Скібіцький О.М. Інноваційний та інвестиційний менеджмент

Подождите немного. Документ загружается.

201

номічних збитків від забруднення навколишнього середовища, в

збільшенні економічної оцінки природних ресурсів, в прирості

реалізації продукції за рахунок більш повної утилізації сировин-

них, паливно-енергетичних і інших матеріальних ресурсів.

Ефективність, як термін, вживається у вузькому і широкому

розумінні. У вузькому значенні слово ефективність виражає від-

ношення ефекта до витрат, які його викликали або, навпаки, ви-

трат до ефекту. Співвідношення ефекту і витрат являє собою пи-

томий показник, коефіцієнт. У широкому розумінні слово «ефек-

тивність» охоплює всі показники оцінки — як абсолютні за сво-

єю математичною формою, так і відносні. Тому, коли ми кажемо,

що проект ефективний, та мається на увазі масу ефекту і рівень

ефективності.

Оцінка ефективності інноваційних інвестицій представляє со-

бою найбільш відповідальний етап в процесі прийняття інвести-

ційних рішень. Від того, наскільки об’єктивна і всесторонньо

проведена ця оцінка, залежать строки повернення вкладеного ка-

піталу та темпи розвитку компанії (фірми). Ця об’єктивність та

всесторонність оцінки ефективності інноваційних проектів в зна-

чній мірі визначаються використанням сучасних методів прове-

дення такої оцінки.

МЕТОДИЧНИМИ РЕКОМЕНДАЦІЯМИ ЩОДО ОЦІНКИ ІНВЕСТИЦІЙНИХ

ПРОЕКТІВ І ЇХНЬОГО ДОБОРУ ДЛЯ ФІНАНСУВАННЯ ВСТАНОВЛЕНІ ТАКІ

ГОЛОВНІ ПОКАЗНИКИ ЕФЕКТИВНОСТІ ІННОВАЦІЙНОГО ПРОЕКТУ:

1. Коме

ційна

(ф

інансова

)

ективність, що в

ахов

інансові наслідки

реалізації проекту для його безпосередніх учасників.

2. Бюджетна ефективність, що відбиває фінансові наслідки здійснення проек-

ту для федерального, регіонального і місцевого бюджетів.

3. Народногосподарська економічна ефективність, що враховує витрати і ре-

зультати, пов’язані з реалізацією проекту, що виходять за межі прямих фі-

нансових інтересів учасників інвестиційного проекту, і дозволяюча вартіс-

ний вимір.

Комерційна ефективність (фінансове обґрунтування) проекту

визначається співвідношенням фінансових витрат і результатами,

що забезпечують необхідну норму прибутковості. Комерційна

ефективність може розраховуватися як для проекту в цілому, так

і для окремих учасників з урахуванням їхніх внесків за правила-

ми. При цьому в якості ефекту на t-кроку (Е

) виступає потік реа-

льних грошей.

202

У рамках кожного виду діяльності відбувається приплив П

(t)

і приплив О

(t) коштів. Позначимо різницю між ними через Ф

(t):

(t) = П

(t) – О

(t), (4.13)

де i = 1, 2, 3.

Припливом реальних грошей Ф (t) називається різниця між

припливом і відпливом коштів від інвестиційної й операційної

діяльності в кожному періоді здійснення проекту (на кожному

кроці наміру):

Ф(t) = [П

(t) – О

(t)] + [П

(t) – О

(t)] = Ф

(t) – Ф'(t). (4.14)

Показники бюджетної ефективності відбивають вплив резуль-

татів здійснення проекту на прибутки і витрати відповідного (фе-

дерального, регіонального або місцевого) бюджету. Головним

показником бюджетної ефективності, використовуваним для об-

ґрунтування передбачених у проекті мір федеральної і регіональ-

ної підтримки, є бюджетний ефект.

Бюджетний ефект (B

) для t-кроку здійснення проекту визна-

чається як перевищення прибутку відповідного бюджету (D

) над

витратами (P

) у зв’язку зі здійсненням даного проекту

= D

– P

. (4.15)

Інтегральний бюджетний ефект у розраховується за форму-

лою як сума дисконтованих річних бюджетних ефектів або як пе-

ревищення інтегральних прибутків бюджету (Dинт) над інтегра-

льними бюджетними витратами (Pинт).

Показники народногосподарської економічної ефективності

відбивають ефективність проекту з погляду інтересів народного

господарства в цілому, а також тих, що беруть участь у здійснен-

ні проекту регіонів (суб’єкти федерації), галузей, організацій.

