Федулова Л.І. Сучасні концепції менеджменту

Подождите немного. Документ загружается.

Інфляція призводить до знецінення фінансових ресурсів і

капіталу господарюючого суб’єкта. Для збереження їх вартості

проводять індексацію, яка уявляє собою засіб збереження ре

альної величини грошових ресурсів [капіталу] і доходів в умо

вах інфляції. В основі його лежить використання різних

індексів. При аналізі та прогнозі фінансових ресурсів не

обхідно також враховувати зміни цін, для чого використову

ються індекси цін.

Так, індекс споживчих цін за січеньвересень 2005 року

становив 107,1% (торік 105,6%). Ціни на продовольчі товари

зросли на 7,1% (торік на 6,5%). З початку року ціна на непро

довольчі товари зросли на 3,6%, послуги – на 11,0% (торік на

3,8% і на 4,5% відповідно). Індекси споживчих цін за основни

ми групами продовольчих товарів представлені у табл. 8.6, а

індекси споживчих цін у вересні у табл. 8.7 [9].

Таблиця 8. 6

Індекси споживчих цін за основними групами

продовольчих товарів

331

Ðîçä³ë 8

ÔÀÊÒÎÐÈ

²íôëÿö³ÿ

Ðèçèê

Îáåðòàííÿ

Рис. 8.5. Фактори, що впливають на вартість грошей у часі

Ãðóïè ïðîäîâîëü÷èõ òîâàð³â

2004 ð.

2005 ð.

ñ³÷åíü-âåðåñåíü

Öóêîð

112,3

127,2

Ðèáà ³ ìîðåïðîäóêòè

116,2

120,9

Ì'ÿñî ³ ïòèöÿ

137,8

119,5

Îñåëåäö³

116,0

116,8

Êîâáàñí³ âèðîáè ³ êîï÷åíîñò³

119,8

114,6

Êàðòîïëÿ

55,1

52,5

Îâî÷³

51,2

75,1

ßéöÿ

84,9

81,9

Таблиця 8.7

Індекси споживчих цін у вересні

(у % до попереднього місяця)

Серед регіонів України найвищий індекс споживчих цін у

вересні 2005року зафіксовано у Вінницькій області (101,7%), а

найнижчий його рівень – в Автономній Республіці Крим (на

99,5%). З початку року найвищий індекс споживчих цін

зафіксовано у Полтавській (110,5%), а найнижчий – у

Львівській області (103,0%).

Друга причина – ризик неотримання очікуваної суми –

теж досить очевидна. Будь–який договір згідно якому

очікується отримання грошових коштів у майбутньому, має

нульову вірогідність бути невиконаним взагалі або виконаним

частково. Наприклад, при продажу товарів у кредит, невико

нання умов оплати їх вартості у встановлений термін веде до

зростання дебіторської заборгованості. Іммобілізовані кошти

могли б бути розміщені на депозитному рахунку в банку і при

несли б певний доход.

Третя причина – обертання – полягає у тому, що грошові

кошти, як і будь–який актив, повинен з плином часу генерува

ти дохід по ставці, яка є прийнятною для власника цих коштів.

Мається на увазі, що сума, яка очікується через деякий час, по

винна перевищувати аналогічну суму, якою володів інвестор

на момент прийняття рішення, на величину прийнятного до

ходу.

Існують способи урахування фактору часу (рис. 8.6).

При укладанні фінансової або кредитної угоди сторони

(кредитор і позичальник) домовляються про розмір процент

ної ставки – співвідношення суми процентних грошей, що

сплачуються за фіксований проміжок часу, та величини пози

ки. Інтервал, до якого розраховується процентна ставка, має

назву періоду нарахування.

332

ÑÓ×ÀÑÍ² ÊÎÍÖÅÏÖ²¯ ÌÅÍÅÄÆÌÅÍÒÓ

2001ð.

2002ð.

2003ð.

2004ð.

2005ð.

100,4

100,2

100,6

101,3

100,4

Відсотки сплачуються кредитору по мірі їх нарахування

або приєднуються до суми боргу.

Процес збільшення суми грошей у зв’язку з приєднанням

відсотків до суми боргу називають нарощуванням або ростом

початкової суми.

Ставки відсотків можуть застосовуватись до початкової

суми протягом всього строку позики (прості процентні став

ки) або до суми з нарахованими в попередньому періоді

відсотками (складні процентні ставки).

Прості відсотки

FV = PV (1 + nR),

де FV – сума, що накопичується до кінця nго строку,

PV – початкова сума позики,

R – ставка відсотків,

n – кількість періодів часу.

