Улюкаев А. , Куликов М. Проблемы денежно-кредитной политики в условиях притока капитала в Россию

Подождите немного. Документ загружается.

     "Вопросыэкономики",№7,2007

Денежно-креДитная политика

А. УлюкАев,

доктор экономических наук,

Первый заместитель Председателя Банка России,

М. кУликов,

советник Первого заместителя

Председателя Банка России

проблемы Денежно-креДитной

политики в условиях притока

капитала в россию

изменение макроэкономических тенденций

На протяжении последних девяти лет российская экономика

демонстрирует реальный рост, составляющий всреднем более 6%

вгод.Однаконаразныхвременн

ыхпромежуткахобусловливающие

его факторы были неодинаковыми.После кризиса 1998г. главным

«локомотивом»ростастала внешняя торговля,влияние которойна

ВВПусилилосьвследствиекаксущественнойдевальвациирубля,так

иблагоприятнойвнешнеэкономическойконъюнктуры(см.рис.1).Про



изошлобыстроеувеличениеположительногосальдоторговогобаланса,

авследзаним—текущегосальдоплатежногобаланса.Врезультате

наблюдалсябыстрыйприростзолотовалютныхрезервовБанкаРоссии

исоответствующегоденежногопредложения.Этопозволялостимули



роватьросткакпотребления,такиинвестиций.

В2001г.началсяследующийэтапразвитияроссийскойэконо



мики,когдареальноеукреплениерубляинекотороеснижениеценна

нефтьпривеликпостепенномуснижениюдолиэкспортавВВП.Этой

тенденциипротивостоялсущественныйростфизическихобъемовэкс



портныхпоставок,особеннов2002—200гг.,посколькуростэкспорта

в1,5—2разапревышалтемпыростареальногоВВП.

ВэтижегодывэкономикеРоссиипроисходилопостепенноепере



распределениеструктурыВВПпоиспользованию.Начинаяс2000г.

тольковкладваловогонакопленияосновногокапиталаоставалсяна

относительностабильномуровне—17—18%кВВП.Приэтомзаметно

снизиласьдоля чистогоэкспорта—с20% кВВПв2000г. до12%

в200г.(восновномзасчетсокращениядолиэкспорта)приодно



временном повышении доли конечного потребления— с61 до67%

кВВП(см.табл.1).

Проблемы денежно-кредитной политики в условиях притока капитала в Россию

"Вопросыэкономики",№7,2007 5

К2005г.количественныеизменениявэкономикесоздалиблаго

приятную макроэкономическую обстановку для фундаментальных

качественныхизменений.Несмотрянахорошуювнешнююконъюнк

туру,реальныйростэкспортанесколькоснизился,практическисрав



нявшисьсувеличениемВВПвцелом.Втожевремяростимпорта

оставался стабильно высоким— всреднем около 20% вгод (см.

табл.2).Приростэкспортнойвыручкиначалвсебольшекомпенси



роватьсяиспользованиемвалютынапокупкуиностранныхтоваров.

Положительноесальдовнешнеторговогобалансабудетпродолжать

снижаться, ик 2010г. ожидается, что оно практически окажется

нулевым. Это означает сокращение счета текущих операций, что

припрочихравныхусловияхдолжноуменьшитьприроствалютных

резервовБанкаРоссиииостановитьгенерируемоеэтимприростом

денежноепредложение.

Однакоростчистыхмеждународныхрезервови,следовательно,

денежного предложения продолжился, так как валюта начала по

ступатьвстрануподругимканалам,аименноначалсяпритокино

индексы условий внешней торговли, экспортных цен и импортных цен

(индексы 1999 г. = 1)

Рис. 1

Т а б л и ц а  1

структура ввп в текущих ценах по использованию

(в %)

 2000г. 2001г. 2002г. 2003г. 200г. 2005г. 2006г.