При намірах показників економічної ефективності на рівні на-

родного господарства до складу результатів проекту включають-

ся (у вартісному вираженні):

— кінцеві виробничі результати (виторг від реалізації на вну-

трішньому і зовнішньому ринку усієї виробничої продукції, крім

продукції, споживаної російськими організаціями-учасниками).

Сюди ж ставиться і виторг від продажу майна й інтелектуальної

власності (ліцензій на право використовувати винаходи, ноу-хау,

програм для ЕОМ тощо), утворювані учасниками в ході здійс-

нення проекту;

— соціальні й економічні результати, розраховані виходячи зі

спільного впливу всіх учасників проекту на здоров’я населення,

соціальну й екологічну обстановку в регіонах;

203

— кредити і позики іноземних держав, банків і фірм, надхо-

дження від імпортних мит тощо.

Необхідно враховувати також непрямі фінансові результати:

обумовлені здійсненням проекту зміни прибутків сторонніх ор-

ганізацій і громадян, ринкової вартості земельних ділянок, буди-

нків і іншого майна, а також витрати на консервацію і ліквідацію

виробничих потужностей, утрати природних ресурсів і майна від

можливих аварій і інших надзвичайних ситуацій.

Соціальні, екологічні, політичні й інші результати, що не під-

даються вартісній оцінці, розглядаються як додаткові показники

народногосподарської ефективності і враховуються при ухвален-

ні рішення про реалізацію і/або про державну підтримку проектів.

До складу витрат проекту включаються передбачені в проекті

і необхідні для його реалізації поточні й одночасні витрати всіх

учасників здійснення проекту, обчислені без повторного рахунка

однакових витрат одних учасників у складі результатів інших

учасників.

ТОМУ НЕ ВКЛЮЧАЮТЬСЯ В НАМІР:

• витрати організацій — споживачі деякої продукції на придбання її у ви-

робників — інші учасники проекту;

• амортизаційні відрахування по головних засобах, створених (побудова-

них, виготовлених

)

одними

часниками п

оект

і вико

истов

ваних інших

учасників;

• усі види платежів російських організацій-учасників у прибуток державно-

го бюджету, у тому числі податкові платежі. Штрафи і санкції за невико-

нання екологічних нормативів і санітарних норм враховуються в складі на-

одногоспода

ських вит

ат тільки в том

випадк

, якщо екологічні

наслідки порушень норм не виділені окремо в складі екологічних результа-

тів проекту і не включені до складу результатів проекту у вартісному вира-

женні;

• проценти по кредитах НБУ, його агентів і комерційних банків, включених

у число учасників реалізації інвестиційного проекту;

• витрати іноземних учасників;

• основні засоби, тимчасово використовувані учасником у процесі здійс-

нення інвестиційного проекту, враховуються в намірі одним із таких способів;

• залишкова ва

тість головних засобів на момент початк

їх п

итягнення

включається в одноразові витрати; на момент припинення одноразові витра-

ти зменшуються на розмір (нової) залишкової вартості цих засобів;

• орендна плата за показані головні засоби за час їх використання включа-

ється до складу поточних витрат.

204

ПРИ НАМІРАХ ПОКАЗНИКІВ ЕКОНОМІЧНОЇ ЕФЕКТИВНОСТІ НА РІВНІ

РЕГІОНУ (ГАЛУЗІ) ДО СКЛАДУ РЕЗУЛЬТАТІВ ПРОЕКТУ ВКЛЮЧАЮТЬСЯ:

• регіональні (галузеві) виробничі результати; виручка від реалізації продук-

ції, виготовленої учасниками проекту, організаціями регіону (галузі), за від-

рахуванням спожитої цим же або іншими учасниками проекту організаціями

регіону (галузі);

• соціальні й екологічні результати, що досягаються в регіоні (в організаці-

ях галузі)

• неп

ямі

інансові

ез

льтати, оде

вані підп

иємствами і населенням

регіону (організаціями галузі).

• До складу витрат при цьому включаються тільки витрати організацій-

часників п

оект

, що відносяться до відповідного

егіон

(

гал

зі

)

також

без повто

ного

ах

нка однакових вит

ат і без

ур

ах

вання вит

ат одних

учасників у складі результатів інших учасників.

• П

и намі

ах показників економічної е

ективності на

івні о

ганізації до

складу результатів проекту включаються:

• виробничі результати;

• виручка від реалізації виготовленої продукції, за відрахуванням витраче-

ної на власні потреби соціальні результати в частині, що ставиться до робіт-

ників організації і членів їхніх сімей.