Складні відсотки

В довгострокових фінансовокредитних операціях, якщо

відсотки не сплачуються одразу після їх нарахування, а

приєднуються до суми боргу, для нарощення суми позики, як

правило, застосовують складні відсотки.

FV = PV (1 + R)

де FV – сума, що накопичується до кінця nго строку,

PV – сума позики,

R – річна ставка проценту.

333

Ðîçä³ë 8

Ñïîñîáè óðàõóâàííÿ ôàêòîðó ÷àñó

Âèçíà÷àºìî, ñê³ëüêè áóäå

êîøòóâàòè â ìàéáóòíüîìó

ñüîãîäí³øíÿ ñóìà ãðîøåé ïðè

ïîçèòèâíîìó òåìï³ ðîñòó

(òåõí³êà ñêëàäíèõ â³äñîòê³â )

Âèçíà÷àºìî, ñê³ëüêè áóäå

êîøòóâàòè ñüîãîäí³ ìàéáóòíÿ

âàðò³ñòü ãðîøåé

(òåõí³êà äèñêîíòóâàííÿ)

Рис. 8.6. Способи урахування фактору часу

Дисконтування доходу застосовується для оцінки май

бутніх грошових надходжень з позиції поточного моменту.

Інвестор, що здійснив вкладення капіталу, керується наступ

ними положеннями: поперше, відбувається постійне

знецінення грошей; подруге, бажано періодично отримувати

доход на капітал, не нижче певного мінімуму. Він також пови

нен також оцінити, який доход отримає в майбутньому і яку

максимально можливу суму фінансових ресурсів потрібно

вкласти в даний проект, виходячи з прогнозного рівня доход

ності. Така оцінка здійснюється за формулою:

Теперішня вартість грошей:

Для фінансового менеджера ця концепція має виключне

значення, оскільки, в аналітичних розрахунках доводиться

порівнювати грошові потоки, що акумулюються чи викорис

товуються у різні періоди часу.

3. Концепція підприємницького та фінансового ризику.

Оскільки бізнес в любій сфері знаходиться під впливом бага

тьох факторів внутрішнього і зовнішнього середовища, які

іноді досить важко точно спрогнозувати, він завжди має пев

ний ступінь ризику, величина якого залежить від розміру

фінансових ресурсів включених у діяльність фірми.

Жодний бізнес не можна вважати безризиковим, оскільки

на нього чинять вплив безліч факторів внутрішнього і

зовнішнього середовища. До основних внутрішніх факторів

можна віднести рівень собівартості продукції вищий ніж у

конкурентів внаслідок недосконалої технології чи недостатнь

ому професіоналізмі працюючих і т ін. До основних зовнішніх

факторів відносять рівень напруженості конкуренції на ринку,

нестійкість цін і попиту на продукцію, невпорядкованість за

конодавства, особливо податкового і т.п.

Підприємства, що не переобтяжені великими постійними

витратами, ступінь гнучкості яких досить значна, можуть

швидше відреагувати на негативний вплив цих факторів і ма

)R(

334

ÑÓ×ÀÑÍ² ÊÎÍÖÅÏÖ²¯ ÌÅÍÅÄÆÌÅÍÒÓ

ти менші втрати. І, навпаки, підприємства з високим рівнем

постійних витрат у собівартості продукції і, як наслідок, вели

кою силою операційного леверіджа відчувають значне зрос

тання підприємницького ризику. Особливо, як підкреслює

Ф.Брігхем [див.6], це позначається на діяльності невеликих

фірм, що спеціалізуються на випуску одного виду продукції.

Отже, перше джерело цього ризику пов’язано з конкрет

ним бізнесом в його ринковому сегменті. Друге джерело

підприємницького ризику знаходиться в площині структури

капіталу, що використовує підприємство, тобто залежить від

сили впливу фінансового леверіджа. Стосовно самої категорії

ризику у фінансовому менеджменті, то вона враховується в

різних аспектах, зокрема: при оцінці інвестиційних проектів;

формуванні інвестиційного портфелю; виборі тих чи інших

фінансових інструментів; при прийняті рішення щодо струк

турі капіталу та інше.

Для вимірювання підприємницького і фінансового ризи

ку, як вже зазначалося, використовують такі показники, як ле

верідж, операційний леверідж (важіль) і фінансовий леверідж

(важіль).

При купівлі акцій певного акціонерного товариства інвес

тору слід виходити ще з одного різновиду принципу фінансо

вого леверіджу, який уявляє собою співвідношення між

облігаціями і привілейованими акціями з одного боку, та зви

чайними акціями з іншого:

де Л – рівень леверіджу;

О – сума випуску облігацій,

– сума випуску привілейованих акцій;

– сума випуску простих акцій.