Валовойвнутренний

продукт

100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0

Расходынаконечное

потребление

61,3 65,8 68,9 68,1 66,9 66, 66,3

домашниххозяйств 5,1 8,3

50,0 9, 9,3 9,2 8,2

государственного

управления

15,1 16, 17,7 17,6 16,7 16,6 17,5

Валовоенакопление

18,7 21,9 20,1 20,8 20,9 20,1 20,2

основногокапитала

16,9 18,9 17,9 18, 18, 17,8 17,9

Чистыйэкспорт

20,0 12,7 10,8 11,3 12,2 13,6 12,7

экспорт ,1

36,9 35,3 35,2 3, 35,1 33,9

импорт 2,0 2,2 2,5

23,8 22,1 21,6 21,2

источник:Росстат.

А. Улюкаев, М. куликов

6     "Вопросыэкономики",№7,2007

странногокапитала(см.табл.3).В2005г.баланспритокаиоттока

капиталавпервыеоказалсяположительным,составив0,7млрддолл.,

в2006г.—1,7млрддолл.Запервыепятьмесяцев2007г.приток

достигоколо60млрддолл,апоитогамгодаонбудетнеменее70млрд

долл.Какивпрошломгоду,значительнуючастьпритокаобеспечили

успешныепубличныеразмещенияакцийроссийскихкомпаний(IPO).

Важноотметить,чтоведущуюрольвэтомпроцессеиграютнетради



ционныепредставителидобывающихотраслей,аэлектроэнергетика

ибанковскийсектор.

Такимобразом,происходиткардинальноеизменениеструктуры

российскогоплатежногобаланса.Притоквалютыпопрежнемуостается

навысокомуровне,ноегоисточникомстановитсянесчеттекущих

операций,асчетоперацийскапиталомифинансовымиинструментами

Т а б л и ц а  2

темпы реального роста ввп по компонентам

(в %)

 2000г. 2001г. 2002г. 2003г. 200г. 2005г. 2006г.

Валовойвнутренний

продукт

10,0 5,1 ,7 7,3 7,2 6, 6,7

Расходынаконечное

потребление

5,6 6,8 7,0 6,2 9,2 9,7 9,3

домашниххозяйств

7,3 9,5 8,5 7,5 12,1 12,8 11,2

государственного

управления

2,0 –0,8 2,6 2,2 2,1 2,2 ,2

Валовоенакопление

основногокапитала

18,1 10,2 2,8 12,8 12,6 8,3 13,9

Чистыйэкспорт

–15,9 –13,2 3,2 3,0 –12,2 –12,8 –15,8

экспорт 9,5 ,2 10,3 12,5 11,8 6, 7,2

импорт 32, 18,7 1,6 17,7 23,3 17,0 21,0

источник: Росстат.

Т а б л и ц а  3

некоторые показатели платежного баланса

и денежно-кредитной сферы

(в млрд долл.)

2000г. 2001г. 2002г. 2003г. 200г. 2005г. 2006г.

Iкв.

2007г.

Счеттекущихопераций 6,8

33,9 29,1 35, 59,0 83,8 9,5 21,8

Торговыйбаланс

60,2 8,1 6,3 59,9 85,8 118, 139,2 27,9

экспорт

105,0 101,9 107,3 135,9 183,2 23,8 303,9 69,9

импорт ,9 53,8 61,0 76,1 97, 125, 16,7 2,1

Финансовыйсчетисчет

операцийскапиталом

–21,1 –15,7 –11,2 0,7 –7,3 –13,6 11,9 11,

чистыйприток

капитала

–2,8 –15,0 –8,1 –1,9 –8, 0,7 1,7 13,0

прямыеинвестиции

2,7 2,7 3,5 8,0 15, 12,8 28,7 7,8

Прироствалютных

резервов

16,0 8,2 11, 26, 5,2 61,5 107,5 32,9

ПриростМ2

15,6 15,7 16,7 35,1 39,9 59,5 108,5 15,9

М2вмлрд.руб. 115

1613 2135 3213 363 606 8996 913

Среднийкурс



руб./долл.

28,1 29,2 31, 30,7 28,8 28,3 27,2 26,3

источник: БанкРоссии.