До складу витрат при цьому включаються тільки одноразові

поточні витрати організації без повторного рахунка (зокрема, не

припускається одночасне урахування одноразових витрат на

створення головних засобів і поточних витрат на їхню аморти-

зацію).

ПРИЙНЯТТЯ ВИРІШЕНЬ ПО ІНВЕСТУВАННЮ

УСКЛАДНЮЄТЬСЯ РІЗНОМАНІТНИМИ ЧИННИКАМИ:

• вид інвестицій,

• вартість інвестиційного проекту,

• множинність доступних проектів,

• обмеженість фінансових ресурсів,

• ризик тощо.

Очевидно, що вирішення повинні прийматися в умовах, коли є

ряд альтернативних або взаємно незалежних проектів. У цьому

випадку необхідно зробити вибір одного або декількох проектів,

базуючись на якихось критеріях.

205

Прийняття рішень інвестиційного характеру, як і будь-який

інший вид управлінської діяльності, ґрунтується на використанні

різноманітних формалізованих і неформалізованих методів. Яко-

гось універсального методу, придатного для усіх випадків життя,

не існує.

Навіть короткий огляд вітчизняної практики оцінки ефектив-

ності капітальних вкладень свідчить про недоцільність її викори-

стання в сучасному інвестиційному менеджменті.

Розглянемо базові принципи та методичні підходи, викорис-

товувані в зарубіжній практиці оцінки ефективності реальних ін-

вестицій.

Першим з таких принципів є оцінка повернення інвестовано-

го капіталу на основі показника грошового потоку, сформованого

за рахунок сум чистого прибутку та амортизаційних відрахувань

у процесі експлуатації інвестиційного проекту. При цьому показ-

ник грошового потоку може бути прийнятим при оцінці диферен-

ційованим за окремими роками експлуатації інноваційного прое-

кту або як середньорічний.

Другим принципом оцінки є обов’язкове зведення до поточ-

ної вартості як інвестованого капіталу, так і сум грошового пото-

ку. На перший погляд здається, що інвестовані кошти завжди ви-

ражені в поточній вартості, оскільки значно передують за

строками їх повернення у вигляді грошового потоку. В реальній

практиці це не так — процес інвестування в більшості випадків

здійснюється не одночасно, а проходить ряд етапів. Тому за ви-

ключенням першого етапу всі наступні інвестовані суми мають

приводитись до теперішньої вартості (диференційовано …. кож-

ному етапу подальшого інвестування). Аналогічно повинна зво-

дитися до теперішньої вартості і сума грошового потоку тепері-

шньої вартості і сума грошового потоку за окремими етапами

його формування.

Третім принципом оцінки є вибір диференційованої ставки

процента (дисконтної ставки) у процесі дисконтування грошово-

го потоку для різних інноваційних проектів. Як уже відмічалося,

розмір доходу від інвестицій (в реальному інвестуванні таким

доходом виступає грошовий потік) формується з урахуванням

чотирьох факторів: середньої реальної депозитної ставки, темпу

інфляції (або премії за інфляцію), премії за ризик, премії за низь-

ку ліквідність. Тому при порівнянні двох інвестиційних проектів

206

з різними рівнями ризику необхідно використовувати при дискон-

туванні різні ставки процента (більш висока ставка процента по-

винна бути використана за проектом з більш високим рівнем ри-

зику). Аналогічно при порівнянні двох інноваційних проектів з

різними загальними періодами інвестування (ліквідністю інвес-

тицій) більш вища ставка процента повинна використовуватися

для проекту з більшою тривалістю реалізації.

Четвертим принципом оцінки є варіація форм використо-

вуваної ставки процента для дисконтування залежно від цілі

оцінки.

ПРИ РОЗРАХУНКУ РІЗНИХ ПОКАЗНИКІВ ЕФЕКТИВНОСТІ ІНВЕСТИЦІЙ

У ВИГЛЯДІ СТАВКИ ПРОЦЕНТА, ВИБРАНОЇ ДЛЯ ДИСКОНТУВАННЯ,

МОЖУТЬ БУТИ ВИКОРИСТАНІ:

• середня депозитна або кредитна ставка;

• індивід

альна но

ма дохідності інвестицій з

ур

ах

ванням

івня ін

ляції,

рівня ризику та рівня ліквідності інвестицій;

• альтернативна норма дохідності за іншими можливими видами інвестицій;

• норма доходності за поточною господарською діяльністю.

В зарубіжній та вітчизняній практиці використовуються стан-

дартизовані методи оцінки інвестицій. Це дозволяє одержати по-

рівнювані критерії оцінки різних інноваційних проектів та змен-

шити вплив рівня компетентності експертів на якість аналізу цих

проектів.

