгов, учета и хранения прав на инструмент

“является публичная сеть Интернет” (п. 6.4, 9.3 правил)

-кру глосуточная торговля

-размер ответственности управляющей компании (“Гарантийное

агентство”) не может превышать величины денежных средств, переданных

розничными инвесторами в систему (п. 5.6. Соглашения об использовании Тор-

гово - информационной системы биржи ИНДЕКС). Соответственно, как только

эти средства будут вложены в «активы» (займы, например), ответственность за

возврат средств со стороны управляющей компании прекращается. «Гарантий-

ное агентство» лишь свидетельствует факт заключения сделки в публичной сети

Интернет. Таким образом, управляющая компания принимает на хранение

обеспечение займа и не несет финансовой ответственности за его оценку и взы-

скание обеспечения при невозврате долга (так это следует из информации сай-

та).

-расчеты осуществляются через интернет - платежную систему

(International Metal Trading Bank (IMTB) (иные сведения о нем на сайте отсутст-

вуют)– который при дальнейшем анализе, по оценке, оказывается International

Media Bank, находящимся в Республике Черногория (Югославия), в

г.Подгорице (предлагается открыть в нем счета), вводится собственная расчет-

ная единица, приравненная одному доллару, предлагается в зале бывшей Рос-

сийской биржи вносить деньги (проект в неявной форме декларирует связь с

бывшей Российской биржей). В итоге, проект, по оценке, пронизан наруше-

ниями валютного и денежного законодательства

-создан де-факто интернет- инвестиционный фонд (www.finfund.ru),

при том, что на сайте отсутствует информация о лицензии у управляющей ком-

пании («Гарантийное агентство») и о государственной регистрации инвестици-

онного фонда

-проект разработан юридически таким образом, чтобы исключить воз-

можности надзора государства за торговой системой и финансовыми инсти-

тутами, которые ее формируют, а также необходимость лицензирования, госу-

556

Продолжение приложения 20

дарственной регистрации финансовых инструментов, раскрытия информации,

создания устойчивой финансовой базы расчетной системы рынка при том, что-

бы переложить максимум рисков на самих клиентов (в схеме «биржи» рознич-

ные клиенты – заемщики и кредиторы - заключают сделки между собой, а

управляющая компания только удостоверяет сделки и хранит обеспечение).

Можно предположить, что беспрецедентное сочетание финансовых рис-

ков клиентов, ограниченной ответственности со стороны управляющей компа-

нии, закрытости информации, юридических рисков, предполагаемых наруше-

ний законодательства делает клиентов по существу бесправными при первых

серьезных финансовых затруднениях у менеджмента и заемщиков.

Интернет – фондовая биржа SG (Stock Generation). Создана в Интер-

нете (www.sg.nm.ru) компанией S.G.Limited (право на ведение интернет-

лотерей, выданное в Доминиканской республике, не работает (август 2000 г.) в

связи с судебным разбирательством с Комиссией по ценным бумагам и фондо-

вым биржам США). Основные характеристики:

-ведение расчетов и торгов на русском языке, все платежи и расчеты – в

долларах США, разрешение споров – по доминиканскому законодательству, ни

сама Компания, ни какие-либо связанные лица не несут никакой ответственно-

сти, прямой или косвенной, за легальность участия Игрока в Игре (как это ука-

зано в правилах);

-объявлена «игрой» в виртуальном мире (13 виртуальных

несуществующих компаний, виртуальные акции, при этом одна из компаний – с

привилегированными акциями и гарантированной доходностью в 215% годо-

вых);

499

-в торгах может участвовать любое физическое (старше 18 лет) лицо,

открывшее счет в торговой системе, ведение торгов- круглосуточно;

-цены на акции, очередность событий устанавливаются руководством

компании SG произвольно, по своему усмотрению

500

, любые решения,

принятые компанией SG и касающиеся любых аспектов игры, являются оконча-

тельными, не подлежащими обсуждению и обязательными к исполнению в

полном объеме (параграф 18 Правил); алгоритм изменения цен – произволен;

-перевод денег (в долларах США) осуществляется через 3 корреспон-

дентских банка, расположенных в Москве (либо через интернет-платежную

систему, с зачислением денег в рублях через Сберегательный банк).

499

«..Нынешний кризис уже продемонстрировал всем истинную цену и биржевым "правилам", и биржевым "гарантиям"

более чем наглядно.А заодно и реальную защищенность всего мирового финансового рынка в целом. Ничего подобного

нет и быть не может на виртуальной фондовой бирже SG. Ведь SG абсолютно не зависит ни от политических, ни от

мировых финансовых катаклизмов. Это пусть в реальном мире бушуют какие угодно кризисы.