Проблемы денежно-кредитной политики в условиях притока капитала в Россию

"Вопросыэкономики",№7,2007 7

(см.рис.2),которыйпризнаетсяболееволатильным.Чтоэтоможетоз

начатьдляроссийскойэкономикииинвестиций?Каковадолжнабыть

реакцияЦентральногобанкаРоссиинаменяющуюсяситуацию?

новый двигатель экономического роста

Относительноростапоказателейэкспортаиимпортавпрошлом

годунаметилосьнесколькопримечательныхтенденций.Вдолларовом

выражении приросты экспорта иимпорта товаров были достаточно

близки—25и31%соответственно,ноихфакторы—принципиаль



норазные. Вростеэкспортаглавную рольсыгралиблагоприятные

внешнеторговыецены,которыеобъясняютпочти



всегоприроста,

соответственнопримерно

егоприростаявиласьследствиемувеличе

нияфизическихобъемов.Напротив,вимпортетоваровтолько

его

приростасвязана сценовымфактором, остальное— сувеличением

физическихобъемов.Тенденция,конечно,довольнотревожная,хотя

положительнымможноназватьмедленное,ноустойчивоеповышение

долимашиниоборудования,достигшейпочтиполовинывсеготовар



ногоимпорта(см.табл.).

Крометого,можноотметитьвсевозрастающуюрольдругихкомпо



нентсчетатекущихопераций,аименнобалансауслуг,балансаинвести



ционныхдоходовибалансаоплатытруда.Размерыденежныхпотоков

поэтимкатегориямотносительнонебольшие—вразыидажевдесятки

разменьшевнешнеторговыхпотоков,ноотрицательныекомпоненты

указанныхбалансоврастуточеньбыстро,поэтомуихвкладвсокра



щениесчетатекущихоперацийстановитсявсеболеезаметным.

Таким образом, экспортная выручка, служившая главным ис



точникомпритокавалютывстранудо2005г.,постепенноперестает

бытьтаковымвследствиезамедленияростафизическихобъемовэкс

порта.Увеличениеположительногосальдосчетатекущихопераций

замедляется,ивнедалекомбудущемможноожидатьегосокращения.

Чистый приток иностранного капитала и сальдо счета

текущих операций (в % к ввП)

Рис. 2

А. Улюкаев, М. куликов

8     "Вопросыэкономики",№7,2007

ДанныйпоказательвпроцентахкВВПначинаяс200г.постоянно

снижается.Соответственнопадаетрольсчетатекущихоперацийвка



чествеэмиссионногоисточника.

ДляБанкаРоссииэтосвидетельствуетопереходеотпостоянно

избыточнойликвидностибанковскогосекторакизменчивойитрудно

прогнозируемой.Взависимостиотобстоятельствликвидностьможет

попеременнобытькакизбыточной,такинедостаточной.Соответст

венноменяютсяфункцииБанкаРоссии—отстерилизацииизбыточ



нойликвидностикрегулированиюденежногопредложения(тоесть

кпредоставлению недостающей ликвидности или кстерилизации

избыточной ликвидности взависимости от обстоятельств). Поэтому

повышается значение процентных ставок имеханизмов рефинанси



рованияБанкаРоссии.

Вплотьдонастоящеговремениспроснапредоставлениеликвид



ностибылдовольноограниченнымисвязанвосновномсоспецификой

нашейналоговойсистемы:большинствоналоговыхплатежейприхо



дится на конец месяца, именно вэтот период появляется спрос на

ресурсыБанкаРоссии.Темнеменеедостаточнобыстроповышается

объемпредоставленныхломбардныхкредитов:в2006г.онсоставил

6,1млрдруб.ипочтив5разпревысилсоответствующийпоказатель

2005г.Впервомквартале2007г.ростобъемовломбардныхкредитов

продолжился, хотя еготемпы заметноснизилисьвследствиезначи



тельного притока ликвидности по финансовому счету. Вцелом же

насегодняшнийденьБанкРоссииимеетхорошоотрегулированные

механизмыпредоставлениякраткосрочнойбанковскойликвидности.