В основі цих стандартизованих методів покладена методика

Організації об’єднаних Націй по промисловому розвитку, яка

розроблена з участю Світового банку, Європейського банку ре-

конструкції та розвитку та інших провідних міжнародних фінан-

сових інститутів.

В ЯКОСТІ ЕКОНОМІЧНИХ КРИТЕРІЇВ ДОЦІЛЬНОСТІ ІННОВАЦІЙНИХ

ПРОЕКТІВ ВИКОРИСТОВУЮТЬСЯ ТАКІ ПОКАЗНИКИ:

• чистий приведений дохід;

• індекс прибутковості;

• період окупності (повернення вкладених інвестицій);

• внутрішня ставка рентабельності (норма дохідності).

207

Чистий приведений дохід дозволяє одержати найбільш уза-

гальнену характеристику результатів інвестування, тобто його

кінцевий ефект в абсолютній сумі. Під чистим приведеним дохо-

дом розуміється різниця між приведеними до поточної вартості

(шляхом дисконтування) сумою грошового потоку вигод, які

одержує власник проекту, та сумою грошових потоків витрат за

весь життєвий цикл проекту. Формула для розрахунку має ви-

гляд:

(

)

()

∑

−

NPV

, (4.16)

де В

— повні вигоди в рік i;

— повні витрати в рік i;

i — відповідний рік (1, 2, 3…n);

n — строк служби проекту або життєвий цикл в роках;

r — ставка дисконту.

Вигоди, які відносяться на інноваційний проект, можуть бути

одержані не тільки за рахунок збільшення обсягів робіт, а отже, і

за рахунок додаткових доходів при реалізації нововведень, але і

при інших рівних умовах за рахунок зниження поточних витрат

на виробництво при незмінному або плановому обсязі робіт.

Друга складова вигод, які відносяться на проект, може розгляда-

тися як умовні вигоди, тому що ці вигоди визначаються через до-

датковий прибуток, який оцінюється різницею умовно-незмінних

доходів і зменшених витратах підприємства, викликаних реаліза-

цією інноваційного проекту.

Витратна частина інноваційного проекту визначається капіталь-

ними вкладеннями, необхідними для його реалізації, та експлуа-

таційними витратами, пов’язаними з утриманням, поточним ре-

монтом та обслуговуванням упроваджуваних основних виробни-

чих фондів.

Чистий приведений дохід дозволяє одержати найбільш уза-

гальнену характеристику результату інвестування, тобто його кі-

нцевий ефект в абсолютній сумі. Під чистим приведеним дохо-

дом розуміється різниця між приведеними до теперішньої

вартості (шляхом дисконтування) сумою грошового потоку за

період експлуатації інвестиційного проекту та сумою інвестова-

них в його реалізацію коштів. Розрахунок цього показника можна

здійснювати також за формулою:

ЧПД = ДП – ІС, (4.17)

де ЧПД — чистий приведений дохід;

208

ДП — сума грошового потоку (в теперішній вартості) за весь

період експлуатації інвестиційного проекту (до початку нових ін-

вестицій в нього). Якщо повний період експлуатації до початку

нового інвестування в даний об’єкт визначити важко, то його

приймають в розрахунках в розмірі 5 років (це середній період

амортизації обладнання, після чого воно підлягає заміні);

ІС — сума інвестиційних коштів, направлених на реалізацію

інвестиційного проекту.

Використовувана дисконтна ставка при розрахунку цього по-

казника диференціюється з урахуванням рівнів ризику та ліквід-

ності.

Приклад: в інвестиційну компанію надійшли бізнес-плани

двох альтернативних проектів «А» і «Б». Дані, що характеризу-

ють ці проекти, наведені в табл. 4.3.

Таблиця 4.3

ДАНІ БІЗНЕС-ПЛАНІВ ІНВЕСТИЦІЙНИХ ПРОЕКТІВ, НЕОБХІДНІ

ДЛЯ РОЗРАХУНКУ ПОКАЗНИКА ЧИСТОГО ПРИВЕДЕНОГО ДОХОДУ

Інвестиційні проекти

Показники

«А»«Б»

1. Об’єм інвестованих коштів, грн, 7000 6700

2. Пе

іод експл

атації інвестиційного п

оект

років

З. Сума грошового потоку всього, грн, в т. ч. 10 000 11 000

1-й рік 6000 2000

2-й рік 4000 3000

3-й рік — 3000

4-й рік – 3000

Для дисконтування сум грошового потоку проекту «А» ставка

процента прийнята в розмірі 10 %, а проекту «Б» — 12 %

(у зв’язку з більш тривалим строком його реалізації).