В виртуальном мире виртуальных фирм SG все всегда стабильно и спокойно. Тут никогда не бывает ни потрясений, ни

катастроф. Виртуальные фирмы, занимающиеся виртуальной деятельностью, не могут разориться. Их виртуальные

управляющие не могут оказаться замешанными ни в каких финансовых скандалах. Им вполне можно доверять. SG - это

настоящий островок финансовой стабильности в нашем нестабильном мире». (Материал «Идеология SG», размещен-

ный на сайте www.sg.nm.ru).

500

«Мы ведь, заметьте, никаких обещаний никому не давали. Так зачем же нам исчезать? Деньги? Так ведь мы их и так

можем в любой момент получить. Причем на абсолютно законных основаниях и ни от кого никуда не убегая. Как? Да

очень просто: опустив цены акций. Ведь по Правилам игры мы можем сделать это в любой момент». (Материал «Идео-

логия SG», размещенный на сайте www.sg.nm.ru).

557

Продолжение приложения 20

В рассматриваемом слу чае российским инвесторам – физическим лицам,

в нарушение правил валютного регулирования, предлагается играть на

“виртуальной бирже” в “виртуальные акции” несуществующих компаний,

размещая в них полноценные денежные средства, при этом динамика акций и

любые иные ситуации на рынке полностью определяются руководством

“биржи” (заранее запрограммированный проигрыш, острейший конфликт

интересов). Полное отсутствие надзора, беспрецедентно высокие финансовые

риски и конфликты интересов, выпуск незарегистрированных суррогатов

ценных бумаг, отсутствие раскрытия информации, физическая невозможность

проводить юридические действия (все споры решаются по доминиканскому

законодательству) и, как следствие, высокая способность к нарушению прав

инвесторов (проработав более двух лет, “биржа” в настоящее время прекратила

торги, воспользовавшись ссылкой на судебный процесс с Комиссией по ценным

бумагам и фондовым биржам США).

558

Приложение 21

Российская и зарубежная практика налогового стимулирования

инвесторов в акции

Методы стимулирования инвестиций в акции Страны, в которых применяются Российская прак-

тика

123

Юридические лица- резиденты

Полное, безусловное освобождение дивидендов,

полученных от других лиц- резидентов от налога на

прибыль*

Индустриальные страны - Австралия,

Австрия, Великобритания, Норвегия

Формирующиеся рынки - Аргентина,

Бразилия, Венесуэла, Гонконг, Греция,

Индия, Индонезия, Мексика, Чили, ЮАР

Не используется

По диви дендам, полученным от резидентов, - освобо-

ждение дивидендов от налога на прибыль при усло-

вии, что налогоплательщик владел не менее опреде-

ленной доли или суммы капитала эмитента и не менее

установленного периода времени*

Индустриальные страны - Дания, Люк-

сембург, Нидерланды, Швейцария, Швеция,

Япония

Португалия - освобождение от рассматри-

ваемого налога при условии, если дивиден-

ды реинвестируются в развитие предпри-

ятия

Формирующиеся рынки- Тайвань, Поль-

ша- освобождение от рассматриваемого

налога при условии, если дивиденды реин-

вестируются в развитие предприятия

Не используется

-Пониженные ставки налога на прибыль при обложе-

нии дивидендов (или замена налога на прибыль иным

налогом по пониженной ставке)

-Включение в налогооблагаемую прибыль только

части (в установленной доле) дивидендов

-Предоставление налоговых кредитов по налогам на

прибыль, выплачиваемых с дивидендов

Индустриальные страны- Бельгия, Ир-

ландия, Италия, Финляндия

Сниженная ставка

налогообложения

дивидендов - 15%.

Другие методы сни-

жения налогообло-

жения дивидендов не

используются

Полное, безусловное освобождение положительных

курсовых разниц по ценным бумагам от налога на

прибыль

-Индустриальные страны- Бельгия

-Формирующиеся рынки - Малайзия,

Мексика, Панама, Сингапур, Тайвань

Не используется

Освобождение положительных курсовых разниц от

налога на прибыль при условии, что налогоплатель-

щик владел не менее определенной доли или суммы

капитала эмитента и (или) не менее установленного

периода времени

Индустриальные страны - Австрия, Да-

ния, Люксембург, Нидерланды, Швейцария

Формирующиеся рынки - Гонконг, Пана-

ма, Южная Африка. Панама- только по

акциям, которые прошли листинг, ЮАР -

при условии, если суммы от продажи акций

останутся в обороте предприятия

Не используется

Пониженные ставки налога на прибыль при обложе-

нии положительных курсовых разниц (или замена

налога на прибыль иным налогом по пониженной

ставке)

Индустриальные страны- Канада, Фран-

ция (раздельное налогообложение по крат-

косрочным и долгосрочным инвестициям),

Испания

Формирующиеся рынки - Бразилия,

Венесуэла, Греция, Индия, Индонезия (по

акциям, имеющим листинг на бирже)