БанкомРоссииразработанымеханизмырефинансирования(кре



дитования) банков, различающиеся по качеству залогов истепени

оперативностипринятиярешенияопредоставлениикредита.Одиниз

них—кредитованиеподблокировкуилизалогценныхбумагизЛом



бардногоспискаБанкаРоссии,вкоторыйвключеныгосударственные

федеральныеоблигации,облигацииБанкаРоссии,атакжедолговые

обязательстванаиболеенадежныхсубъектовРоссийскойФедерации

ироссийскихкомпаний.Другой—кредитованиеподзалогвекселей,

правтребованияпокредитнымдоговораморганизацийсферыматери



альногопроизводстваи(или)поручительствакредитныхорганизаций.

Т а б л и ц а  

товарная структура импорта россии

(в %)

 2000г. 2001г. 2002г. 2003г. 200г. 2005г. 2006г.

Машины,оборудование

итранспортныесредства

31, 3,0

36,3 37, 1,2 ,0 7,6

Продукцияхимической

промышленности,каучук

18,0 18,2 16,7 16,8 15,8 16,5 15,8

Продовольственныетовары

исельскохозяйственноесырье

21,8 22,0 22,5 21,0 18,3 17,7 15,7

Металлы,драгоценныекамни

иизделияизних

8,3 7, 6, 7,3 8,0 7,7 7,6

Прочиетовары

20,5 18, 18,1 17,5 16,7 1,1 13,3

источник:ФедеральнаятаможеннаяслужбаРоссии.

Проблемы денежно-кредитной политики в условиях притока капитала в Россию

"Вопросыэкономики",№7,2007 9

Различаются эти кредиты, главным образом, посрокампогашения

ивремени принятия БанкомРоссии решения овыделении средств.

Сейчасведетсяработапосозданиюединогопулаобеспечения,который

позволял бы кредитной организации оперативно получать кредиты

любоговида:внутридневные,«овернайт»илидо1года.

Предлагаемыеинструментырефинансированиядаютвозможность

коммерческим банкам успешно решать проблемы нехватки ликвид



ности.Новусловияхбольшогоколичестваденегвэкономикетакие

проблемывозникаютнечасто.Ктомужемногиебанкипредпочитают

решатьихнамежбанковскомрынкеблагодаряегонизкимставкам,

поэтомувостребованностьинструментовБанкаРоссиипокаостается

наотносительноневысокомуровне.

Огромное поступление денег вэкономику отражается в увели



чении денежной массы, прирост которой в2006г. составил 8,8%,

почтина10п.п.превысивпоказательпредшествующегогода.Такая

динамика, как и впрошлом,объясняется наращиваниемвалютных

резервов: прирост валютных резервов иприрост М2 вдолларовом

эквивалентепочтисовпадают(см.рис.3).

Вначале2007г.тенденцияускоренногонаращиванияденежной

массыпродолжилась:на1.06.07приростагрегатаМ2запредыдущие

12месяцевсоставил61,7%.Темнеменееинфляцияпотребительских

ценснизиласьс5,9%вянваре—мае2006г.до,7%втомжепериоде

2007г.Частичноэтоможнообъяснитьрезкимростомценнанекото



рыепродукты(сахар,крупу)вначалепрошлогогода.Ноимеетместо

идругой, обнадеживающий фактор: денежная масса снижает свое

давлениенапотребительскийрынок.

Этотпроцессвыражаетсявснижениискоростиобращенияденег:

рассчитаннаяпоагрегатуМ2,онаупалав2006г.на1%посравнению

спредшествующимгодом.Значительновыросливкладывкоммерчес



киебанки—на7,9%.Приэтомзаметноповысиласьдолярублевых

вкладов—восновномзасчеткраткосрочных(до1года)депозитов

юридическихлиц.Объемвалютныхвкладовсократилсядорекордно

низкогопоказателя—22,2%(см.табл.5).

прирост валютных резервов и м2 (в млрд долл.)

Рис. 3

А. Улюкаев, М. куликов

10     "Вопросыэкономики",№7,2007

Темпыреальногоростаконечногопотреблениядомашниххозяйств

остаются высокими. Правда, в 2006г. они снизились до 11,2% по

сравнениюс12,8%в2005г.Одновременнозаметновозрослитемпы

увеличенияваловогонакопленияосновногокапитала—с8,3до13,9%.