Таким чином, леверідж у цьому визначенні є показником

стійкості акціонерного товариства, що відображається і на до

ходності портфелю інвестицій. Високий рівень леверіджу –

явище небезпечне.

]AO[

335

Ðîçä³ë 8

Отже, вирішуючи питання щодо утворення портфеля

інвестор повинен визначити для себе параметри, якими він

буде керуватися:

1. Вибрати оптимальний тип портфеля, який може бути

зорієнтований або на зростання доходу, або на зростан

ня курсової вартості цінних паперів.

2. Оцінити прийнятне для себе співвідношення ризику і

прибутку.

3. Визначити первісний склад портфеля[консервативний

чи агресивний].

4. Вибрати схему подальшого керування портфелем.

Операційний леверідж допомагає спрогнозувати зміну

прибутку підприємств в залежності від зміни обсягу продажів.

Дія операційного важеля проявляється в тому, що будьяка

зміна виручки від реалізації продукції завжди призводить до

більшої зміни прибутку. Цей ефект зумовлений різним ступе

нем впливу постійних і змінних витрат на формування фінан

сових результатів діяльності підприємств при зміні обсягів ви

робництва і реалізації продукції. Отже, фінансовий менеджер

повинен обов’язково розраховувати і враховувати в своїх

рішеннях можливі наслідки фінансового і підприємницького

ризику.

Силу впливу операційного леверіджа (СВОЛ) використо

вують наступні формули:

де МП – маржинальний прибуток;

П – прибуток підприємства до виплати податкових пла

тежів;

Впост – умовно постійні витрати.

òñîïÂ

ËÎÂÑ

;

ÏÌ

ËÎÂÑ

336

ÑÓ×ÀÑÍ² ÊÎÍÖÅÏÖ²¯ ÌÅÍÅÄÆÌÅÍÒÓ

За допомогою цього показника можна прогнозувати –

наскільки збільшиться прибуток (ΔП%) при зростанні вируч

ки (ΔВ%). Розрахунок проводиться за формулою:

ΔП% = ΔВ% × СВОЛ

Слід зазначити, що всі формули розрахунку СВОЛ будуть

правильні лише за таких умов:

а) якщо підприємство виготовляє лише один вид про

дукції;

б) якщо підприємство випускає декілька видів продукції,

то виручка за кожним видом має зростати пропорційно.

Тобто, якщо по першому виробу зростання виручки стано

вить 5 %, то і по другому, і по третьому виробам теж має стано

вити 5 %. При непропорційному зростанні виручки викорис

тання наведених формул призведе до отримання спотворених

результатів. До чого може призвести незбереження цих умов

розглянемо трохи пізніше.

Все це обумовлено тим, що маржинальний прибуток, який

формує прибуток по підприємству, не однаковий за усіма ви

дами продукції. І у випадку, коли виручка по одному виду про

дукції з великим маржинальним прибутком зменшиться

сильніше, ніж по інших виробах з меншим маржинальним

прибутком, то прибуток буде менший ніж ми розрахуємо за

формулами.

Використання операційного леверіджа без врахування об

межень і без зв’язку з структурними співвідношеннями в асор

тименті продукції не має практичного значення. Основне при

значення операційного леверіджа – це оцінка ступеня ризику

(визначаючи темп зниження прибутку з кожним відсотком

зниження виручки, сила впливу операційного леверіджа

свідчить про рівень підприємницького ризику підприємства).

Фінансовий леверідж – потенційна можливість впливати

на прибуток підприємства шляхом зміни структури та обсягів

довгострокових пасивів. Дія фінансового важеля полягає в то

му, що підприємство, яке використовує позичені кошти,

змінює чисту рентабельність власних засобів і свої дивідендні

337

Ðîçä³ë 8

можливості. Рівень ефекту фінансового важеля вказує на

фінансовий ризик, пов’язаний з підприємством.

Існує дві концепції щодо визначення рівня фінансового

леверіджа – західноєвропейська і американська. Згідно

західноєвропейської концепції рівень ефекту фінансового ле

веріджа визначається як збільшення величини чистої рента

бельності власних коштів, яке виникло внаслідок використан

ня кредиту. Отже, рівень ефекту фінансового леверіджа

(ЕФЛ) визначається за формулою:

де На – ставка оподаткування прибутку;

(ЕР – СРСП) – диференціал;

– плече фінансового важеля;

ЕР – економічна рентабельність активів, яка розрахо

вується поділом НРЕI на обсяг балансу;

СРСП – середня розрахункова ставка процента (фiнансовi

витрати на 1 грн. позичених засобів у %);

ПЗ – позичені вiдсотконесущi засоби;

ВЗ – власні засоби.