Не используется

Полный или частичный зачет отрицательных курсо-

вых разниц в уменьшение прибыли (или положитель-

ных курсовых разниц) при налогообложении

Возможности переноса отрицательных разниц на

несколько лет вперед для целей зачета при налогооб-

ложении, если их разрешено вычитать только из

прибыли, полученной от положительных курсовых

разниц

Индустриальные страны- Австралия,

Австрия, Дания, Италия (перенос отрица-

тельных разниц на несколько лет вперед),

Франция

Формирующиеся рынки - Аргентина

Используется

Юридические лица- нерезиденты

-Освобождение дивидендов, полученных от резиден-

тов, от налога на прибыль

-Сниженные ставки налогообложения дивидендов,

полученных от резидентов, по налогу на прибыль

Аргентина, Гонконг

Франция (если дивиденды реинвестируются

в экономику Франции)

Не используется

Освобождение положительных курсовых р азниц по

ценным бумагам от налога на прибыль

Сниженные ставки налогообложения положительных

курсовых разниц по ценным бумагам

Аргентина, Австрия (если нерезиденту

принадлежит не менее 10% акционерного

капитала в течение 5 лет), Гонконг

Греция, Индия (если нерезиденту принадле-

жали акции в течение не менее 3 лет)

Не используется

559

560

Продолжение приложения 21

123

Физические лица- резиденты

Полное безусловное освобождение дивидендов, полу-

ченных от юридических лиц, от подоходного налога

Формирующиеся рынки: Аргентина (толь-

ко по дивидендам, полученным от резиден-

тов), Бразилия, Венесуэла, Мексика

Не используется

Пониженные ставки подоходного налога при обложе-

нии дивидендов (или замена подоходного налога

иным налогом по пониженной ставке)

Предоставление налоговых кредитов по подоходному

налогу, выплачиваемому с дивидендов

Индустриальные страны: Дания, Норве-

гия, Швеция

Формирующиеся рынки: Панама, Польша,

Южно-Африканская Республика

Канада, Тайвань

Не используется.

Наоборот, ставка

обложения дивиден-

дов повышена (30%

вместо обычных

13%)

Полное, безусловное освобождение положительных

курсовых разниц по ценным бумагам от подоходного

налога

Индустриальные страны: Швейцария

Формирующиеся рынки: Китай, Малай-

зия, Сингапур

Не используется

(кроме Москвы в

1999 – 2000 гг.)

Полное освобождение положительных курсовых

разниц от подоходного налога при определенных

условиях

Индустриальные страны: Нидерланды

(если акции пр одаются в качестве порт-

фельных инвестиций и сделки с ними не

относятся к продаже бизнеса)

Формирующиеся рынки: Гр еция (если

акции имеют листинг на бирже), Панама

(по акциям, имеющим листинг), Турция (в

пределах денежного лимита), ЮАР (если

продаются долгосрочные инвестиции и

операция носит капитальный характер)

Не используется

Пониженные ставки подоходного налога при обложе-

нии положительных курсовых разниц (или замена

подоходного налога иным налогом по пониженной

ставке)

Индустриальные страны: Германия, Пор-

тугалия, Швеция, Япония, Канада (в том

числе дополнительное стимулирование

вложений в акции малого бизнеса)

Формирующиеся рынки: Бразилия

Не используется

-Пониженные ставки подоходного налога при усло-

вии, что налогоплательщик владел не менее опреде-

ленной доли или суммы капитала эмитента и (или) не

менее установленного периода времени

-Пониженные (при соблюдении определенных усло-

вий) ставки подоходного налога при обложении по-

ложительных курсовых разниц

Индустриальные страны: Австрия

Греция (если акции не имеют листинга на

бирже), Нидерланды (если акции продаются

не в качестве портфельных инвестиций, а в

качестве продажи бизнеса)

Не используются

Полный или частичный зачет отрицательных курсо-

вых разниц в у меньшение доходов (или положитель-

ных курсовых разниц) при обложении подоходным

налогом

Канада, Швеция Используется

-Исключение из налогооблагаемой базы по подоход-

ному налогу сумм инвестиций (или доходов от прода-

жи) в определенные (желательные) акции и доли

паевых фондов при их первичном размещении

-Исключение из налогооблагаемой базы доходов от

продажи акций, если они находились в собственности

свыше определенного срока

Формирующиеся рынки: Индия, Мексика,

Чили

Чехия

Не используются

Налоговые льготы физическим лицам под специаль-

ные инвестиционные планы

Великобритания Не используются

-Введение “акций, дающих налоговые преимущества”,

предназначенных для выпуска в приоритетных для

государства целях (Бельгия)

-Вычет из дивидендов процентов по кредиту, взятому

для приобретения акций

Бельгия

Япония

Не используются

* Имеется в виду, что инвестиции носят не краткосрочный спекулятивный характер, а близки по характеру к прямым инвестициям или

являются ими, что позволяет рассматривать дивиденды как результат значительных управленческих усилий и финансовых усилий лица,

получающего дивиденды, исключать «двойное налогообложение» предприятий (материнской и дочерней компаний), являющихся по

существу единым промышленным комплексом.