Этозначит,чтопроисходитперераспределениеденежныхсредствот

потребительскогорынкавсекторинвестиционныхтоваров,чтопоз

воляетускореннонаращиватьденежнуюмассубезрисканегативного

воздействиянауровеньпотребительскихцен.

Таким образом, прослеживается связь между притоком ино

странногокапиталаиростоминвестиций.Вообщеговоря,этасвязь

неявляетсяпрямолинейной,посколькупоступающийкапиталавтома

тическинепревращаетсявинвестициииможетбытьиспользованна

любыедругиецели,кпримерунапотреблениеилинакраткосрочные

спекулятивныевложениявроссийскиеактивы.Вместестемнаблю

дающийсяростинвестицийнафонезамедлениятемповпотребления

позволяет признать достаточную степень «зрелости» приходящего

встранукапитала.Неслучайнов2006г.былзафиксированрекорд

прямыхиностранныхинвестицийвРоссию—28,7млрддолл.

Роль инвестиций всовременной российской экономике трудно

переоценить.В2005г.исследованиеМеждународноговалютногофон

дапоказало,чтоктомувремениВВПРоссиисравнялсясвеличиной

потенциальноговыпуска.Следовательно,дальнейшийускоренныйрост

экономикивозможенлишьприусловиизначительныхинвестиционных

вливаний.Впротивномслучаеэкономикадолжнабыластолкнуться

спроблемойростацениззаограниченийсостороныпредложения.

Начало2007г.былоотмеченохорошимипоказателямипромыш

ленногороста(7,5%заянварь—апрель)ирекорднымизаисториюна

Т а б л и ц а  5

структура привлеченных банковских депозитов

(в %)

2000г. 2001г. 2002г. 2003г. 200г. 2005г. 2006г.

Депозиты 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0

в рублях

51,5 53,1 55,3 63,8 67,1 69,6 77,8

отфизическихлиц 3,8 5,9 7,6 55,

55,5 5,9 56,

до1года

38,3 32,5 29,1 30,9 22,8 21, 21,8

свыше1года 5, 13,

18,5 2,5 32,7 33,5 3,6

отюридическихлиц

7,7 7,2 7,7 8, 11,6 1,7 21,

до1года

6,3 5,7 6,3 6,9 8,7 11, 16,9

свыше1года 1,

1,5 1, 1,5 2,9 3,3 ,5

в валюте

48,5 46,9 44,7 36,2 32,9 30,4 22,2

отфизическихлиц

21,3 25,1 29,2 2, 19,7 17,7 11,2

до1года 19,

21,5 21,0 1,1 9, 7,8 ,6

свыше1года

1,9 3,6 8,2 10,3 10, 9,9 6,7

отюридическихлиц

27,1 21,8 15,5 11,8 13,1 12,7 11,0

до1года

22,7 17,6 10,5 8,1 8,9 8,9 7,3

свыше1года ,5 ,1

5,0 3,7 ,2 3,8 3,7

Годовойприрост

50,7 39,6 0,2 39,6 38,1 ,3 7,9

Депозиты,млрдруб.

695,8 971,5 1362,3 1901,9 2627,1 3791,8 5608,0

источник: БанкРоссии.

Проблемы денежно-кредитной политики в условиях притока капитала в Россию

"Вопросыэкономики",№7,2007 11

блюденийпоказателямизагрузкипроизводственныхмощностей:78%по

версии«Российскогоэкономическогобарометра»,72%—«Российского

бюллетеняконъюнктурныхопросов»ИЭПП(см.рис.).Одновременно

начавшийсяростколичествапредприятий,испытывающихнехватку

мощностей, подтверждает не только повышение инвестиционного

спроса,ноиегоустойчивыйхарактерпокрайнеймеревближайшей

перспективе.Повидимому,именноинвестиционныйспросстанетос



новнымдвигателемростароссийскойэкономики.