НРЕІ – нетторезультат експлуатації інвестицій – це вало

вий операційний прибуток до відшкодування процентів по по

зиченим засобам (розраховується як сума операційного при

бутку і процентів по кредитам). Застосування цього показника

замість операційного прибутку дозволяє більш об’єктивно виз

начити ефективність діяльності підприємства, оскільки про

центи за позичені засоби включаються до складу собівартості

продукції, і він також дозволяє порівнювати ефективність

діяльності підприємств з різною структурою капіталу.

Взагалі, досвідчені фінансові менеджери радять для низь

корентабельних підприємств залучати позичені засоби не для

вирішення поточних проблем, а у якості довгострокових інве

стицій під реально ефективні проекти, а також дотримуватись

ÂÇ

ÏÇ

ÂÇ

ÇÏ

ÑÐÑÏ)-(ÅÅ)àÍ(ÅÔË

××−=

338

ÑÓ×ÀÑÍ² ÊÎÍÖÅÏÖ²¯ ÌÅÍÅÄÆÌÅÍÒÓ

при формуванні структури капіталу наступних правил [3,

с.145]

Найважливіші правила:

1. Якщо нова позика приносить підприємству збільшення рівня

ЕФВ, це є вигідним. Але при цьому необхідно слідкувати за

станом диференціалу: при нарощуванні плеча фінансового

важеля банкір має прихильність компенсувати зростання

свого ризику за рахунок підвищення ціни кредиту.

2. Ризик кредитора виражається через величину дифе-

ренціалу: чим він більше, тим менше ризик і навпаки.

3. Фінансовому менеджеру не слід збільшувати за будь-яку

ціну плече фінансового важеля, а треба регулювати його в

залежності від диференціалу.

4. Диференціал не повинен бути від’ємним.

Згідно з концепцією американських вчених ефект фінансо

вого важеля можна трактувати як зміну чистого прибутку на

кожну звичайну акцію (в %), яка породжена даною зміною

нетторезультату експлуатації інвестицій [НРЕІ]:

Сила впливу фінансового важеля [СВФЛ] = Зміна чисто

го прибутку на акцію/зміна НРЕІ.

Після ряду перетворень ця формула набуває вигляду:

Якщо фірма не запозичує кошти, то СВФЛ=1.

Оскільки відсотки за кредит входять до складу постійних

витрат, то збільшення сили впливу фінансового леверіджа

призводить до зростання сили впливу операційного ле

веріджа. Отже, виникає поєднаний ризик. Категорія, що уза

гальнює дві попередні носить назву виробничофінансового

леверіджу, для якого є характерним взаємозв’язок трьох по

казників: виручки, витрат виробничого та фінансового харак

теру та чистого прибутку.

СВПР = СВОЛ × СВФЛ

де СВПР – сила впливу поєднаного ризику

% çà êðåäèò

ÑÂÔË = 1 +

Îïåðàö³éíèé ïðèáóòîê

339

Ðîçä³ë 8

При несприятливій ринковій кон’юнктурі це може досить

швидко зруйнувати діяльність підприємства, тому фінансові

менеджери повинні постійно слідкувати за величиною цих по

казників і намагатись досягати розумного їх балансу на основі

використання критерію “максимум курсової вартості акцій

при достатній безпеці інвесторів”.

4. Концепція ціни капіталу. Ціна капіталу – категорія, в

основі якої визначення суми фінансових витрат необхідних

для формування достатнього обсягу фінансових ресурсів. Во

на з одного боку вказує на рівень цих витрат, а з іншого – на

необхідність забезпечення мінімального рівня ефективності

використання наявних фінансових ресурсів. При формуванні

оптимальної структури капіталу в основі повинен бути кри

терій – мінімум його ціни.

Для розрахунку ціни власного капіталу можна використо

вувати наступну формулу:

де D

прив.

– дивіденди за привілейованими акціями;

звич.

– дивіденди за звичайними акціями;

Ск – середня вартість власного капіталу підприємства.

Коли підприємство використовує не лише власні кошти

для формування капіталу його ціну можна визначити як се

редньозважену величину (СВК).

СВК = Ц

× ПВ

де Ц

– ціна відповідного джерела формування капіталу,

ПВ

– питома вага іго джерела у пасиві балансу.

Ціна капіталу розраховується для наступних цілей:

••

поперше, для визначення рівня фінансових витрат

підприємства з ціллю підтримки власного економічного по

тенціалу;

••

подруге, для обґрунтування вибору інвестиційного

проекту;

;

Ñê

.çâè÷.ïðèâ

âë

340

ÑÓ×ÀÑÍ² ÊÎÍÖÅÏÖ²¯ ÌÅÍÅÄÆÌÅÍÒÓ