Результати дисконтування грошового потоку наведені в

табл. 4.4.

209

Таблиця 4.4

РОЗРАХУНОК ТЕПЕРІШНЬОЇ ВАРТОСТІ ГРОШОВИХ ПОТОКІВ

ПО ІНВЕСТИЦІЙНИХ ПРОЕКТАХ

Інвестиційні проекти

«А»«Б»

Роки

майбутня

вартість

дисконтний

множник при

ставці 10 %

теперішня

вартість

майбутня

вартість

дисконтний

множник при

ставці 12 %

теперішня

вартість

1-й рік 6000 0,909 5454 2000 0,893 1786

2-й рік 4000 0,826 3304 3000 0,797 2391

3-й рік — — — 3000 0,712 2135

4-й рік — — — 3000 0,636 1908

Разом 10 000 — 8758 11 000 — 8221

З урахуванням теперішньої вартості грошових потоків розра-

хуємо чистий приведений дохід. По першому інвестиційному

проекту він складе: 8758 – 7000 = 17 58 грн. По другому інвести-

ційному проекту він складе: 8221 – 6700 = 1521 грн.

Таким чином порівняння показників чистого приведеного до-

ходу по двох інвестиційних проектах показує, що проект «А» є

більш ефективним, ніж проект «Б» (хоча по проекту «А» сума ін-

вестованих коштів більше, а їх віддача у вигляді майбутнього по-

току менша, ніж по проекту «Б»).

Характеризуючи показник «чистий приведений дохід», необ-

хідно відмітити, що він може бути використаний не тільки для

порівняльної оцінки ефективності інвестиційних проектів, але і

як критерій доцільності їх реалізації.

Інвестиційний проект, за яким показник чистого доходу є

від’ємною величиною чи дорівнює нулю, повинен бути відкину-

тим, так як він не принесе інвестору додаткового доходу на вкла-

дений капітал. Інвестиційні проекти з позитивним значенням по-

казника чистого приведеного доходу дозволять збільшити

капітал інвестора.

Цей показник має однак слідуючий недолік: вибрана для дис-

контування ставка процента (дисконтна ставка) приймається зви-

чайно незмінною для всього періоду експлуатації інвестиційного

проекту. В той же час у майбутньому періоді у зв’язку із зміною

економічних умов ця ставка може змінюватись. Однак незважа-

210

ючи на цей недолік, використовуваний показник визнаний в за-

рубіжній практиці найбільш надійним в системі показників оцін-

ки ефективних інвестицій.

Індекс прибутковості (дохідності) визначається відношенням

дисконтованих вигод до дисконтованих витрат і показує ефекти-

вність вкладення грошової одиниці незалежно від суми загальних

інвестицій. В методичному відношенні цей показник показує

оцінку по використовуваному раніше показнику «коефіцієнт

ефективності капітальних вкладень». Разом з тим, за еконо-

мічним змістом це зовсім інший показник, тому що у вигляді до-

ходу від інвестицій виступає не чистий прибуток, а грошовий по-

тік. Крім цього, майбутній дохід від інвестицій (грошовий потік)

приводиться в процесі оцінки до поточної вартості. Формула для

розрахунку індексу прибутковості по інноваційному проекту (ІП)

має вигляд:

()

∑

ІП . (4.18)

Індекс прибутковості (дохідності) в методичному відношенні

показує оцінку по використовуваному раніше показнику «кое-

фіцієнт ефективності капітальних вкладень». Разом з тим за

економічним змістом це зовсім другий показник, так як у вигля-

ді доходу від інвестицій виступає не чистий прибуток, а грошо-

вий потік. Крім цього, майбутній дохід від інвестицій (грошо-

вий потік) приводиться в процесі оцінки до теперішньої вар-

тості. Розрахунок індексу дохідності можна також здійснювати

за формулою:

ІС

ДП

ІД = , (4.19)

де ІД — індекс дохідності за інвестиційним проектом;

ДП — сума грошового потоку в теперішній вартості;

ІС — сума інвестованих коштів, направлених на реалізацію

інвестиційного проекту (при різночасовості вкладень також при-

ведена до теперішньої вартості).

Приклад: використовуючи дані за розглянутими інвестицій-

ними проектами, визначимо індекс дохідності по них. По проекту

«А» індекс дохідності складе:

25,1

7000

8758

. По проекту «Б» індекс