Втакихусловияхсопределеннойдолейоптимизмаможнонаде



ятьсянаразвитиероссийскойэкономики.Монетарнымжевластям

надоглавнымобразомминимизироватьвероятностьповышенияин



фляцииислишкомбыстрогоукреплениярублявследствиепритока

иностранногокапитала.

проблемы свободного движения капитала

Историяпереходныхэкономиксвидетельствуетотом,чтопроб

лемымассовогопритокаиностранногокапиталавозникализдесьдо



вольночасто.Сточкизрениямонетарныхвластейпоследствиятакого

притокаотличаютсяотпоследствийпритокаэкспортнойвалютнойвы



ручкитолькоповышеннойволатильностью.Какивпоследнемслучае,

валютныерезервы странырастут,что сопровождается соответству



ющейэмиссиейнациональнойвалюты.Дляпредотвращенияускоре



нияинфляцииЦентральныйбанкРФначинаетприниматьмерыпо

стерилизацииизбыточногоденежногопредложенияилистерилизации

притокакапитала.Вслучаеудачногоприменениястерилизационных

мерможнопокрайнеймеревременнообеспечитьсоответствиеприроста

денежногопредложенияприростуколичестватоваровиуслугнарынке

итемсамымудержатьинфляциюнастабильномуровне.

Наиболеепристальноевниманиеаналитиковэтипроблемыпри



влеклипослемасштабногоазиатскогокризисав1990егоды.Помне



Загрузка мощностей и обеспеченность заказами

Рис. 4

А. Улюкаев, М. куликов

12     "Вопросыэкономики",№7,2007

ниюмногихизвестныхэкономистов,напримерДж.Стиглица,однойиз

основныхпричинкризисасталабыстраяимасштабнаясменапритока

капиталанаегоотток

.Так,совокупныйчистыйпритоккапитала

вИндонезию, Малайзию, Южную Корею, Филиппины иТаиланд

вырос с1 млрд долл. в199г. до 93 млрд в1996г. Ав1997г.

из этих стран«ушло»12 млрддолл.,что сталоотправнойточкой

азиатскогокризиса.

Говоряобопасностях,ассоциируемыхскрупнымпритокомка



питала,обычноотмечают:

—быстроеукреплениенациональнойвалюты,снижающеекон



курентоспособность отечественных производителей как на между

народныхрынках,такинавнутреннемрынке;

—появлениевстране«горячего»краткосрочногокапитала,ха



рактеризующегося повышенной мобильностью ичувствительностью

креальнымилимнимымизменениямнамировыхфинансовыхрынках.

Появление значительного объема такого капитала может привести

кструктурным перекосам вэкономике, продолжительность же его

присутствиявстранепрактическинеподдаетсяпрогнозированию;

— наличие различных рыночных «пузырей». Существенный

притоккапиталаможет«перегреть»финансовыерынки небольших

размеров,характерныедлястранспереходнойэкономикой;

— ослабление самостоятельной денежнокредитной политики.

Вусловияхсвободногодвижениякапиталапрактическиневозможно

выдержатьцелевыеустановкипоосновнымденежнокредитнымпока



зателям,посколькуонибудутполностьюзависетьотнепредсказуемого

поведенияпотоковкапитала.

В экономической литературе достаточно широко обсуждается

вопрососвязимеждуразличнымирежимамиобменногокурсаивоз



можностью проводить независимую денежнокредитную политику.

Вчастности, отмечается, что вусловиях свободного передвижения

капиталанезависимостьденежнокредитнойполитикизависитотре



жима обменного курса. При фиксированном обменном курсе такая

независимостьотсутствует:действиямонетарныхвластейдолжнылишь

соответствоватьдвижениюкапитала,таккаклюбыедругиерешения

помешаютрешениюпоставленнойзадачиподдержанияфиксированного

курса.Вслучаесвободногообменногокурсамонетарныевластимогут

выбиратькакцели,такиинструментыденежнокредитнойполитики.

Наосновеподобныхрассужденийпоявилсятезисотом,чтосво



бодноедвижениекапитала,фиксированный(илиподдерживаемый)

обменный курс исамостоятельная денежнокредитная политика не

могутосуществлятьсяодновременно. Применительноксовременной

российскойситуацииэтоттезисможносформулироватьследующимоб



разом:вусловияхсвободногодвижениякапиталаподдержкаобменного

курсарубляпредполагаетотказотрегулированияденежнокредитных

показателей.Другимисловами,невозможнотаргетироватьинфляцию,

неотпустиврубльв«свободноеплавание»и/илинеустановивогра



ничениядвижениякапитала.

Stiglitz J.GlobalizationanditsDiscontents.NewYork—London:W.W.Norton,2002.

Проблемы денежно-кредитной политики в условиях притока капитала в Россию

"Вопросыэкономики",№7,2007 13

Вусловияхмасштабногопритокакапиталатаргетированиеинфля

цииприведетнапервомэтапекускоренномуукреплениюрубля,кото



роечасторассматриваетсякаккрайненегативноесобытие.Представ



ляется,чтоподобныеопасенияпреувеличены.Изменениереального

курсарубляоказываеткомплексноевоздействиенаэкономику.Содной

стороны,этоэффектдохода,приводящийкростудоходовнаселения

иудешевлениюимпортногооборудования,чтоположительносказы



ваетсянаэкономическомросте.Сдругой—этоэффектзамещения,

проявляющийся вснижении конкурентоспособности отечественных

товаров,замедляющемэкономическийрост.

Совокупное воздействие названных эффектов исследовано,

иподробнорассмотренпериодвалютного«коридора»1995—1998гг.,

когдаукреплениерубляобъяснялосьвосновномадминистративными

причинами

.Втегодысекторторгуемыхтоваровиуслугявнопро

игрывал вконкуренции импорту, но неторгуемые товары иуслуги

компенсировалиэтипотери.Общеевоздействиенаэкономикубыло

практическинулевым.

Главныйжевыводсостоитвтом,чтоукреплениерубляпоразному

влияетнаэкономикувзависимостиоттого,чемэтоукреплениевызвано.

Например,укреплениерубля,связанноесростомвнутреннихрегулируе



мыхтарифов,негативновлияетпрактическинавсеотрасли,особеннона

импортозамещающие.Еслижеоновызваноростомэкспортныхдоходов

илипритокомкапитала,тообщеевоздействиенаэкономикуоказывается

позитивным,включаясектораторгуемыхтоваровиуслуг.

Слабыйрубльможетбытьвыгоденэкспортерам.Нороссийский

экспортимеетвыраженнуюсырьевуюнаправленность,поддержание

которой методами валютной политики не отвечает стратегическим

интересамэкономическогоразвитиястраны.Развитиевысокотехно



логичныхпроизводств,необходимыхдлядиверсификацииэкспорта

иэкономикивцелом,можноподдерживатьдругимиспособами:льгот



ноекредитование,созданиеособыхэкономическихзонит.д.Кроме

того,укреплениерублянеявляетсякритическимпрепятствиемдля

российскихпроизводителей,чтоподтверждаетсявысокойзагрузкой

производственныхмощностей.

Вэтих условиях слабый рубль не будетспособствовать эконо



мическомуросту,таккакдляпроизводствадополнительныхтоваров

простонебудетсвободныхмощностей.Одновременнослабыйрубль

удорожает импорт, втом числе инвестиционный, азначит, затор



мозится наращивание производственных возможностей российской

экономики.Скореевсегослабыйрубльнегативно повлияетнапря



мыеиностранныеинвестиции,посколькутакаявалютнаяполитика

приводиткснижениюдоходностивложенийвроссийскуюэкономику.

Можнобудетожидатьзамедленияростареальныхдоходовнаселения

исоответствующегосниженияпроизводствавпотребительскомсекторе

неторгуемыхтоваровиуслуг.Другимисловами,сегодняослабление

рублянетольконеспособновызватьростпроизводства,а,напротив,

Улюкаев А., Замулин о., куликов М. Предпосылкиипоследствиявнедрениятаргети

рованияинфляциивРоссии//Экономическаяполитика.2006.№3.